文 | 张军

　　编辑 | 梁超

　　8号楼工作室

　　今日，保利物业发展控股有限公司（以下简称“保利物业”）正式在港交所挂牌交易。开盘报43.8港元/股，较35.1港元/股的定价高开24.79%，收报45.35港元/股，收涨29.20%，总市值为242亿港元。

　　保利物业的上市，和其他物业公司同样受到了资本市场的青睐，其公开发售股份认购倍数相当于在港发售可供认购股份的约222倍。

　　8号楼注意到，资本市场对房地产公司物业分拆上市非常有好感。一向对估值吝啬的香港市场，对部分物业股动辄给出30-50倍市盈，对比同样在港上市的内房股，则多不超10倍。

　　房地产公司分拆物业上市所面临的背景，一方面是房地产正由增量市场进入存量市场，房地产公司的商业模式由“地产开发商”转型为“地产服务商”已成趋势；另一方面，万亿物业蓝海市场正在逐步形成。

　　对房地产公司来说，物业市场自然成了其必抢占的前滩。

　　物业股获资本市场青睐   部分市盈高达30多倍

　　根据招股书披露，截至2019年6月30日，保利物业合同管理总面积为4.5亿平方米，在管总面积为2.6亿平方米；在管物业包括565个住宅社区和281个非住宅社区。

　　保利物业2016年至2018年12月31日及截至2019年6月30日，营收分别为25.64亿元、32.40亿元、42.29亿元和28.22亿元。保利物业称，物业服务收入增长主要来自业务规模扩大，在管规模增加带动。其中，物业管理服务占当期营收的比重分别为74.3%、74.7%、68.8%和64.6%，超过一半；社区增值服务占比分别为10.1%、9.9%、14.7%和19.1%。

　　保利物业2016年至2018年12月31日及截至2019年6月30日，物业管理服务的毛利率分别为13.1%、13.7%、14.1%和18.1%；非业主增值服务的毛利率分别为16.1%、20.0%、20.1%和21.3%；社区增值服务的毛利率分别为43.8%、46.2%、48.4%和44.1%。毛利率增长除受控本提效外，规模效应也是一大因素。

　　同时，公司正在通过“低价”策略扩大在管物业规模。据招股书披露，2016年至2018年12月31日及截至2019年6月30日，公司收取的由母公司开发的住宅社区的平均物业管理费用，分别约为每月每平米人民币2.14元、2.19元、2.21元和2.27元；其他物业开发商开发的住宅社区的收费则分别约为1.19元、1.31元、1.47元和1.48元。保利物业解释称，“这主要是为了增加物业管理市场份额”。值得一提的是，就外扩项目来源来看，部分外扩项目来自中小型物业开发商。

　　据公告披露，此次IPO，保利物业公开发售合共接获了10.48万份有效申请，合计认购38.60亿股发售股份，相当于在港发售可供认购股份的约222.68倍。

　　8号楼注意到，一向对估值吝啬的香港市场，对物业股甚是青睐。

　　就动态市盈率来看，截至发稿，保利物业为48倍，碧桂园服务为48.4倍，绿城服务为40.8倍，中海物业为38.1，头部物业公司市盈多在30-50倍。对比在港上市的内房股市盈倍数，碧桂园为6.1、万科企业为8.7、融创为8.3，则多在10倍以下。

　　营收依赖母公司  新赢利点有待突破

　　据招股书披露，保利物业大部分物业管理合同与母公司及其关联公司开发的物业管理有关。2016年至2018年12月31日及截至2019年6月30日，保利物业管理上述物业产生的收入占同期物业管理服务收入的比重分别为98.7%、95.9%、88.6%和82.8%，营收对母公司及其关联公司依赖较高。

　　8号楼注意到，这一现象并非个案。碧桂园服务2018年全年营收为46.75亿元，30.54亿元来自母公司碧桂园控股，占比80.1%；奥园健康2018年全年营收6.20亿元，94.7%关联中国奥园。

　　中国指数研究院《2019中国物业服务百强企业研究报告》认为，具有兄弟开发商背景的物业服务企业，可以将开发商的项目资源，间接转换成自身未来清晰明确的在管规模，使得企业管理规模具备良好成长性，投资价值不言而喻。

　　易居研究院严跃进向8号楼表示，“目前，大多数物业公司的管理项目多由其母公司或关联公司而来，一旦母公司或关联公司新项目扩展放缓，物业公司业绩便会受到影响。”

