意见领袖 | 温彬、张丽云
中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2023年6月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.55%，5年期以上LPR为4.2%，均下调10个基点。
在6月政策利率降息、存款挂牌利率下调以及“类活期”存款管控等操作落地下，银行负债成本有所改善，LPR迎来一定调降空间。6月LPR报价也改变去年8月以来的平稳状态，再次实现下调。
当前经济修复的内生动力还不强、有效需求仍不足，LPR报价下调有助于加强逆周期调节，稳增长、降成本和提信心。在全力支持实体经济之际，后续或有更多“稳增长”政策推出，以促进需求进一步修复。
LPR下调后存量贷款滚动重定价也将再度加大银行净息差压力，预计负债端成本管控将持续。
一、政策降息叠加负债成本改善，LPR再度迎来下调
（一）MLF降息落地，成为6月LPR报价下调的直接动因
2019年8月LPR改革落地后，LPR报价=MLF利率+加点。MLF利率作为LPR报价的锚定利率，其变动会对LPR产生直接有效的影响。
梳理之前的历次报价，2019年8月至2023年5月，LPR共发生8次变动，其中有5次实现了MLF利率与LPR报价的联动下调；有3次是在MLF利率未变的情况下，借助降准、存款利率定价改革等方式降低了银行综合融资成本，进而实现了LPR不同程度的下调。表明央行政策利率变动会对LPR变动产生比较直接的影响；同时，在MLF政策利率之外，也会综合考虑银行成本端和贷款需求端对加点幅度的影响。
6月13日，央行先后下调7天期逆回购利率、SLF利率各10个基点，15日MLF利率也跟随下调10个基点至2.65%，政策利率降息落地，使得本月LPR报价的定价基础发生改变。
（二）银行负债端成本改善，为LPR报价下调创造空间
近期，存款挂牌利率下调、“类活期”存款管控、政策利率降息等一系列操作完全落地后，累计改善国股银行负债成本10bp左右，为LPR下调带来相应空间。
一方面，为稳定银行息差水平，实现“促让利、稳经营、防风险”之间的平衡，今年以来存款利率市场化改革提速，开启新一轮存款降息大幕。4月部分中小银行跟进“补降”存款挂牌利率、5月15日协定存款和通知存款自律上限做出下调、6月六大国有行和部分股份行再度集中下调存款挂牌利率，从定期存款和“类活期”的高成本存款着力，全力降成本、稳息差。这些成本管控举措接连落地，有助于推动银行综合负债成本改善。
另一方面，在6月降息下，市场利率同频下调，进一步带动报价行市场化负债成本出现改善，尤其是市场类负债占比较高的股份行更为受益。从资金利率看，6月以来，DR001、DR007均值分别为1.43%和1.82%，均处于政策利率下方运行。从同业存单利率看，伴随存款利率下调、降息落地、资金面延续宽松下以及供需错配压力降低，近期同业存单利率快速下行，1年期AAA同业存单收益率最低下行至2.26%，与MLF的利差不断扩大。银行整体负债成本降低，为LPR加点下调创造空间。
图1：NCD利率快速下行，与MLF的利差进一步扩大（%）
资料来源：Wind
（三）实体融资需求不足，供需矛盾加大带动LPR下调
二季度以来，随着疫后恢复效应减弱，“经济内生动力还不强、需求仍然不足”的矛盾凸显，PMI、物价、出口、房地产、信贷社融以及最新公布的5月经济数据均显示当前我国经济复苏势头放缓，经济下行压力加大。
一是官方制造业PMI已连续3个月下行，由3月的51.9%降至5月的48.8%，近两个月均位于50%荣枯线以下，微观主体需求动能走弱。二是通胀持续低位运行，3月以来，我国CPI同比增速始终处于1%以下水平，近两月更是降至0.1%和0.2%的低位，PPI同环比均延续负增；南华工业品指数开年以来持续下行，3、4、5月连续收跌，总需求偏弱导致价格体系持续下移，呈现“类通缩”态势。三是出口景气度有所回落，按美元计价，5月我国出口同比下降7.5%，进口同比下跌4.5%，出口同比超预期转负，外需进一步承压。四是楼市供需两淡，再现低迷，前期刚需加快释放下，4、5两月样本城市商品房销售数据环比走弱，购房需求相对疲软。中指研究院数据显示，5月百城百城新房、二手房价格环比下跌城市数量分别为54个和83个，较上月分别增加10个和7个，其中新房和二手房价格环比均下跌城市数量共44个，较上月增加9个。五是受基数抬升等影响，5月各项指标同比增速呈放缓态势。5月工业增加值、社零分别同比增长3.5%和12.7%，较4月分别回落2.1和5.7个百分点；1-5月固定资产投资同比增长4.0%，低于1-4月的4.7%，基建、制造业、房地产开发投资增速均出现放缓；民间投资同比增长-0.1%，增速转负。
