张斌：从中央经济工作会议，看宏观政策和房地产风险化解

　　意见领袖 | 张斌

　　据新华社报道，中央经济工作会议12月11日至12日在北京举行。

　　会议指出今年我国经济回升向好，高质量发展扎实推进，但也提到进一步推动经济回升向好需要克服一些困难和挑战，具体列举了“有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱、风险隐患仍然较多，国内大循环存在堵点，外部环境的复杂性、严峻性、不确定性上升”等六大主要挑战。

　　对于明年经济工作，会议提出“要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破”。在宏观政策方面，会议着重要求增强宏观政策取向一致性，多处提及政策“协同”和“效果”，可见对政策协同发力和有效性的重视。会议要求积极的财政政策要适度加力、提质增效。稳健的货币政策要灵活适度、精准有效。着力扩大国内需求。要激发有潜能的消费，扩大有效益的投资，形成消费和投资相互促进的良性循环。积极稳妥化解房地产风险。

　　如何从宏观经济研究视角理解中央经济工作会议的一系列判断和部署？

　　中国金融四十人论坛（CF40）资深研究员、中国社科院世界经济与政治研究所副所长张斌分享了他的看法。

　　张斌总体认为，当前我国经济运行最突出的挑战仍然是需求不足，需求不足的具体表现是通货膨胀水平偏低。本次会议提到的其他几个挑战，包括“部分行业产能过剩”“社会预期偏弱”“风险隐患仍然较多”等，也与需求不足高度相关。走出需求不足、扩大投资和消费，核心都要依靠两条：一是降低利率，二是政府举债、提高财政支出增速。“实现明年财政加力的目标，不能是以收定支，必须要增加政府债务，通过增加政府债务提高政府支出。”

　　值得注意的是，本次会议对货币政策的要求从此前的“保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”调整为“社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”。在张斌看来，这一变化非常重要，其中包含预期管理之义。放在当下来看，新增对价格预期目标的强调，就是要通过货币政策操作避免出现通缩预期。

　　在房地产风险化解方面，稳住房地产企业的融资现金流是当务之急 。政策需要从供求两方面同时发力，尽早发力。需求方面，可以考虑进一步降低政策利率带动房贷利率下降 。供给方面，主要是通过选择性的资产收购或者其他方式的政府信用背书，帮助房地产企业重回金融市场融资。而要构建房地产新模式，就要从“住”这一最突出的矛盾入手，解决特大城市外来务工人员和中低收入群体等“住不好”的问题。

　　以下为访谈实录：

　　Q1：中央经济工作会议在肯定今年经济回升向好的基础上，也提出进一步推动经济回升向好需要克服一些困难和挑战，包括有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱、风险隐患仍然较多等等。您怎么理解中央对当前经济的这一判断？是否可以举例说说，会议提到的几个主要挑战都有哪些具体表现？

　　张斌：今年虽然疫情过去了，但是经济运行面临的困难和挑战还是很突出。最突出的挑战是需求不足，需求不足的具体表现是通货膨胀水平偏低，今年11月份，我国的CPI和PPI双双负增长，CPI是-0.5%，PPI是-3%。

　　过低的物价水平会带来一系列的反应：企业收入和盈利受到很大压力，企业投资和招收新员工的动力大幅减弱，政府税收收入和居民收入也面临较大压力，金融机构的坏账率也会上升。中央经济工作会议中提出的“部分行业产能过剩”“社会预期偏弱”“风险隐患仍然较多”与需求不足高度相关，很大程度上是需求不足环境下的表现。

　　Q2：会议对明年经济工作提出要坚持“稳中求进、以进促稳、先立后破”。您认为，“以进促稳”“先立后破”对于政策制定有何指导意义？

　　张斌：“以进促稳”“先立后破”是一种工作思路。这种工作思路强调多做加法，强调在发展中解决矛盾和问题。

　　我国目前处于经济结构转型升级阶段，有新的增长力量，也有很多产业和资本面临被淘汰的压力。总的来看，新的增长力量还没有充分释放，投资不足以充分吸收储蓄，不能带来足够的高收入就业机会。

　　旧的破了，新的立起来的不够，经济会面临难以承受的阵痛压力，也面临跌下去爬不起来的风险。这要求宏观经济政策必须把“稳”放在最突出的位置上，这个“稳”具体应该是指经济增速和就业，要尽可能地贴近潜在经济增速，尽可能地实现充分就业。

　　实现“稳”的目标，要求政策上要追求“进”，“以进促稳”。大环境变化，政策上如果没有作为，可能就稳不住宏观经济。政策上要追求“进”，不是什么都要做，要有优先次序。排序的原则是多做加法，先做加法，在稳住的前提下再去考虑减法，“先立后破”。

　　Q3：会议要求，“积极的财政政策要适度加力、提质增效。要用好财政政策空间，提高资金效益和政策效果。”对此应如何理解？您对明年我国财政政策加力提效有何建议？

　　张斌：近两年我国财政收入增长面临压力，地方政府土地出让收入大幅下降，地方政府面临的可支配财力大幅下降。受此影响，地方政府支出也大幅下降，这是当前需求不足的关键原因之一。

　　走出需求不足局面，财政方面必须加力，最好还能提质增效。“加力”应该是指提高财政支出增速，这个增速应该不低于明年的GDP增速目标，而且要实实在在地实现这个增速目标，才不会拖累总需求。“提质增效”是增强财政收支的效率，这是一项长期工程，需要众多改革措施支撑。

