文/新浪财经意见领袖专栏作家新浪财经欧洲站站长 郝倩http://weibo.com/haoqianlondon
1927年，全球经济已危如累卵。
时任纽约联储主席本杰明-斯特朗（Benjamin Strong）对法国央行法兰西银行建议说，降息可以给股市注入一剂威士忌。当年，这一将息联盟的确刺激了股市的大幅反弹，却也成了一剂致命威士忌，变成之后股市泡沫的始作俑者。这一次的股市泡沫最终成为股市大崩盘，经济陷入大衰条的因素之一。
时过境迁，但当年那“一剂威士忌”的背景与今日依然有相似的地方：全球经济形势堪忧，大宗商品和消费品价格承压。通常而言，货币政策可以扭转需求不旺的颓势，但同时也有虚火太旺的风险。如果让央行的货币政策掌握好火候，让经济度过难关，则是这一轮危机在下一阶段最亟待解决的问题。
——偿债能力将成下一个难题
1月底全球股价已经达到历史高点，但是当病毒快速蔓延的消息爆出，股市在2月下旬就陷入强烈的波动中，债券收益率触底。从这个角度来说，全球金融市场的反应比实体经济更为迅猛。经过了一轮的证券市场价格上扬，目前潜在的金融脆弱性并没有消除。
国际清算银行在今日发布的年度经济报告用了这样一段话来形容眼下的局势：如病毒一样，这场危机也在逐渐的演变之中。一方面各大央行已经平复了金融市场的危机，也恢复了一些市场的繁荣——例如眼下股价的上扬，看起来远好过明显实体经济。
但是，“金融市场的脆弱性依然存在：这就如同（与疫情）达成了停火协议，却并不是签下了和平合约。”国际清算银行（BIS）用了这样一个隐喻。
通常，结合金融因素可以将经济危机分成三个递进的阶段：流动性；还债能力，以及复苏。只是这三个阶段通常来说很难清晰划分，有时候还互相交叉。比如说，信贷流动性不足的问题还没解决，无力偿债的情景已经出现。
假如套入此次危机，我们可以看到在第一阶段，各大央行主要是要保证信贷流动性，甚至政府需要直接给家庭和公司提供信用援助。只是央行是负责借钱的，而不是花钱的。当社会还债能力出现风险时，必然是以财政政策政策为主，实现债务重组，资源的配置与转移。假如这两个目标可以实现，那么一个健康的经济复苏即可实现。
更为根本性的是，起初这一切只是流动性的问题，央行的治疗方式也十分奏效，但现在问题已经演变为对偿债能力的根本考验。眼下一波降级潮袭来，市场开始担忧大规模违约的出现。
危机的下一阶段将从保障公司有足够现金进行运营的流动性，转向偿债能力——也就是说，很多公司长期的增长能力将接受考验。经济复苏的强度就将取决于疫情的发展，以及其留下的经济创伤有多大。一些债务重组将成为必然。
“目前市场并不确定经济复苏大概在何时出现，同样不确定的还有可能出现的复苏会是什么样子。”国际清算银行货币及经济部总监克劳迪欧-鲍睿欧（Claudio Borio）分析说。
在鲍睿欧看来，危机后的需求将与危机前大不相同。有些受到沉重打击的板块和公司可能很难在未来盈利；有些公司则可能实现繁荣增长。可眼下的不确定性又让识别一家公司是否具备盈利能力十分困难。与此同时，以往用作重新配置资源的破产程序现在也很难用来解决眼下大规模的问题，所以政府所扮演的角色就更为重要而且细致——最差的结果无异于无法解决堆积在一起的债务问题，最终资本配置长期无法达到均衡，而利率只能持续走低。
结合如国际清算银行最新一期的全球经济报告来看：大批公司将欠债违约已经可预见的事实，如果说央行们已经在第一阶段冲锋陷阵，用货币政策解决了全球亟需的流动性问题，那么接下来偿债能力的难题，必须交给政府的财政政策——债务重组已经箭在弦上。
