文/新浪财经意见领袖专栏作家 戴志锋
随着中长期资金和机构资金的持续入市，银行板块有望持续吸收资金，推动板块持续上行。
投资要点
4季度行业资产质量总体平稳：1、逾期在改善，行业对不良的认定程度在趋严。2、经济下行叠加行业不良认定趋严，银行业整体不良净生成环比上行，但总体保持低位，国有行更为稳定，上行幅度与3季度基本持平，没有明显恶化；股份行压力稍显，上行幅度较大。3、总体安全边际较高，风险抵补能力提升。
行业全年业绩稳健向上，营收、PPOP保持同比向上趋势，净利润在拨备计提力度加大影响下增速往下。1、量价继续驱动4季度净利息收入正增长。2、净非息收入同比增速持续回升，主要为净其他非息拉动，同时净手续费增速也保持平稳。
个股方面：1、资产质量方面，稳健的银行持续稳健；较弱的银行加大了对不良的认定程度。2018年底绝对值最优的前3个股为招行、建行以及农业银行。2018年底环比改善较多的个股为中行、民生以及平安银行。中行在关注类，短期逾期以及拨备覆盖程度改善较多。民生与平安则是在不良认定趋严改善较多。2、息差方面，大行由于存款占比较高，受益资金市场流动性宽松较小，负债端承压；股份行由于高成本主动负债替换，息差环比改善较多。资产端仍保持较大幅回升的个股为中行、民生以及平安银行，预计更多受益资产结构调整，环比上行14bp、5bp以及9bp。负债端压力大幅缓解的个股为交行、浦发、民生、光大以及平安银行，均环比下降10bp以上。
市场对银行股的预期差。1、经济的预期差。银行估值包含了对经济悲观预期，我们预计经济总体平稳，而结构性调整会加快，经济增长持续性增强。2、政策负面的影响。银行会让利实体经济，但总体有限。3、头部银行的预期差。在供给侧改革背景下，行业格局会是哑铃型分布，头部银行和特色银行的竞争护城河会持续加深。
投资建议：经济预期改善+低估值高息率能推动银行的上涨行情。随着中长期资金和机构资金的持续入市，银行板块有望持续吸收资金，推动板块持续上行。近期我们推荐弹性较大、季报业绩好的中小银行：宁波银行、南京银行、兴业银行、江苏银行和常熟银行；同时看好头部银行中长期价值：招商银行、工商银行和建设银行。
风险提示事件：经济下滑超预期。
资产质量：认定趋严，不良生成上行，风险抵补能力提升4季度行业资产质量总体平稳：1、逾期在改善，行业对不良的认定程度在趋严。2、经济下行叠加行业不良认定趋严，银行业整体不良净生成环比上行，但总体保持低位，国有行更为稳定，上行幅度与3季度基本持平，没有明显恶化；股份行压力稍显，上行幅度较大。3、总体安全边际较高，风险抵补能力提升。
1.1 逾期角度：逾期改善，对不良的认定进一步趋严
小结：行业整体逾期情况呈现逐季改善，对不良的认定也进一步趋严。板块来看，股份行改善幅度大于国有行，且主要是3个月以上的逾期改善较多。个股来看，逾期不良存在剪刀差的银行改善最多，如平安、民生；原来资产质量包袱较重的浦发改善幅度也较大；大行里的中行短期逾期情况改善显著。
行业整体逾期率、逾期3个月以上贷款均呈现改善趋势：上市银行逾期率、逾期90天以上占比贷款较半年度下降20bp、10bp至1.82%、1.18%，逾期3个月内改善程度与90天以上相当。板块间股份行改善幅度大于国有行，逾期率较半年度下降23bp VS国有行下降19bp；逾期90天以上占比贷款较半年度下降20bp VS国有行下降7bp。改善幅度较大的个股为平安、民生、中行以及浦发银行，逾期率较半年度分别下降59bp、57bp、54bp以及34bp；其中中行主要是短期逾期的改善，逾期3个月以上仅下降1bp，平安、民生、浦发3个月以上逾期下降38bp、54bp、21bp。