　　中原地产张大伟告诉8号楼，“对国内来说，物业管理很难盈利，当前大部分物业公司都属于开发商补贴。”他认为，随着物价和人工成本的逐渐增高，物业管理费用却很难上涨，存在物业管理亏损逐步扩大的可能性。

　　值得一提的是，物业公司也在试图通过股市融资扩展市场规模，降低对关联公司的依赖度。

　　中国指数研究院数据显示，上市的物业公司募资中有50%至60%是用于收并购扩展管理规模，10%至20%将用于延伸增值服务，约10%用于智能化及平台建设，其余资金用作运营资金及一般企业用途。

　　严跃进告诉8号楼，虽然目前部分物业公司在通过收并购的方式增加在管面积和项目数，但扩展规模有限。同时，短期来看，收并购项目效益并不大。

　　讲一个新故事，探寻新的赢利点所在，成了物业公司面临的难题。

　　随着物业公司纷纷分拆上市，市场对物业龙头万科物业何时上市显得十分关注。

　　今年4月，彭博消息称，万科物业将在港进行10亿美元的IPO，上市时间可能定在2020年。很快，万科物业回应称“无上市计划”。

　　5月24日，在和8号楼的对话中，万科物业CEO朱保全称，“当下万科物业不着急上市，上市是一件水到渠成的事情。至少在当下我们不需要IPO，客户也会选择我们。”

　　在9月的一次媒体会上，万科集团董事会主席郁亮表示，万科物业不能以传统物业模式上市，要等市场充分肯定，成功转型为城市服务商后才上市。

　　近日，万科物业与戴德梁行联合成立万物戴德梁行资产服务有限公司，再一次引发市场万科物业此举是为上市铺路的猜测。

　　此举也是继去年7月万科物业宣布以首次公开募股定价的方式，购买戴德梁行4.9%的股份，成为其第四大战略股东后，双方的进一步合作。

　　房企效应下滑  万亿物业蓝海正形成

　　对资本市场来说，物业公司上市只有进行时，没有完成时。

　　今年3月15日，滨江服务登陆港交所，成为今年第一家在港分拆上市的物业公司。

　　去年，包括雅生活服务、碧桂园服务、新城悦服务、佳兆业美好、永升生活服务等均通过公开发行或介绍的方式成功登陆港交所。南都物业则登陆上交所，成为A股物业第一股。

　　9月19日，中航善达公告称，中国证监会正式受理中航善达收购招商物业100%股权的申请。这意味着，距离招商物业借壳中航善达上市计划又进了一步。

　　地产公司纷纷分拆上市，或和房地产行情下行有关。

　　从2011年开始，全国房屋竣工面积增速开始阶梯下滑，由2011年的17.62%下滑至2018年的-7.82%，在 2015/2017/2018 更是三年负增长。

　　中银国际在2019年Q3房企行业研报中称，由于16-17年涨价项目结算进入尾声，营收和业绩增速呈现收窄趋势，2019 年三季度房企行业主营业务收入和归母净利润增速分别为19.2%和9.0%，较今年中期收窄1.2%和3.3%。

　　房企效益下滑的同时，万亿物业蓝海市场正形成。

　　前瞻研究院数据显示，2018年，中国物业管理行业营收7043.63亿元，同增17.25%；管理物业总面积为279.3亿平方米，同增13.2%；从业人口接近1000万人。

　　2018年，500强企业营收2831.76亿元，占物业管理行业营收的40.2%；500强企业物业管理项目70403个，管理面积118.87亿平方米，占2018年物业行业管理总面积的42.56%。住宅物业是物业服务企业主要的布局业态，500强95.6%的企业布局了该业态。

　　国信证券预测，2018—2022年全国物业管理行业营业收入年复合增速将保持在11%左右，到2022年全国物业管理规模将超过1万亿。

　　中国房地产正逐渐由增量市场进入存量市场，房地产企业的商业模式从过去“地产开发商”转型为“地产服务商”已成必然趋势。

　　光大证券分析师何缅南认为，在“房住不炒”和促消费的相互作用下，布局存量物业运营正逐步成为实力房企的必选项。

　　值得一提的是，中信证券在研报中称，物业方面，一二级市场估值较高，被并购方有动力出让资产。因此，2020年将会是物业管理公司并购整合的大年。

责任编辑：梁斌 SF055