温彬：2023平稳收官，2024固本培元

　　意见领袖 |  温彬 王静文

　　摘要

　　2023年平稳收官，全年GDP同比增长5.2%，顺利实现年度目标。12月，随着各项宏观政策发力显效，国民经济保持平稳回升势头，除地产外各项指标大都回升或持稳。

　　从生产看，12月工业生产同比增速反弹，但两年平均增速有所回落，工业生产结构不断优化；服务业生产受基数抬升影响同比走弱，但两年平均增速走强，结构上，生活性服务业偏弱，生产性服务业较强。

　　从消费看，12月社会消费品零售受高基数影响同比增速下滑，但环比和两年平均增速均有回升。总体看，当前居民消费呈弱复苏态势，居民收入和消费意愿均有待提振。

　　从投资看，基建投资和制造业投资表现较好，继续发挥托底经济增长的作用，但房地产市场仍处于震荡寻底阶段，各项指标出现边际回落。扣除房地产开发投资后的民间投资高于整体投资增速。

　　中央经济工作会议之后，各个部委相继召开年度工作会议，落实中央相关举措，部署本部委年度工作。各地开年也在密集上马项目，以推动2024年经济工作开好局起好步。

　　我们认为，2024年工作主线是“固本培元”，预计官方仍将制定5.0%左右的增长目标，政策力度会相应加大，以有效应对通缩预期，将实际增速推升至潜在增长水平附近。

　　正文

　　2023年平稳收官。全年GDP同比增长5.2%，顺利实现年度目标，四个季度增速分别为4.5%、6.3%、4.9%和5.2%，呈N字型排列。具体到12月来看，随着各项宏观政策发力显效，国民经济保持平稳回升势头，除地产外各项指标大都回升或持稳。

　　展望2024年，预计官方仍将制定5.0%左右的增长目标，政策力度会相应加大，以有效应对通缩预期，将实际增速推升至潜在增长水平附近。

　　一、GDP：攻坚克难，平稳收官

　　2023年四季度GDP同比增长5.2%，增速较三季度加快0.3个百分点。两年平均增速为4.0%，较三季度同口径放缓0.4个百分点。季调环比增长1.0%，较三季度放缓0.3个百分点。整体看，四季度我国经济依旧保持合理稳健的增长水平，最终全年GDP增长5.2%，顺利完成年初定下的目标。

　　从外部看，四季度全球经济复苏的动能逐渐放缓，美、欧、英等发达国家加息基本停止，但维持在较高利率水平，我国面临的外部环境依旧复杂严峻。以美元计，四季度我国出口同比下降1.3%，进口同比增长0.8%，贸易顺差1997亿美元，较2022年同期减少168亿美元，外需对经济增长依旧存在一定拖累。

　　从内部看，我国的内需基础进一步夯实。四季度以来我国一揽子宏观逆周期政策持续发力，财政支持力度加大，一万亿新发国债推出并逐步形成实物工作量，地方特殊再融资债累计发行超1.3万亿元，“三大工程”项目逐步落地。1-12月固定资产投资同比增长3.0%，与前三季度基本相当，1-12月社会消费品零售同比增长7.2%，较前三季度加快0.4个百分点。投资和消费对经济回稳形成重要支撑。

　　从三大产业看，四季度我国第一产业同比增长4.2%，增速与三季度持平，两年平均增长4.1%，较三季度加快0.3个百分点。四季度第二产业同比增长5.5%，较三季度加快0.9个百分点，两年平均增长4.4%，较三季度放缓0.5个百分点。汽车制造、运输设备、电气机械器材、化学纤维等产品产量增长较快。四季度第三产业同比增长5.3%，较三季度加快0.1个百分点，两年平均增长3.8%，较三季度放缓0.4个百分点。全年线下接触型服务业显著改善，住宿餐饮、文化娱乐、信息服务均保持较快增长。

　　从全年来看，一季度增长超出预期，实现良好开局；二季度同比增速反弹，环比有所放缓；下半年政策集中发力，经济筑底回升，整体呈现“波浪式发展、曲折式前进”特征。能在外部压力和内部困难均有加剧的情况下保持恢复势头，实现年度目标，并不容易。

　　不过，从CPI、PPI以及GDP平减指数等价格指标来看，经济仍然存在负产出缺口，实际增速尚未达到潜在增长水平（5.0%-5.5%之间）。预计2024年官方会继续将增长目标设置为5.0%左右，既同2035年实现经济总量翻一番的目标相衔接，又助力于稳就业、防风险和向市场传递信心。