行业对不良的认定进一步趋严：上市银行逾期占比不良、逾期90天以上占比不良较半年度下降11.5%、5.7%至118%、76%，行业逾期90天以上与不良剪刀差早已消除。板块间股份行趋严幅度大于国有行，逾期占比不良较半年度下降11.7% VS国有行下降11.5%；逾期90天以上占比不良较半年度下降10.6% VS国有行下降4%。改善幅度较大的个股为平安、民生、中行，逾期占比不良较半年度分别下降42bp、36bp以及37bp；其中中行依旧是短期逾期的改善，逾期3个月以上不良仅下降0.32%，平安、民生3个月以上逾期下降27bp、33bp，在年底完成逾期不良剪刀差的消除。
1.2 不良角度：4季度加大对不良的处置，行业不良净生成环比上升
小结：经济下行叠加不良认定趋严，行业整体不良净生成环比上行29bp至1.21%，总体保持在低位。其他不良指标在改善：不良率继续环比下行自2015年来低位，关注类占比也在下降，行业未来不良压力尚可。
加回核销的不良净生成率低位回升：行业后周期属性，迟滞经济下行约半年，行业不良净生成率环比上升29bp至1.21%，总体保持在低位。国有行总体稳健，4季度环比上升12bp，与3季度升幅持平，没有明显恶化。股份行压力较大，4季度不良净生成环比大幅上升82bp至2.1%，重回2季度加大不良认定处置的高位。4季度仍有改善的个股为建行、交行以及招行，分别环比下降4bp、31bp、13bp至0.74%、0.97%、0.48%，我们测算的单季年化不良净生成包括了核销、净转出、折现回拨等，建行的折现回拨较大，因此不含折现回拨的全年累积不良净生成是上升的，而单季年化是下行的。
不良率持续改善：行业不良率延续下行趋势，4季度环比下降1bp至1.54%，为2015年以来的历史低位、降幅与与3季度持平。国有行与股份行改善幅度一致，均环比下降1bp至1.5%、1.69%。环比改善幅度较大的个股有浦发和招行，均环比下降6bp至1.92%、1.36%。
不良处置力度加大：行业不良核销转出率环比上升19%至73%。股份行总体处置力度大于国有行，国有行环比升幅较大，不良核销转出率环比上升22%至67%；股份行环比上升10%至92%。4季度核销处置力度升幅较大的个股为建行、农行、民生，环比上行52%、40%、40%至80%、79%、122%。绝对值水平较高的个股为平安、民生，核销处置率超100%。
在不良认定趋严，行业加大不良处置背景下，行业未来的不良压力总体下降：行业总体关注类占比较半年度下降18bp至2.74%，降幅与半年度持平。股份行降幅稍大于国有行，环比下降20bp至2.51%；国有行环比下降17bp至2.82%。个股降幅较大的有工行、农行、民生以及平安银行，环比下降31bp、36bp、34bp以及68bp至2.92%、2.74%、3.38%、2.73%。
1.3 拨备角度：总体安全边际较高，风险抵补能力持续提升
拨备覆盖率对不良的覆盖能力持续提升：行业整体拨备覆盖率达198%，环比3季度继续上行4个百分点。国有行风险抵补能力稳步提升，股份行则环比略降，国有行拨备覆盖率环比上行6%至201%高位、较3季度升幅继续走阔。股份行环比下降2个点至189%。环比升幅较大的个股为建行、中行以及招行，环比上升13%、13%、32%至208%、182%、358%。
拨贷比环比回升：行业利润稳健增长保证了拨备计提，拨贷比环比升幅较3季度走阔，环比提升5bp至3.06%。国有行继续环比走阔，股份行则出现较大幅的下行。国有行环比提升8bp至3.01%；股份行环比下降6bp至3.19%。升幅较大的个股为建行、中行以及招行，环比上升18bp、17bp、24bp至3.04%、2.58%以及4.88%。
