汪涛：全球滞胀风险和应对政策分析

　　文/意见领袖专栏作家 汪涛

　　全球滞胀风险具有异质性，这主要表现在：一是欧洲国家经济衰退的可能性较高。二是部分新兴市场国家也出现了增速放缓和通胀高企的现象。三是亚洲各国的表现较为突出，滞胀风险相对较低。

　　当前的通货膨胀现象是供给和需求因素共同作用的结果。其中，需求侧效应在美国可能更显著，这是因为美国执行了宽松的货币政策和大规模的财政刺激措施。另一方面，我们正面临一系列严重的供给冲击，也不应忽视某些背景因素带来的影响，例如，减碳的努力和去全球化力量都推高了商品价格，并且这些因素还将持续一段时间。

　　在当前形势下，合理的应对政策应思考以下四个问题：第一，美联储和其他央行是否应采取激进的紧缩货币政策。第二，大幅收紧政策可能带来经济衰退。通胀和经济停滞哪个更需要避免。第三，考虑到通胀的供给和结构性因素，在未来一段时间内维持比原来较高的通胀率是否对经济更有益。第四，考虑到通胀的多种成因，完全依靠货币政策来对抗通胀是否合理。

　　* 本文为作者在2022年5月31日的CF40-PIIE中美青年圆桌第7期“全球滞胀风险”上所做的主题演讲。

　　全球滞胀风险和应对政策分析

　　全球滞胀风险具有异质性

　　虽然美国的经济增长将在一段时期内放缓，并且保持较高的通胀率，但我认为，美国经济陷入滞胀的风险相对较低。相反，全球其他国家面临的滞胀风险高低不一，相比美国，部分国家的情况或许更令人担心。

　　第一，欧洲国家经济衰退的可能性较高。可能的原因包括供应链冲击、俄乌冲突、能源价格上涨和持续高通胀，其中能源价格上涨对欧洲的影响尤其严重。以英国为例，国际货币基金组织和市场平均预期均认为，英国明年的GDP增速将接近1%，同时通货膨胀率将达到4%-5%。因此，与其他发达经济体相比，英国可能面临更高的滞胀风险。

　　第二，部分新兴市场国家也出现了增速放缓和通胀高企的现象。例如，巴西过去十年的年均增速不到0.5%，当前通胀压力居高不下，巴西政府正努力使经济增速达到1.5%。智利、土耳其和阿根廷等国家也出现了经济增长放慢，而通胀在双位数高位运行的现象。因此，这些新兴市场国家可能面临更大的滞胀风险或实际上已经陷入滞涨。

　　第三，亚洲各国的滞胀风险大都相对较低。日本的低通胀在发达国家中很突出，虽然通胀率在上升，但仍处于较低水平，而且通胀也是日本的政策制定者们乐于见到的。大多数其他亚洲经济体未来一两年经济增长将比较可观，通胀压力也会相对可控。部分原因是过去一段时间内，亚洲各国的供应链表现出了较强的韧性，而且基本上没有采取什么刺激消费的政策。中国在这方面尤其突出，直到最近供应链都没有受到疫情的明显影响，而同时需求端没有刺激消费，总体下游需求比较疲软，没有什么通胀压力。

　　供给和需求共同推动通货膨胀率上升

　　当前的通货膨胀是供给和需求因素共同作用的结果。

　　其中，需求侧效应在美国可能更显著。过去几年里，美国执行了超级宽松的货币政策和大规模的财政刺激措施。尤其是去年尽管当时的美国经济增长势头已经相当强劲，仍出台了进一步的财政刺激措施。

　　另一方面，世界经济面临一系列非常严重的供给冲击，例如，新冠疫情、俄乌冲突及其导致的能源价格上涨等。其中，疫情带来的冲击不仅推高了商品价格，还对不同经济部门造成了非常不平衡的影响，导致相对价格发生调整。因此，在讨论应对政策时，还需要关注结构性因素。

　　此外，在美国以外的地区，降低碳排放的运动推高了碳价，也间接推升了相关的能源和大宗商品价格。减碳未来很可能仍会继续推动价格上行。别忘了某些供给侧的冲击早在疫情之前就已经开始了，国际社会中就存在着“去全球化”势力，政客们以国家安全、供应链安全等名义，或向企业施压，要求他们搬迁到近岸或在岸地区生产，或限制对中国的半导体以及其他技术供应，或对中国进口的货物加征关税。这些也导致供给侧受到冲击，从而推高了商品价格，而且这一现象还将持续一段时间。

　　应对滞胀应思考四个问题

　　面对供给和需求的双重冲击，特别是其中多种供给冲击还将持续，当前合理的应对政策是什么？

　　到目前为止，似乎所有人都把讨论的重点放在了货币政策上，特别是美联储货币收紧货币政策的速度与幅度。许多人认为美联储当时过于乐观，应该更早采取紧缩的货币政策。但我认为，没有人能在去年就预测到俄乌冲突的发生，也没人能在去年预测到奥密克戎变异病毒的威力。更何况通过对美国十年期国债收益率的观察，我们可以发现，市场在很长一段时间内对长期通胀率的预期值都非常低，这意味着美联储无需过早采取行动。当然，这都是已经发生过的事情了。

　　基于此，我想提出以下四个问题：

　　第一，美联储和其他央行是否应采取格外激进的货币紧缩政策以降低通胀，弥补因缺乏预见性而未能提早行动造成的影响？

　　第二，目前美国和世界经济增长已经放缓，原因之一是金融条件已经出现了大幅紧缩。执行更激进的紧缩政策将进一步阻碍经济增长、加剧经济衰退的风险。如果降低通胀率的代价是经济衰退，是否值得？如果可以选择，通胀和增长停滞，哪个更需要避免？

　　第三，由于当前的通胀相当大一部分是由结构性因素和相对价格变化造成，那么，为了使整体通胀率达到疫情之前的水平，部分商品的价格必须下降，但这个过程可能既困难又痛苦。因此，为了给相对价格的调整提供空间，在一段时间内容忍通胀维持较高水平、设立一个比之前“均衡”或理想通胀率更高一点的通胀目标是否对经济更有益？例如，去碳化运动将不可避免地推高一些商品的价格，如果能够适当放松对通胀率的要求，或许更有利于相关行业的调整。

　　第四，鉴于当前通胀的成因相当复杂，完全依靠货币政策来对抗通胀是否合理？实际上，在过去的20年里，全球化一直是有降低通胀的作用。但一些政客正强迫企业“去全球化”，这一做法可能助长通胀，并对经济增长带来下行压力。如果再加上货币紧缩政策，会不会令经济形势雪上加霜？在这种情况下，应该如何衡量执行收紧货币政策的成本和收益？美国政府非常重视通胀问题对选民的影响，那么美国政府可否考虑采取降低关税、降低贸易壁垒、修复供应链等其他政策措施来对抗通胀？

　　(本文作者介绍：瑞银证券中国首席经济学家。)