　　二、生产：工业与服务业均保持稳健

　　（一）工业：稳健增长，结构优化

　　2023年规模以上工业增加值同比增长4.6%，高于2022年的3.6%。具体到12月份，规模以上工业增加值同比增长6.8%，较11月加快0.2个百分点。季调环比增长0.52%，慢于上月的0.87%，与历史同期平均增速持平。

　　如果折算成两年平均增速，则12月工业增加值增速由4.4%回落至4.0%，其中电气水由4.0%回升至7.1%，应主要受12月寒潮影响，采矿业由4.9%回落至4.8%，应与大宗商品价格回落有关，制造业由4.3%回落至3.6%，主要受内外需偏弱拖累。

　　具体来看，12月制造业PMI新订单指数下降0.7个百分点至48.7%，新出口订单下降0.5个百分点至45.8%，均连续三个月回落。从消费和投资来看，内需改善有限。从出口交货值来看，12月同比增速为-3.2%，弱于上月的-3.0%，显示外需并不强劲。

　　制造业主要分项中，高技术产业两年平均增速由4.1%回升至4.6%，通用设备由-0.1%回升至0.5%，专用设备由2.1%回落至1.5%，汽车制造业由12.5%回落至6.3%。制造业仍保持升级势头。

　　（二）服务业：生活性走弱，生产性较强

　　2023年服务业生产指数累计同比增长8.1%，大幅高于2022年的-0.1%。具体到12月，全国服务业生产指数同比增长8.5%，较上月回落0.8个百分点，主要受到基数抬升的抑制。

　　如果折算成两年平均增速看，则12月服务业生产指数增速为3.7%，高于上月的3.5%，扭转了此前连续3个月回落的趋势。这与服务业商务指数一致。12月服务业商务活动指数持平于49.3%，疫前历史同期平均较上月回落0.2个百分点，12月服务业表现好于季节性。

　　12月以来，受寒潮等因素影响，部分与出行消费相关的服务行业市场活跃度偏弱。水上运输、航空运输、住宿、居民服务等行业商务活动指数低于46.0%。但邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、保险等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间，业务总量持续较快增长，成为服务业表现好于季节性的主要支撑。

　　三、消费：呈弱复苏势头

　　2023年社会消费品累计同比增长7.2%，高于2022年全年的-0.2%。具体到12月，社会消费品零售同比增长7.4%，较上月回落2.7个百分点，但主要受去年同期基数抬升拖累。季调后环比0.42%，快于上月的0.09%，不过仍弱于历史平均0.6%的增速，显示消费有所改善，但强度仍有待提振。

　　如果从两年平均增速来看，12月社会消费品零售增长2.7%，增速较上月加快1.0个百分点。其中受到基本消费和部分耐用品消费加速支撑。如粮油食品类由3.8%升至7.1%，饮料类由-1.0%升至5.3%，汽车增速由6.9%升至7.9%，通讯器材类由0.1%升至5.7%，金银珠宝类由1.4%升至2.5%，但服务消费和房地产消费走弱，其中餐饮收入两年平均增速由7.3%回落至5.7%，家电类由-7.5%降至-9.1%，建材类由-12.3%升至-11.6%，只有家具消费由-0.9%降至-3.2%。

　　总体来看，当前居民消费呈弱复苏态势，但基础仍有待整固。

　　从居民收入来看，2023年全年全国居民人均可支配收入实际增长6.1%，高于GDP增速，与疫前收入增速逐渐靠近。12月全国城镇调查失业率回升0.1个百分点至5.1%，同期外来农业户籍人口调查失业率回落0.1个百分点至4.3%，就业的分化显示就业机会主要集中于一些薪酬偏低的岗位，整体就业压力仍不容忽视。居民部门由于对未来预期不佳，加上房地产市场和资本市场继续调整，财富效应难以发挥，居民行为正趋于保守。

　　从消费倾向看，四季度全国居民消费倾向（人均消费支出/人均可支配收入）为74.0%，达到年内最高水平，但仅高于2022年同期，为历史次低水平。12月居民部门贷款余额和存款余额增速差继续收窄，显示“疤痕效应”继续消退，但与疫情之前相比仍然差距较大。

　　展望2024年，就业压力有望随着出口产业链恢复以及各项稳就业政策落地而缓解，“疤痕效应”也会随着时间推移而逐步转淡，加上中央经济工作会议提出“要激发有潜能的消费”，预计2024年消费尤其是商品消费有望走好，服务消费有望保持韧性，但整体增速在高基数拖累下可能略低于上年。预计2024年社会消费品零售增速为5.5%，低于上年的7.3%。