1.4 个股情况总结：大行（招行）稳健，股份行对不良认定趋严
2018年底绝对值最优的前3个股为招行、建行以及农业银行。其中招行在不良、逾期以及拨备维度均在11家银行中保持前4；建行除去关注类稍高，其他资产质量指标在11家银行中保持前3；农行除去不良维度，逾期以及拨备均在11家中保持前3。18年底环比改善较多的个股为中行、民生以及平安银行。中行在关注类，短期逾期以及拨备覆盖程度改善较多。民生与平安则是在不良认定趋严改善较多。
盈利情况分析：量价驱动净利息增长，净手续费平稳
2.1 总体业绩情况：全年业绩稳健向上
行业全年业绩稳健向上，营收、PPOP保持同比向上趋势，净利润在拨备计提力度加大影响下增速往下。营收增速方面，股份行在低基数基础上增速绝对值较高、同比+9%，国有行也保持了同比8.4%的高增，二者均较3季度增速提升0.2个点。拨备前利润增速国有行超股份行、同比9.3%，主要为费用支出增速低于股份行。净利润方面，国有行继续加大拨备计提力度，同比增速低于股份行、为+4.7%，较3季度下降1.2%；股份行同比+6.7%，较3季度下降1.5%。
业绩保持两位数高增的个股为农行、交行、招行、光大以及平安，营收同比+12%、11%、12%、20%以及10%。
2.2 净利息：量价驱动，大行负债端承压
量价继续驱动4季度净利息收入正增长、环比+2.6%，其中生息资产规模增速环比+1.2%，净息差继续走阔、环比+2bp。国有行净利息收入增幅小于股份行，资产规模增速4季度稍放缓、仅环比+0.6%，息差压力也在4季度呈现、环比下降1bp；股份行则在4季度规模持续高增、环比+3%，息差受益于资金市场流动性宽松，继续环比大幅+10bp。净利息收入环比增幅较大的个股有中行、民生以及平安银行，三者均受益于息差的大幅回升，中行、平安在3季度大幅缩窄10bp、23bp后、4季度反弹回升11bp、34bp；民生则是在17年低位下持续回升。
净息差的回升更多是受益于资金端压力减缓，资产端定价预计处于拐点。行业整体资产端收益率环比3季度持平，负债端付息率环比下降1bp，预计19年负债端会持续受益高成本主动负债的替换，但存款压力仍存，总体负债成本平稳。大行由于存款高占比，受益于主动负债资金成本下降幅度小于股份行，负债端付息率环比上行2bp；而资产端预计中长期信贷投放增加，环比上升1bp；股份行负债端压力持续缓解，付息率环比下降12bp，而资产端由于供需弱平衡，环比下降2bp。预计19年贷款利率会缓慢下行，供给受资本约束不会大幅增加，需求受经济下行影响，中长期处于供需弱平衡状态。资产端仍保持较大幅回升的个股为中行、民生以及平安银行，预计更多受益资产结构调整，环比上行14bp、5bp以及9bp。负债端压力大幅缓解的个股为交行、浦发、民生、光大以及平安银行，均环比下降10bp以上。
2.3 净非息：净手续费平稳、净其他非息继续高增
净非息收入同比增速持续回升，主要为净其他非息拉动，同时净手续费增速也保持平稳。板块方面，国有行、股份行净手续费收入均保持平稳；国有行在净其他非息推动下净非息继续走高；股份行则受净其他非息拖累，净非息增速回落。个股方面，净非息保持两位数高增的为农行、交行、招行、民生、光大以及平安银行，均为净其他非息拉动；净手续费增速回升的个股有大行的建行、中行，股份行的中信、浦发、民生以及光大银行。
我们对手续费进行了拆分：净手续费增速与3季度持平主要受支出端增加拖累，收入端还是呈现回升趋势。对收入端进一步细拆： 1、手续费的主要收入来源还是代理和银行卡手续费，二者合计占比将近70%；结算与信贷承诺及咨询占比均在12%左右。股份行的银行卡手续费占比更高些，在50%，与代销合计在80%。结算与信贷承诺则分别在7个点左右。2、增速方面，代销与银行卡手续费保持了稳定的增速，分别为-14%、+14%；而结算与信贷承诺及咨询则呈现持续回升趋势，分别同比+7%、-2%。
