意见领袖丨中银研究
9月27日，人民银行货币政策委员会召开2021年第三季度例会。例会延续了上季度例会中“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度、保持流动性合理充裕”等提法，但也出现了“加强与财政、产业、监管政策之间的协调”、“维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的合法权益”和“增强信贷总量增长的稳定性”等新提法，这主要与近段时间我国经济金融运行中出现的若干新现象、新问题有关。
一是新增社会融资规模出现明显少增。三季度以来，尽管我国金融市场运行总体平稳，金融对实体经济的支持力度持续增强，特别是在助力中小企业发展方面的亮点突出，人民币贷款平稳增长，企业贷款利率降低历年新低，普惠、小微、绿色等领域贷款增速远高于全部贷款余额增速。但是，新增社会融资规模也出现了明显少增的现象。前8个月，累计新增社会融资规模21.7万亿元，同比少增4.36万亿元。其中，除人民币贷款和股票融资多增之外，其它类别都出现少增。政府债券、企业债券、信托贷款少增幅度最大，分别较上年同期少增2.1万亿元、1.7万亿元和7194亿元。政府债券少增主要与2021年以来财政政策边际收紧、地方专项债发行放缓有关，企业债券融资少增主要与去年底以来债市违约潮的“余波效应”有关。
二是房地产违约风险增大。受“三道红线”、房地产贷款集中度等政策调整影响，2020年以来房地产企业违约风险事件明显增多，尤其是部分头部房地产企业先后陷入债务危机，例如华夏幸福、恒大地产等。这也使得部分银行的房地产贷款不良率明显上升。截至2021年6月，中国工商银行、中国建设银行、中国交通银行房地产贷款不良率分别为4.29%、1.56%和1.69%，较2020年末分别上升1.97个、0.25个和0.34个百分点。从债券市场看，2021年债券违约涉及的主体分布于15个行业，其中房地产违约数量最多（5家，分别为华夏幸福、泰禾、协信、天房、三盛），违约金额占比最高（共528.6亿元，约占全部违约金额的41%）。
三是地方专项债发行不及预期。受今年以来财政支出后置等影响，前8个月，累计新增地方专项债券约1.843万亿元，仅完成计划发行规模的约50.5%，这对基建投资建设形成拖累，加大了经济下行压力。1-8月份，基础设施投资（不含电力）同比增长2.9%，两年平均增长0.2%，较上半年回落0.5个百分点。
四是大宗商品高企背景下中小企业困难增多。进入三季度，我国生产者价格指数（PPI）继续大幅上涨，8月PPI更是涨幅创今年新高。在全球大宗商品涨势有所放缓背景下，PPI上涨原因主要与国内因素有关，尤其是能耗双控背景下煤炭产能收缩导致煤价大幅上涨有关。大宗商品价格上涨对中游及下游企业影响较大。这主要在于终端需求偏弱，难以将上游价格上行的压力转给下游或最终消费者，并最终导致中下游企业不得不承受价格上涨带来的利润下降的压力。前7个月，采矿业利润总额相比疫情之情的2019年同期大幅上涨43%，但同期纺织业、家具制造业等下游企业利润却下降了4.3%和1.8%。
显然，上述问题的解决很难单靠金融政策来解决，在此背景下，会议首次提出了“加强与财政、产业、监管政策之间的协调”和“维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的合法权益”等。为推动货币政策与财政、产业、监管政策之间形成协调联动，解决当前我国经济金融运行的新问题，笔者提出如下四个方面的建议。
第一，结构性货币政策仍将是未来货币政策调控的重要手段。此次例会虽然延续了上季度例会“进一步发挥好再贷款”、“再贴现和直达实体经济货币政策工具等措施的牵引带动作用”等说法，但在具体措施上更为具体，提出了“用好新增3000亿元支小再贷款额度，支持增加小微企业和个体工商户贷款”等措施。这预示着加大对中小企业的支持力度仍将是重中之重。此外，过去我国金融逆周期调控的经验表明，银行信贷是体现央行调控意图的关键路径，而债券、股市及非银行机构等融资渠道则受市场主体等因素影响更大。更加重视银行信贷的逆周期调控也是今年大多数融资类别少增但信贷平稳多增的重要原因。在此背景下，本此例会强调“增强信贷总量增长的稳定性”即预计未来一段信贷仍是“跨周期”调控实施的最主要领域。
对房地产市场的违约风险要高度关注，采取措施促进房地产市场平稳健康发展。今年以来，房地产龙头企业的违约事件明显增多。恒大作为房地产行业的龙头老大，其资产规模约占我国GDP的约2.2%。如果恒大出现违约，将对上下游合作企业、房地产整个行业和社会稳定都将产生系列影响，恒大资金链断裂后引发的楼盘烂尾、住房消费者合法权益得不到保障等问题更是值得担忧的重点。为此，下阶段宏观金融政策要采取措施防止恒大债务问题升级和更大房地产企业出现违约问题。例如，针对恒大问题摸清债务底细；厘清债务类别；要求企业设定优先债务偿付计划；确保不拖欠工人工资；确保在建项目平稳推进；避免引发社会问题和出现大量烂尾事件等。与此同时，在“三道红线”监管背景下，房地产企业普遍面临融资难度加大、债务偿付风险上升等问题，可以采取延长过渡期等方式促进房地产平稳调整。
强化财政支出的前置效应，促进基建项目资金有效对接。基建项目是实施跨周期调节、促进经济持续恢复的重要手段。未来一段时间，需要吸取今年财政支出后置的教训，通过提前确立专项债发项计划及额度等方式，促进资金筹措、财政支出和基础投资形成联动，继而促进基建投资形成实物工作量。这个过程中，要避免出现“项目等钱”的情况，也要避免出现“钱等项目”的问题。与此同时，要做好财政与金融政策相配合，避免债券的大规模集中发行对市场流动性造成较大冲击。可通过加大公开市场操作力度、支持银行购买地方债券等方式促进专项债发行平稳增长。
科学制定碳减排措施，防止生产者价格指数继续大幅上涨对生产经营带来的不利影响。未来一段时间，北方地区将进入冬季供暖时间，预计对煤炭的需求较三季度将进一步增加，PPI有进一步大幅上行的压力，要采取措施避免煤炭产能受限对经济的冲击。关键措施是推动煤炭企业科学减排，通过加大技术改造、促进产业转型升级和适度增加进口等方式推动其实现“碳中和”而并非简单的关停并存和运动式简排。与此同时，要根据各行业供需缺口，差异化制定更加有针对性的大宗商品投放策略，或加大相关领域的进口以缓节煤炭领域的供给压力等。
（点评人：中国银行研究院主管级高级研究员 李佩珈）
(本文作者介绍：中国银行总行一级部门。研究领域涵盖全球经济、国际金融、宏观经济与政策、金融市场、银行业发展等。)
责任编辑：潘翘楚
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