　　实现明年财政加力的目标，不能是以收定支，必须要增加政府债务，通过增加政府债务提高政府支出。政府增加债务提高支出，同时会带来非政府部门的收入和金融资产水平提高，对于扩大内需会起到立竿见影的效果。

　　政府增加债务面临的主要约束条件是通货膨胀。目前我国没有通货膨胀压力，有的是通胀水平太低的压力，私人部门的意愿储蓄远大于意愿投资。这意味着政府举债的空间很大，政府举债扩大支出可以更充分地利用资源，可以改善私人部门现金流，对私人部门也是挤入效应。

　　Q4：会议提出“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”，其中一个要求是“社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”，这一表述与过往“保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”的表述相比发生明显变化。您如何理解这些表述对明年货币政策的指导意义？您对明年我国货币政策部署有何建议？

　　张斌：这个表述的改变非常重要。“社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”这个表述强调了货币政策的两个关键目标，一是经济增长，这同时也对应着就业增长；二是通胀，这里用的是价格水平预期目标而不是当期的通胀，显然包含了预期管理的意思，放在当下来看就是要通过货币政策操作避免出现通缩预期，这在当前也非常重要。

　　货币政策调整对于走出需求不足局面至关重要。今年我国的政策利率和信贷利率有所下降，但是下降幅度低于通胀下降幅度，从真实利率角度看，真实利率快速上升。这对提升总需求水平形成了制约。

　　要让货币政策实现政策目标，需要把真实利率降下来，只有把真实利率降下来，才是有利于私人部门投资和消费支出的货币政策环境。我个人认为，明年货币政策应该更积极一些，政策利率调整幅度更大一些，要走在市场前面，把真实利率大幅度地降下来。下调政策利率，是总量政策，也是最精准的政策，这是通过更有利于投资和消费的金融环境，让数以亿计的投资者和消费者自己选择如何扩大支出。没有什么政策比这个更精准。

　　Q5：本次会议尤其要求要增强宏观政策取向一致性，发挥政策合力，并强调在政策落实方面，要确保最终效果符合党中央决策意图，统筹把握时度效。您对于会议重点强调这些内容的原因和用意，有何理解？

　　张斌：这主要是针对过去政策实施过程中存在的一些问题提出来的。各个部门在政策制定过程中，都有其自身的目标和优先顺序。把各个部门的政策加在一起，有时候政策之间可能会“打架”，会偏离总的政策目标。

　　做到宏观政策取向的一致性，也是对政府各个部门开展工作的要求。首先要明确主要矛盾，明确主要政策目标。不能是各个部门的各个目标都兼顾，要有所取舍。各个部门在制定本部门政策的时候，不能只是考虑本部门的事，要学习和理解当前阶段的主要矛盾和主要政策目标，要通过本部门的工作帮助解决主要矛盾，实现主要政策目标。

　　Q6：会议提出，着力扩大国内需求。要激发有潜能的消费，扩大有效益的投资，形成消费和投资相互促进的良性循环。而2022年中央经济工作会议的提法是“要把恢复和扩大消费摆在优先位置。”这一变化是否意味着在扩大内需方面，政策的侧重点发生了变化？您对此有何理解？您对2024年我国在“推动消费从疫后恢复转向持续扩大”和扩大投资方面有何政策建议？

　　张斌：当前我国的消费需求和投资需求都偏弱。在需求不足、资源得不到充分利用环境下，提高消费对投资有好处，提高投资对消费也有好处，目前二者是互补关系，不是替代关系。

　　无论是扩大消费，还是扩大投资，关键都要落实在信贷增长上面。信贷上去了，居民、企业和政府口袋里的钱多了，支出和收入就上去了，盈利和投资就上去了。目前这个阶段，扩大信贷主要还是两个依托，一是降低利率，二是政府举债。从国际经验和历史经验来看，这两个政策只要力度够了，信贷就能上去，消费和投资就能上去。

　　Q7：在房地产风险化解方面，会议在满足房企融资需求、加快推进“三大工程”方面延续了近期一贯的提法，同时强调“完善相关基础性制度，加快构建房地产发展新模式”。您如何评估当前我国房地产企业风险情况？对于推进房地产风险化解和房地产发展新模式构建有何思考？

　　张斌：房地产行业目前的情况还不乐观，对宏观经济的稳定仍然造成严重拖累。过去已经出台了一些政策试图帮助化解房地产企业的风险，但目前来看还不够。房地产企业仍然有违约风险，房地产销售和投资依然有进一步滑落风险。

　　稳住房地产企业的融资现金流是当务之急，这需要企业自身的努力，也需要政策上的支持。

　　政策上的支持，需要供求两方面同时发力，尽早发力。需求方面，可以考虑进一步降低政策利率带动房贷利率下降，鼓励银行住房贷款利率竞争带动房贷利率下降，阶段性解除限购和限制贷款政策，对中低收入群体购买首套房采取补贴政策等。供给方面，主要是通过选择性的资产收购或者其他方式的政府信用背书，帮助房地产企业重回金融市场融资。

　　本着房子是用来住的原则。当前最突出的“住”的问题，是特大城市的外来打工人员一直难以在工作地安居，是中低收入群体的住房得不到改善。构建房地产新模式，要从这些最突出的矛盾入手，帮助这些住不好的人群。解决问题的落脚点，是在部分城市增加保障房和用对保障房，是把都市圈房价降下来。当然，每个城市的特点不一样，不能一概而论，要充分发挥一城一策的政策定位。

　　来源： 中国金融四十人论坛

　　(本文作者介绍：中国金融四十人论坛(CF40)是一家非官方、非营利性的专业智库，定位为“平台+实体”新型智库，专注于经济金融领域的政策研究。)