同时，在一季度信贷脉冲后，4月以来信贷投放节奏明显放缓。5月新增信贷、社融分别为1.36、1.56万亿元，分别同比少增5418亿元、1.31万亿元，增速均有所下行。经济复苏斜率放缓、微观主体有效融资需求不足，尤其是居民端加杠杆意愿较低，亟需通过利率调降等举措进一步稳固，加强逆周期调节。
图2：官方制造业PMI已连续3个月下行（%）
资料来源：Wind
图3：总需求偏弱，通胀延续低位运行（%）
资料来源：Wind
图4：各月新增人民币贷款及贷款余额同比增速
资料来源：央行、Wind
二、LPR下调有助于稳增长、降成本和提信心，后续或有更多政策出台
（一）LPR下调有助于降成本、促需求，提振信心稳经济
当前企业盈利低迷，企业中长期贷款拐点将至，支撑力度边际下滑，居民端信用整体收缩，政府债务付息压力不断加大，降成本、扩投资和促消费仍为重要任务。
6月LPR报价利率的下调，将对降低实体经济融资成本、提振市场主体信心、促进信贷有效需求回升发挥积极作用。
一方面，LPR下调有助于进一步降低企业融资成本，提振预期信心，帮助企业加快恢复和稳健运行，带动投资修复性增长；也将继续降低社会融资成本，减轻企业发债融资成本和偿债压力，保持各融资渠道稳定。
另一方面，LPR调降有助于降低购房成本，增强购房意愿，提振房地产销售。在内需构成中，规模庞大、上下游链条众多且与居民资产负债表密切相关的房地产行业对稳经济依然重要，关系到宽信用落地的效果和进程。在当前房地产市场仍然低迷的环境下，通过LPR下调来带动房贷利率调降，成为扭转市场预期、促进楼市回暖的重要一环。
此外，LPR调降也有助于降低存量房贷利率，延缓居民降杠杆节奏，并在房贷利息节约下提升消费预期，助力消费回升。当前在房地产市场活跃度再度回落、预期短期难以明显改善、就业和收入修复受限的状况下，按揭早偿压力居高不下（6月16日，RMBS条件早偿率指数处于0.21的高位，较今年1月同期的0.08大幅上行）。伴随贷款重定价，LPR下调的效应将体现在居民的月供当中，利息节约、可支配收入增加下，有望提振居民的消费预期，从而为扩大内需、提振经济带来一系列“正反馈”。
（二）全力支持实体经济之际，预计有更多稳增长政策推出
6月16日国常会围绕加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险等四个方面，研究提出了一批政策措施。并强调，具备条件的政策措施要及时出台、抓紧实施，同时加强政策措施的储备，最大限度发挥政策综合效应。
随着降息落地和LPR报价下调，后续货币、财政、产业、就业政策等均有望逐步加码和协同发力，以促进需求进一步修复。
可期待的政策空间或包括：
一是财政赤字和专项债使用有望提速、政策性金融工具有望加大发行量，以补充项目资本金，支持基建投资。减税降费等举措进一步出台，扩大降成本的空间。
二是“金融支持房地产十六条”之后，房地产接续性政策有望继续出台，以防范债务风险，加快房地产链条良性循环；更大力度推进“保交楼”，进一步压实地方政府责任，推动银行在商业化原则基础上加大金融支持。
三是结构性货币政策工具、支持大宗消费等领域政策有望加码，促进制造业投资寻找结构性新动能、缩小短板领域的差距、更好发挥消费的“压舱石”作用。
四是通过地方债和贷款置换、展期、重组等方式稳妥化解地方隐性债务，避免产生进一步金融风险。
三、LPR下调将再度加大银行净息差压力，负债端成本管控将持续
本次LPR报价下调将基本消耗前期存款利率下调、降息等带来的负债成本改善空间，伴随存量贷款滚动重定价，银行净息差压力或将再度加大，承压状态难改，不利于其经营的稳定性和可持续性。
受去年LPR调降（1年期和5年期以上LPR分别累计下调15bp和35bp）和年初重定价等因素影响，2023年一季度末，商业银行净息差已快速收窄至1.74%的历史低位，较去年底继续大幅下行17bp。其中，国有行、股份行、城商行、农商行净息差分别为1.69%、1.83%、1.63%和1.85%，较去年底分别大幅下行21bp、16bp、4bp、25bp，对继续让利实体空间、自身可持续经营和防范化解风险能力等方面形成较大压力。
当前经济“弱复苏”背景下，市场融资需求相对疲软，新发放贷款利率仍延续下行态势。同时，伴随LPR再度调降，后续季度内到期续作的贷款重定价压力将加大。净息差承压背景下，负债端成本管控措施有望继续出台。银行机构有望继续通过压降定期存款点差、管控高成本的长期限定期存款续作规模、设定类活期存款阈值、规范同业存款和结构性存款等方式来继续降低存款利率，为让利实体经济创造更多空间。
(本文作者介绍：民生银行首席经济学家)
责任编辑：张文
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