易方达基金董事长詹余引：中国资产管理行业下一步的挑战与发展

　　意见领袖丨 中国财富管理50人论坛  

　　近日，由全球财富管理论坛（GAMF）举办的“2022秋季峰会——寻找不确定性下的确定性”在京成功召开。易方达基金董事长詹余引对中国资产管理行业发展现状、面临的挑战以及行业发展展望三方面进行分享。为应对中国资产管理行业当前所面临的挑战，詹余引认为：第一，树立长期投资资金理念，重视养老投资体系建设，加大长期资金进入资管行业，资管行业发展生态转型是资管行业高质量发展的必要保障；第二，加强全球投研、资产配置、协同服务等建设，通过分散化、多元化产品供给，提升配置效率以满足不同客群对全球投资服务的需求；第三，建立以客户为导向的解决方案体系，将普惠金融与数字金融融合，对接长尾客户需求；第四，践行责任投资，中国市场具备充足的责任投资发展机会。

　　一、中国资产管理行业发展现状

　　2012年以来，我国资产管理行业迅速发展。截至2021年，我国资产管理行业规模已达134万亿元。即使扣除各类资管产品相互委托的业务数据，整体市场规模也接近100万亿。

　　图1 2012~2021年中国资产管理规模（万亿元）

　　需求端，我国居民财富快速增长，金融资产配置比例仍有提升空间。根据中金的数据，2019年末我国居民总资产规模552万亿，其中实物资产300多万亿，主要构成为房地产；金融资产178万亿，主要构成为低风险的存款，规模104万亿。从结构分析来看，居民在中高风险资产配置方面还有很大提升空间。

　　图2 中国居民总资产构成情况

　　供给端，我国资管产品不断创新，有效承载了资金投资及配置需求。从最近一年公募基金行业配置结果来看，随着资管行业转型的逐步深入，产品端创新层出不穷。固收+（平衡基金）产品快速增长，因为产品波动较小。FOF产品基数较小，但发展速度很快，主要得益于投顾业务的发展将专业理财理念传导给了投资者。ETF投资规模增长也非常快，主要原因是ETF产品比较透明，资金流向相对清晰。这是目前供给端发展的主要趋势。

　　图3 从公募基金行业配置看，产品端创新层出不穷

　　二、资产管理行业面临的挑战

　　从宏观环境看，2022年全球面临的不确定性明显上升，具体有八方面的利空因素：高通胀、地缘政治、俄乌战争、能源危机、粮食危机（联合国谷物价格指数也上涨较快）、疫情、政策不确定性、衰退担忧。通胀带来的加息，导致市场对衰退的担忧在不断加剧。谷歌衰退担忧指数从2021年到现在增长了673%。

　　图4 2022年全球宏观环境面临的不确定性明显上升

　　2022年，全球主要风险资产的隐含波动率中枢也显著抬升，标普、沪深、恒生、原油、黄金等指数波动，相较2021年都大幅上升，波动幅度几乎接近2020年全球疫情蔓延时期，这说明当前市场环境非常动荡。

　　图5 2022年全球主要风险资产隐含波动率中枢显著抬升

　　此外，股债相关性由负转正。从投资角度看，如果股债低相关、负相关，资产配置就可以发生作用。但2020年以来，在疫情、地缘政治摩擦、逆全球化等因素的影响下，海外通胀持续超预期、开启加息，利率风险上行，美国股债相关性由负变正，增加了分散化投资的难度，给全球资产配置带来了挑战。

　　图6 美股美债相关性由负转正

　　从服务实体经济的角度来看，当前我国金融脱实向虚的问题依旧突出，金融对实体经济的支持不够。比如我国直接融资占比仍然较低，资管行业资产管理规模在金融体系中的占比也仍然不高。

　　图7 我国金融服务实体经济仍不充分

　　从服务持有人的角度来看，仍存在基金赚钱基民不赚钱现象。这一问题可以从两个维度得到印证。第一，从过去基金年报的统计数据来看，2020年以来收益率为正但利润为负的基金数量占比超过10%、此外还出现了部分收益率大于50%、但利润亏损超5亿的基金。这虽然是特殊事件，但会给基金持有人带来很差的体验。第二，全市场所有产品（包括股票、混合、债券、甚至货币）的资本加权收益率低于基金的时间加权收益率。这意味着基金持有人的申购和赎回行为，最终并没有达到基金本来可以达到的收益率。这就是为什么市场会出现“基金赚钱基民不赚钱”的现象。

