任泽平：物价下降，政策空间打开

　　意见领袖 |  任泽平团队

　　10月CPI同比下降0.2%，前值0%；PPI同比下降2.6%，前值降2.5%。

　　1  物价下降，政策空间打开

　　10月物价低迷，略有回落；反映总需求不足，经济恢复基础不牢。叠加美联储加息放缓，美债收益率下降，财政货币政策空间打开，加码必要性提升。

　　2023年1-3季度GDP增速5.2%，全年有望实现5%目标。展望2024年，内需有望持续恢复；上调赤字率、财政加码用于化债和基建，降准降息配合，新经济动能和“三大工程”稳步发力。如果2024年GDP目标能设置在5%左右，将提振市场信心。

　　经济复苏有赖于政策持续发力，724政策底以来，政策进入密集发力期。今年底明年初的政策主线可能集中在：地方政府化债、房地产优化调整和活跃资本市场。

　　化解存量、遏制增量，持续推进一揽子化债政策。包括，展期、借新还旧、盘活存量资产，必要时，央行对债务负担较重地区提供应急流动性贷款支持。严控债务规模，建立常态化的融资平台金融债务监测机制；通过并购重组、注入资产等方式，逐步剥离融资平台政府融资功能，转型为市场化企业。

　　弱化房地产市场风险水平，防范房地产市场风险外溢。引导金融机构保持房地产信贷、债券等重点融资渠道稳定。地方政府因城施策支持刚性和改善型住房需求。为“三大工程”建设提供中长期低成本资金支持，完善住房租赁金融政策体系。

　　资本市场防风险、强监管、改革。深入推进股票发行注册制，及时动态评估优化定价、减持和再融资等制度；完善量化高频交易监管；强化对操纵市场等违法的处罚力度；提升注册制全过程的透明度；推进投资端改革，鼓励中长期资金进入并完善相关配套政策的落地。11月8日正式出台优化再融资的具体措施，《证监会统筹一二级市场平衡 优化IPO、再融资监管安排》，严格限制存在破发、破净情形上市公司再融资；从严对待连续亏损上市公司融资间隔期；限制财务性投资金额较高上市公司的融资规模；严格对待再融资募集资金投向；提高募集资金使用效率。

　　信心比黄金更重要，中国经济潜力大，如果采取实质有力快速的措施，全力拼经济，有望步入复苏通道。一鼓作气，再而衰，三而竭。

　　2  10月物价数据呈现以下特点

　　第一，CPI同比下降0.2%，环比下降0.1%，内需仍较弱；其中，食品项和出行服务是拖累因素；衣着、生活用品及服务是贡献因素。核心CPI同比0.6%，较上月下降0.2个百分点；环比0.0%。

　　第二，食品价格环比下降0.8%，较上月回落1.1个百分点，影响CPI下降约0.14个百分点；非食品环比0.0%，较上月下滑0.2个百分点。其中，国内汽油价格上涨1.8%，水电燃料、交通工具用燃料环比增加0.1%和1.8%；衣着、生活用品及服务环比分别为0.2%和0.1%；旅游环比下降0.3%，飞机票价格下降7.7%

　　第三，猪肉价格底部震荡，10月同比环比均降。10月猪价环比下降2%，较上月下降2.2个百分点。猪周期产能收紧，2023年9月能繁母猪存栏同比-2.8%，自3月同比2.9%以来连续6个月下降。截至2023年11月8日，平均猪肉批发价格为20.41元/千克，受收储影响，较7月上旬18.82元/千克的最低价回升8.4%，但较8月高点22.84元/千克回落。行业集中度提升拉长猪周期，猪价或处于较长时间磨底期。

　　第四，PPI同比下降2.6%，降幅较上月扩大0.1个百分点；PPI环比为0.0%，较上月下滑0.4个百分点。10月美国经济数据超预期和美元走强，国际大宗商品价格下降，但国内工业品价格相对稳定，对原油、铁矿石、铜的进口需求增加，采矿业和原材料价格整体价格上涨；装备制造、电热水和消费制造的价格下跌。10月生产资料价格和生活资料价格环比分别为0.1%和-0.1%，较上月下降0.4和0.2个百分点，影响PPI变动约0.08和0.04个百分点。