此时最大的难题就是，如何采取实际的调整策略，将一些盈利能力堪忧板块的资源转移到有希望的产业板块。可哪些产业有希望，哪些没有希望，在雾里看花的当下很难判断。
——此次疫情影响超过上一轮金融危机
很多人用两个词来定义此次疫情给全球经济带来的影响：冬眠，或是人工昏迷。这些隐喻包含两个共同特征：首先，突如其来的经济活动停止甚至超过大衰退时的情形，很多经济体在一个季度内同比销售额衰减幅度达到25%到40%的规模，失业率在数月内激增；其次，这次经济衰退是政策引导的，为了应对一场公共健康危机的应对之策。
现在下定义或许太早，但是未来的经济历史学家或许会将新冠肺炎视作定义21世纪的时刻。和2008年金融危机相比，大约此次疫情的影响将更为深重持久。
如果按照国际清算银行的解读，“此次疫情将是用以定义一代人的事件”，同时该机构也明确指出：“央行们的反应非常迅速和有力，稳定了金融系统并保障了信贷流动，这才得以避免金融崩溃，给企业和家庭再加重负。央行们在第一阶段所提供的’生命支持’的诸多举措应该为日后的复苏打好基础。尽管如此，除了这些举措，不确定性依然会抑制消费需求，影响经济复苏的节奏。”
“央行行长们心知肚明接下来的挑战，以及全球经济展望依然拥有高度的不确定性。这些挑战中很多都超出了他们的职责范畴。仅一个货币政策并不足以作为增长引擎。更高级的要求是要继续保证财政政策始终处在一个可持续的轨道上。”国际清算银行行长奥古斯汀-卡斯坦斯（Augustin Carstens）分析说。
其实就金融市场而言，各大银行也承受巨大压力。首当其冲的就是银行系统长期以来一直都处在一个低盈利的状态，这在欧元区和日本体现的尤为明显。银行的盈利性至关重要，是用以抵挡损失和复苏能力的关键所在。这次疫情之后，银行业股价低企，信用利差增大，评级公司也将银行列入负面观察名单。
在包括德国，法国，意大利，西班牙和英国在内的欧洲五大经济体中，消费者信心依然疲软——即使禁足解除也无济于事。
“在欧洲的几大经济体中，很多家庭的存款增多，所有余下的现金几乎都集中在一些高收入家庭中。这些现金最终将用于消费还是存储以备不时之需，还将取决于他们的信心。”穆迪副主席Vincent Allilaire对新浪财经分析说。
实体经济的诸多指标都显示出，从4月中旬开始，诸多板块已经恢复了经济活动，这些经济活动在6月份更为加快步伐。总体来说，五大欧洲国家都恢复了大约一半的经济活动。有一些板块，例如航空旅行和酒店业，还没有显示出他们复苏的迹象。
在德国，因为疫情导致的死亡率很低，所以消费者依然显得比其他四个欧洲国家更有信心。而穆迪的分析数据也显示，西班牙的公司信用水准继续下滑，超过五成的非金融公司都可能在未来18个月被降级，或是展望呈负。零售业，游戏产业以及消费者服务板块的公司将继续评级为负，违约率又将因为流动性和商业活动萎缩而不断增加。
未来会如何？我们可能看到的不是通货膨胀，而是更为基本面的改变。某种程度上，经济蓝图看起来更像二战之后的全球经济。公共债务水平会激增；全球化的趋势会面临一定的倒退。之后，劳工和公司都会有更大的议价砝码。政府会有目的性的让债务成本保持在一个低水平，允许通货膨胀助力公司减少实际的债务负担。
“我们现在并不知道全球经济何时才能恢复，但是经济活动会逐步提升，经济复苏也一定会发生。随之通货膨胀也会回来。所以对于央行来说，依然需要保证对形势的前瞻性，做好升息的准备。”克劳迪欧-鲍睿欧对新浪财经分析说。
(本文作者介绍：新浪财经欧洲站站长。工作十余年，从社会新闻到财经新闻，从上海到伦敦，从第一财经日报到新浪财经。)
责任编辑：郭明煜
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