　　图8 基金赚钱基民不赚钱的总体数据

　　当前我国资本市场仍是散户市场。上交所持股的投资者接近5，000万，但其中一半的持股市值都在10万元以下，反映出当前我国股市以散户为主的市场现状。此外，基金市场、理财市场也是如此。这对资管行业提出的要求是：如何更好地为小投资者、长尾客户提供服务？

　　图9 我国是以散户为主的资管市场

　　从基金公司能力边界的角度看，管理大规模资金的能力仍有待提升。基金公司最重要的课题，就是提升自己的投研能力，管理好更大规模的资产，长期稳定地提升资产的收益水平。从全世界比较来看，尽管中国基金公司的数量已经很多，约有1万只基金和5，000多家上市公司，但基金规模仍然很小，与国际领先机构仍有明显差异。

　　图10 中外领先资管机构单只基金AUM对比

　　三、中国资产管理行业发展展望

　　首先，要注重长期投资。从资金端来看，要重视长期投资基金的培育，重视养老投资体系建设。今年国务院已经出台发展第三支柱的文件，对此市场也十分期待。养老投资体系是未来的重要增长点，需要一个长期的发展过程。

　　从投资端来看，要培育长期投资理念。不仅基金管理人、基金公司需要长期投资理念，投资者本身更需要进行长期投资。相较于成熟市场经验，国内公募基金投资者仍偏短期，这是“基金赚钱、基民不赚钱”的核心原因。从图11可见，2015年中国主动权益基金平均赎回率为250%，赎回率非常高。当前，中国主动权益基金平均赎回率为115%，平均持有期也只有10个月。而美国2015年至今平均赎回率都在24%左右，平均持有年限是4年，从中可见中美投资观念的显著差异。

　　图11 中美平均赎回率对比

　　其次，要发展全球分散化投资。中国全球化投资才刚刚开始，未来还有很大的增长空间。投资组合的风险取决于底层资产的波动率和相关系数，相关系数越低，风险分散效果越好。根据实证研究结果，A股与发达国家指数（包括万得全A、标普、纳斯达克指数等）相关性仅为0.2；而在A股投资组合中加入国际指数可以显著降低风险，提高性价比。基于过去10年各类资产风险收益特征进行模拟不同的投资组合，在加入不同类型的底层资产（例如大宗商品、美股、港股等另类及跨境资产）后，投资组合有效前沿明显外扩，长期夏普比率提升，风险收益特性显著改进，即承担的风险更小，同时预期收益会更高，这是分散化带来的好处。

　　图12 不同资产相关性的实证结果

　　图13 投资组合的收益率与波动率的关系

　　中国市场对全球资产配置非常重要，因为中国经济不仅规模大，而且经济韧性非常好，与其他经济体的相关性也较强，这使得中国市场极具吸引力。过去几年，包括沪深300（大盘蓝筹股）、中证1000（中小板）、创业板等在内的中国主要股票指数都表现不错，并且基本都跑赢了GDP增长，这是很好的结果。

　　此外，要建立客户导向的解决方案体系。投资者教育是“基金赚钱基民不赚钱”的最佳解决方案。投顾要直接面对投资者，基金管理人要让产品本身风格更鲜明，让产品的波动和回撤可控，让投资者拿得住。从数字金融、公司运营、投顾、销售渠道等角度，国内资管机构仍有很大发展空间，需要更好地服务投资者需求。此外，机构投研的数字化进展，也是未来资管行业发展的重要趋势。要融合普惠金融与数字金融，更好地对接长尾需求。

　　最后，要努力践行责任投资。责任投资在国内发展非常快，2020年以来A股ESG相关指数产品规模翻了一番。此外，很多机构也在专门定制责任投资相关的专户产品，发展责任投资的趋势非常明显。

　　图14 近三年来A股ESG相关指数产品规模变化

　　总结中国资管行业发展趋势：首先，要思考如何践行长期投资理念，在客户端提供完整的解决方案体系；其次，要提高资产的全球配置能力和全球投资能力；最后，要长期坚持责任投资理念。

　　(本文作者介绍：中国财富管理50人论坛（CWM50）于2012年9月16日成立，是一个非官方、非营利性质的学术智库组织。论坛致力于为关心中国财富管理行业发展的专业人士提供一个高端交流平台，推动理论、思想、创新和经验交流，为相关决策与研究机构提供理论与实务经验参考，进而为财富管理行业的发展提供不竭的思想动力，最终对中国金融体系的优化产生积极影响。)