　　3  CPI同环比均下滑

　　10月CPI同比下降0.2%，较上月下降0.2个百分点；环比下降0.1%，较上月回落0.3个百分点，弱于季节性上涨0.3%，；拖累项主要是食品项和出行服务。除食品和能源价格的核心CPI同比0.6%，较上月下降0.2个百分点；环比0.0%，较上月下降0.1个百分点。在10月CPI的同比变动中，翘尾影响约为-0.2个百分点；今年价格变动的新影响约为0个百分点，较上月回落0.2个百分点。

　　10月食品项环比由涨转跌，弱于季节性；同比降幅扩大。10月食品价格环比下降0.8%，较上月回落1.1个百分点，影响CPI下降约0.14个百分点；同比下降4.0%，较上月下降0.8个百分点。

　　本月食品项价格普遍下跌主因供给充足和节后需求回落；猪价环比由涨转跌。

　　一是食品价格普跌。环比看，10月鲜菜、畜肉、水产品、蛋类和奶类环比分别下降1.9%、1.0%、1.4%、3.6%和0.1%，分别较上月变动-5.2、-1.3、-0.6、-6.4和0.1个百分点，前四类分别影响CPI下降约0.04、0.03、0.03、0.03；鲜果价格环比上涨0.9%，较上月提高1.2个百分点，影响CPI上涨约0.02个百分点。

　　二是猪价环比由涨转跌，受猪周期下行底部、猪企利润下滑等因素影响。10月猪价环比下降2.0%，较上月回落2.2个百分点，影响CPI下降约0.03个百分点；猪价同比下降30.1%，较上月下降8.1个百分点。

　　国内油价变动、节后出行需求回落等因素下，非食品环比0.0%，较上月下滑0.2个百分点。

　　七大类价格均有所回落。10月衣着、居住、交通通信、教育文化和娱乐、医疗保健、生活用品及服务、其他用品和服务环比分别为0.2%、0.0%、0.0%、0.0%、0.0%、0.1%和0.1%，分别较上月变动-0.6、0.0、-0.1、-0.4、-0.1、0.0和0.2个百分点。

　　从细分项看，1）水电、交通类燃料环比涨幅收窄。10月，水电燃料、交通工具用燃料环比增加0.1%和1.8%，较上月下滑0.2、0.5个百分点。2）飞机票和旅游下降。10月旅游环比下降0.3%，降幅较上月收窄3.1个百分点；飞机票价格下降7.7%。3）耐用消费品有所改善，交通工具价格环比下降受汽车促销影响大。10月家用器具、交通工具和通信工具环比分别为1.1%、-0.2%和-0.3%，较上月变动1.1、0.1和-0.4个百分点。

　　4  猪周期仍处于底部

　　10月猪价同比与环比均下降。10月猪价同比下降30.1%，降幅较上月扩大8.1个百分点；环比下降2.0%，由正转负，较上月下降2.2个百分点。截至2023年11月8日，平均猪肉批发价格为20.41元/千克，受收储影响，较7月上旬18.82元/千克的最低价回升8.4%。

　　我们判断，当前已进入猪周期的震荡磨底阶段。

　　一是，产能处于高位，但同比已持续下行5个月。能繁母猪存栏同比反映生猪产能，根据猪周期的时间规律，产能传导至猪价需10个月左右，考虑到库存变化情况，能繁母猪存栏领先猪肉价格的时间或缩短。2022年5月产能筑底回升，10月同步回正；2022年10月，能繁母猪栏量同比0.7%，2023年9月能繁母猪存栏同比-2.8%，自3月同比2.9%以来连续6个月下降。

　　二是，当前猪粮比震荡磨底。11月3日，猪粮比价为5.45，从过度下跌一级预警区间回升至三级区间。7月3日，国家发改委发布消息称，官方将启动年内第二批中央猪肉储备收储工作，以改善市场预期。消息发布后，猪粮比价持续回升，但近期略有回落，处于震荡中。