　　四、投资：基建托底，制造业加快

　　2023年全年固定资产投资同比增长3.0%，较1-11月上升0.1个百分点，但低于2022年全年的5.1%。我们测算的12月当月固定资产投资同比增长4.0%，高于上月的2.9%，达到2023年4月以来最高增速。12月当月季调环比0.09%，低于上月的0.21%，也低于历史同期平均水平0.74%。

　　从结构来看，狭义基建投资（不含电热气水）累计与当月增速、制造业投资累计与当月增速均双双加快。

　　（一）基建投资

　　2023年全年基建投资同比增长5.9%，高于1-11月的5.8%，我们测算的12月当月同比增速为6.8%，较上月加快1.8个百分点，同样连续两个月加快。

　　从先行指标看，2023年12月建筑业商务活动指数为56.9%，较上月上升1.9个百分点，连续两月回升。其中建筑业业务活动预期较上月回升3.1个百分点至65.7%。从资金来源看，万亿国债增发逐渐落地，支撑政府债券发行保持高增速，2023年12月政府债合计净融资规模为9279亿元，较上年同期多增6470亿元。发改委月中要求各地加快项目前期工作，加快资金拨付使用，尽快形成实物工作量。

　　展望2024年，预计基建投资将继续发挥托底作用。资金来源方面，中央财政增发的万亿国债将在2024年形成实际投资支出；财政政策将“适度发力，提质增效”，2024年新增专项债发行规模预计将不低于2023年，继续为重点项目建设提供资金保障。项目方面，2024年是实现“十四五”规划目标任务的关键一年，预计重大项目将会持续推进，国资委表示将秉持长期主义，布局一批强牵引、利长远的重大项目，加快建设现代化产业体系，更好发挥国有经济战略支撑作用。预计全年增速约为5.0%左右。

　　（二）制造业投资

　　2023年全年制造业投资同比增长6.5%，较1-11月加快0.2个百分点，我们测算的当月同比增速为8.2%，较上月加快1.1个百分点，达到全年最高水平。

　　从先行指标看，2023年12月制造业PMI中的生产经营活动预期55.9%，较上月小幅回升0.1个百分点；BCI企业投资前瞻指数由55.0%下滑至53.4%，仍高于50%荣枯线。制造业企业利润总额继续正增长，出口保持一定韧性，设备利用率持续回升，加上官方对新型工业化和先进制造业的高度重视，共同推动制造业投资加快。

　　展望2024年，“需求弱、价格低、库存高、利润降”等不利因素有望同步改善，预计制造业投资增速有望回升至7.0%左右。从基本面看，出口回暖、企业进入补库周期、产能利用率持续上升有助于支持制造业投资回暖。从政策面看，中央经济工作会议将“以科技创新引领现代化产业体系建设”置于2024年重点工作首位，对制造业转型升级的政策支持力度将持续加大。

　　（三）民间投资

　　2023年民间投资同比增长-0.4%，较1-11月收窄0.1个百分点，但当月增速从上月的-0.5%回升至0.7%，为3月以来最快增速。统计局指出，扣除房地产开发投资，全年民间投资增长9.2%，高于整体投资增速。

　　自2023年7月19日民营经济31条发布以来，国家连续出台了一系列促进民营经济发展的措施，从优化发展环境、加强要素支持等方面，促进民间经济“做大做优做强”，对民间投资形成有力支撑。目前除了房地产业外，其他领域的民间投资增速已明显提升。

　　展望2024年，预计民间投资增速有望回升至2.0%左右。从政策面来看，中央金融工作会议之后，“一视同仁满足房企的合理融资需求”成为政策主线，政策效应预计会持续发挥，继续提振民企信心。从基本面来看，出口回暖有利于私营工业企业投资增速继续反弹；“三大工程”陆续落地、融资环境持续改善以及上年基数偏低等因素，有望推动民营房企开发投资降幅收窄。

　　五、房地产：市场继续寻底

　　2023年全年房地产开发投资同比-9.6%，低于1-11月的-9.4%，延续1-4月来的回落趋势，基本符合市场预期。我们测算的12月当月房地产开发投资同比-12.3%，弱于上月的-10.5%，为全年最低单月增速。

　　从销售端看，市场成交量继续下降。12月商品房销售面积同比-12.7%，降幅较11月扩大2.5个百分点；12月商品房销售额同比-17.0%，降幅较11月扩大9.5个百分点。全年商品房销售为11.1亿平米，降至2012年水平，销售额为11.6万亿元，降至2016年水平，佐证“房地产市场供求关系发生重大变化”的权威论断。居民部门对未来收入预期偏弱、对期房信心不足以及看衰房价走势，导致加杠杆意愿继续走弱。