其他情况：成本收入比同比下降、
资本充足率提升、证金持股比例基本不变
3.1 营收增长带动成本收入比同比下降，费用增速回升
行业成本收入比同比持续下降，预计主要为营收增长带动，4季度费用增速较3季度有回升。各板块与行业趋势一致，股份行同比降幅最大，同比下降1.4个百分点，由费用增速放缓与营收高增共同驱动。国有行单季年化成本收入比同比下降0.7个点，主要为营收增长带动，费用方面预计受科技持续投入影响，4季度增速较3季度回升。成本收入比同比降幅较大的银行有大行的中行、交行；股份行的民生、光大以及平安银行，其中光大与平安由费用下降与营收高增共同驱动；其余则是营收增长带动。
3.2 核心一级资本充足率环比提升
核心一级资本充足率进一步提升，行业整体资本充足。各板块4季度核心一级资本充足率均有提升，大行在高位持续大幅提升、环比上升37bp至12.37%；股份行也环比上升了7bp至9.58%。部分股份行仍存压，如中信、民生、平安银行，核心一级仅为8.62%、8.93%、8.54%，中信、平安在19年初发行了400亿、260亿可转债，转股动力较强；民生也有500亿转债发行计划。
行业风险加权资产环比增速低于生息资产增速，预计为零售和小微发力所致。国有行生息资产规模增速放缓，环比仅增0.6个点，在按揭、小微发力下，风险加权资产规模环比下降0.4个点。股份行生息资产规模保持高增3个点，但在信用卡、消费贷高增下，风险加权资产规模环比增长仅2.3%（个人其他债权风险权重75%）。
3.3 4季度证金持股比例基本不变
4季度证金均进入下述11家银行的前十大股东名单，持股比例基本与3季度持平：1、证金仅对1家银行有增持，其余均持平于3季度——对建行增持0.01个百分点至0.88%。2、持股绝对值较大的前3家银行为浦发、交行、招行，分别持股4.46%、2.99%、2.99%。
投资建议：
经济预期改善+低估值高息率能推动银行的上涨行情
经济的持续性增强，结构在调整。银行估值包含了对经济悲观预期，我们预计经济总体平稳，而结构性调整会加快，经济增长持续性增强。政策推动经济结构转型的方向没变。政策依然会压制房地产、地方融资平台的融资，倒逼经济结构转型。整体的金融政策逻辑是“弱刺激+强改革”：金融总量政策是“托而不举”，倒逼的结构性改革会增加。
银行会让利实体经济，但总体有限。我们测算了银行ROE10%-14% 的情形，能够支持实体经济的风险加权资产增速（社融供给）在7%-10%。如果ROE下降明显，银行留存利润无法支持未来的信贷增长，从而无法实行“宽信用”。
头部银行的预期差。在供给侧改革背景下，行业格局：哑铃型分布。一头是头部银行成为金融综合性服务平台，对标国际金融大型集团；一头是众多中小银行，聚焦当地，特色化服务实体经济。头部银行和有特色的中小银行的竞争护城河会持续加深。
投资建议：经济预期改善+低估值高息率能推动银行的上涨行情。随着中长期资金和机构资金的持续入市，银行板块有望持续吸收资金，推动板块持续上行。近期我们推荐弹性较大、季报业绩好的中小银行：宁波银行、南京银行、兴业银行和江苏银行；同时看好头部银行中长期价值：招商银行、工商银行和建设银行。
(本文作者介绍：中泰证券银行业首席，金融组组长，国家金融与发展实验室特约研究员。)
责任编辑：张文
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