　　随着行业集中度的提升，猪周期或将延长。2018年非洲猪瘟后，13家上市公司出栏量占全国比重提升约一倍至2021年的14.3%。行业集中度的提升或将带来规模经济效应，大型养殖机构产能持续提升，非理性经济行为减少，猪周期延长，猪价磨底时间变长。

　　5  PPI环比下滑

　　10月美国经济数据超预期和美元走强，压制大宗价格；国际原油等价格回落。10月，CRB现货指数和RJ/CRB商品价格指数月均环比分别下降1.1%和1.8%，较上月分别下降0.8、4.9个百分点。

　　10月国内工业品价格相对稳定，部分是因为对工业品需求增加，可与相关大宗商品的进口改善相印证。10月原油、成品油、铁矿石、铜、煤的进口数量同比分别为13.5%、63.4%、4.6%、23.7%和23.3%，进口金额同比分别为8.4%、56.2%、22.1%、28.1%和 -4.2%。

　　PPI的下滑集中在黑色金属、有色金属冶炼及压延加工业，装备制造和消费制造业。10月PPI环比为0.0%，较上月下滑0.4个百分点；PPI同比下降2.6%，降幅较上月扩大0.1个百分点。在10月PPI同比的降幅中，翘尾影响约为-0.4个百分点，新涨价影响约为-2.2个百分点。

　　从工业生产者出厂价格看：生产资料和生活资料环比较上月略有下滑。10月生产资料价格和生活资料价格环比分别增加0.1%和-0.1%，分别较上月下降0.4和0.2个百分点，影响PPI下降约0.08和0.04个百分点。从分项看，采掘业、原材料和加工工业环比分别为2.4%、0.4%和-0.2%，分别较上月变动0.6、-0.9和-0.3个百分点；10月食品、衣着、一般日用品和耐用消费品价格环比分别为-0.3%、0.1%、0.0%和-0.1%，分别较上月下降0.5、0.1、0.1和0.1个百分点。

　　从行业看，采矿业和原材料价格整体价格上涨，装备制造、电热水和消费制造的价格下跌。

　　采矿业和原材料价格整体价格上涨，与工业品需求增加有关。10月，石油和天然气开采业、煤炭开采和洗选业、黑色金属矿采选业、有色金属矿采选业、非金属矿采选、石油煤炭及其他燃料加工业、橡胶和塑料制品、化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业环比分别为2.8%、3.4%、1.6%、0.6%、0.7%、2.5%、0.1%、0.7%和0.1%，分别较上月变动-1.3、2.3、-1.6、-1.1、0.8、-0.6、0.4、-1.3和-1.0个百分点；黑色金属冶炼及压延加工、有色金属冶炼及压延加工业、非金属矿物制品和金属制品环比分别下降0.6%、0.2%、0.1%、0.1%，分别较上月变动-0.6、-1.4、0.7和0.0个百分点。

　　2）装备制造业价格下滑，与出口下滑相一致。10月，计算机、通信和其他电子设备制造业，通用设备制造环比分别下降0.3%和0.1%，较上月下降0.6和0.1个百分点；新能源乘用车价格上涨0.1%

　　3）消费制造价格下滑，与生活资料、食品价格下降相印证。10月，农副食品加工业，酒、饮料和精制茶制造业环比下降0.4%和0.3%，较上月下滑1.0和0.3个百分点。

　　4）电热水季节性下滑。10月，电力、热力的生产和供应业环比下降0.7%，较上月下滑0.8个百分点。

　　购进价格涨跌互现。10月，燃料动力、黑色金属、有色金属、化工原料、木材纸浆、建筑材料、其他工业原材料及半成品类、农副产品类、纺织原料类环比分别变动1.4%、0.2%、-0.3%、1.0%、0.4%、-0.3%、-0.1%、-0.7%和0.1%，分别较上月变动-0.4、-0.2、-1.2、-0.6、0.4、0.7、-0.2、-1.1和-0.2个百分点。

　　(本文作者介绍：经济学家)