　　从投资端看，竣工继续强于新开工和施工。12月房地产竣工同比增长13.4%，快于11月的10.3%。12月新开工面积同比-11.6%，大幅弱于11月的4.7%。12月施工面积同比-13.8%，大幅弱于11月的6.1%。由于待售面积仍处于偏高水平，房企将主要精力放在竣工上，拿地和新开工意愿仍然偏低。

　　从资金来源看，房企融资困境仍在加剧。12月房地产开发资金来源同比-17.8%，降幅较11月扩大7.3个百分点。其中，当月国内贷款同比-12.5%，大幅弱于上月的7.0%；自筹资金同比-11.7%，弱于上月的-10.0%。显示金融机构和金融市场对于房企融资仍偏保守。以定金和按揭为主的其他资金来源为-22.2%，大幅弱于上月的-14.1%，显示居民购房意愿仍然偏弱。

　　展望2024年，预计房地产市场仍将面临一定压力，难以脱离宏观经济率先启动。从需求端看，收入信心不足、房价预期不强和不信任期房仍然会限制居民加杠杆意愿，但随着5年期LPR利率连续下调，以及“认房不认贷”等政策出台，居民购房成本已经大幅下降，加上城市更新需求和改善性需求仍在，预计2024年商品房销售面积有望与2023年持平。

　　从投资端看，“三大工程”建设和央行提供的PSL低成本资金有助于提振开发投资增速。不过，考虑到房企上一年拿地和新开工面积大幅减少，土地购置费递延支付以及建安投资对2024年开发投资的支撑作用都将相对有限，再加上房企信心修复尚需时日，当期拿地和新开工同样难以大幅反弹，预计年度开发投资增速约为-5%左右。

　　六、政策：推动开好局起好步

　　中央经济工作会议之后，各个部委相继召开年度工作会议，落实中央相关举措，部署本部委年度工作。各地开年也在密集上马项目，以推动今年经济工作开好局起好步。

　　货币政策方面，央行1月4日-5日召开工作会议，重申“稳健的货币政策灵活适度、精准有效”，要求聚焦“五篇大文章”支持重点领域和薄弱环节。在新华社采访中也强调“将强化逆周期和跨周期调节，从总量、结构、价格三方面发力，为经济高质量发展营造良好的货币金融环境”。

　　不过，目前总量和价格政策仍然相对克制，1月15日央行选择加量续作MLF，但并未调降政策利率。其原因，一是近期经济形势边际企稳，宽松政策紧迫性不强，二是年初贷款重定价之后，银行净息差继续面临收窄压力。市场普遍预计宽松的时间窗口会落在3-4月。此外，央行去年末重启了PSL，12月净新增3500亿元的规模为有史以来第三高，这将对“三大工程”建设产生直接推动。

　　财政政策方面，去年底召开的财政工作会议强调，“适度加力”主要是保持适当支出强度、合理安排政府投资规模、加大均衡性转移支付力度以及优化调整税费政策等四个方面。“提质增效”，主要是在落实过紧日子要求、优化财政支出结构、强化绩效管理、严肃财经纪律、增强财政可持续性、强化政策协同六个方面下功夫。

　　近期《人民日报》刊发关于当前经济财政形势的问答，强调的还是“适度”、“保必须和重点”、“过紧日子”、“可持续”。从这些表态来看，不宜对2024年的赤字率估计过高。由于去年四季度增发万亿国债中的5000亿将放在2024年使用，意味着2024年赤字率已经额外增加0.4个百分点左右，预计赤字率目标可能在3.0-3.5%之间，专项债规模可能由3.8万亿元小幅增加至4.0万亿元左右。

　　房地产调控方面，住建部年度工作会议继续强调“先立后破”的政策导向。“先立”是指“建立‘人、房、地、钱’要素联动的新机制，完善房屋从开发建设到维护使用的全生命周期基础性制度”，“后破”则只指“继续稳定房地产业和建筑业‘两根支柱’”“一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求”。

　　在中央金融工作会议提出“促进金融与房地产良性循环”之后，监管层推出了“白名单”和“三个不低于”两项政策，近日住房城乡建设部和金融监管总局联合印发《关于建立城市房地产融资协调机制的通知》，要求精准支持房地产项目合理融资需求，促进房地产市场平稳健康发展。

　　我们认为，当前的政策重心应致力于提升金融机构的风险偏好，但在现有的考核体系下，无论“白名单”和还是“三个不低于”，可能都难以扭转金融机构的行为。从国内外经验来看，由中央背景的专门机构负责收购出险房企或者项目，确保市场风险平稳出清，可能值得我国借鉴。

　　来源：民银研究

　　(本文作者介绍：民生银行首席经济学家)