避险资产跑赢风险资产 大涨的黄金是否还是投资首选？

　　文/魏天谌

　　近日，黄金价格创下历史新高，今年以来已经上涨近30%，成为年内表现最为亮眼的大类资产。高盛等多家机构都上调了黄金目标价。黄金为何博得投资者的青睐？避险资产下半年的走势如何？现在进场购买黄金是否还来得及？却少有人给出过一个系统的分析与解答。

　　避险资产年内跑赢风险资产

　　笔者在2019年末发布的专栏文章《2020年美股下行与经济衰退并不遥远》中，就看涨黄金和美国长期国债这两种避险资产：2019年底新冠疫情爆发之前，美国已经出现了种种经济衰退的前兆，很可能将在2020年下半年进入衰退，美联储将被迫降息，美国长期国债和黄金的价格将上涨。

　　2020年蔓延全球的新冠疫情无疑加速了美国经济危机到来的时间表。美国长期国债价格在3月刷新历史新高，至今仍处于高位。黄金也在近日创下了历史新高，刷新了2011年的历史记录。

　　即使是在4月以来美股市场强劲反弹的背景下，黄金和美国长期国债仍然在今年跑赢了纳斯达克100指数，更别提标普500指数。截至7月末，黄金今年以来上涨逾29%，美国20年国债ETF（TLT）上涨了26%，超过了纳斯达克25%和标普1.4%的涨幅。

　　（紫色为黄金，橙色为美国长期国债，蓝色为纳斯达克100指数，粉色为标普500指数 图表来源：雅虎财经，笔者整理）

　　从回撤角度来说，黄金和美债表现得更加优秀。在3月股市暴跌时，由于流动性的短缺，许多基金被迫卖出国债、黄金等流动性最好的资产，以换取现金满足保证金等需求。但即使是在这样的情况下，黄金的最大回撤率也只有20%左右，国债则只有10%，远低于股指30%-40%的最大回撤率。

　　大涨之后，避险情绪仍未减弱

　　3月以来，随着美联储和全球其他主要央行向市场注入了巨大的流动性，风险资产和避险资产价格都在显著走高。这显示了许多投资者对于风险资产的狂热情绪，但与此同时，还有不少投资者对于经济前景的忧虑并未解除，避险资产仍旧受到热捧。

　　如笔者在前述系列专栏文章中所探讨，美国乃至全球经济尚未出现经济复苏现象。美国连续19个星期失业人数超过130万，政府有意削减对低收入与失业群体的补助，企业破产潮刚刚开启，居民消费尚无改善迹象，投资持续低迷，意味着GDP的增长缺乏支撑。

　　加之二次疫情在美国爆发，欧洲疫情也有再次抬头的迹象，这些都为经济复苏又添加了新的风险，全球经济在脆弱的基本面和新冠病毒的打击下将陷入更深的泥潭。美国在经济危机期间也会采取各种手段将内部风险转移到其他国家，殃及全球经济。

　　在这样的预期下，笔者认为美国与全球经济前景依然不容乐观，股市大涨不可持续，黄金和美国长期国债可能会面临短期震荡，但整体仍有相当的上行空间。

　　同为避险，黄金与国债有何不同？

　　黄金与美国长期国债都是全球少数几个不可替代的避险资产，走势上有一定的趋同性，都是经济危机期间推荐持有的优质资产。

　　但是，这两种资产还是有一些显著的差异：

　　首先，投资黄金能够对冲美元下跌，美债的价格则与美元呈正相关关系。因此，投资时需要预判美元未来的走势。近来由于美国经济前景黯淡、疫情再度恶化等原因，美元指数在7月一度下跌超4%，录得自2010年9月以来最大月度跌幅。但是，如前文所述，随着全球经济的持续走弱，如果欧洲、日本等地区也没有出现明显的经济复苏迹象，那么美元仍然会是全球经济危机深化时的终极避险资产。

　　从这个角度来说，短期内由于美元走弱，黄金相对于美债可能涨势更猛。但是随着经济危机的深化，最终投资者还是很可能会倾向持有美元，使美元价格回升，届时美债相对于黄金就具有了更大优势。

　　其次，在全球地缘政治形势紧张的情况下，黄金将进一步升值。这方面的迹象和征兆近来已经愈发明显。在全球经济萎靡的情况下，各国（尤其是美国）都急于将内部矛盾转移到外部，地缘政治风险显著升高。从这点来看，投资黄金要优于美债。

　　第三，如果美国乃至全球预期出现通胀，黄金将升值。如今各大主要央行都在以空前的力度印钱，虽然由于短期内需求下降，尚未出现通胀迹象，且通缩风险升高；但是，长期来看，这些多印出来的钱将去向何方尚未可知，可能最终会流入实体经济，由此引发通胀。因此，在长期通胀风险面前，投资黄金要优于美债。

　　最后，黄金相对于美债波动性较小，但是黄金理论上的上涨空间要大于美债。美债价格由收益率决定，收益率越低，价格越高。当下美债收益率已经趋近于零，即使跌破至负区间，空间也不会太大。而黄金相比之下并没有所谓的“上限”。在波动性和上涨空间方面，黄金和美债各有优势。

　　从对冲风险的角度来说，同时持有黄金和美国长期国债将是一个相对理想的选择。

　　(本文作者介绍：AICPA/CFA持证候选人，曾供职于毕马威资产管理部，纽约对冲基金宏观分析师。毕业于维克森林大学会计、历史系双学位，经济系辅修学位。)