周小川：关于人民币国际化的进展与争议

　　文/周小川

　　2020年，中国金融四十人论坛（CF40）就“新形势下的人民币国际化与国际货币体系改革”组织了重点课题进行研究，课题由CF40学术委员、中国人民银行国际司司长朱隽主持。

　　近日，基于课题成果的 《新形势下的人民币国际化与国际货币体系改革》一书出版。作者系统梳理了人民币国际化的发展历程和现状，分析了问题和不足，探讨了进一步推动人民币国际化需要重点发力的领域，并提出建议。

　　在2020年10月24日的课题评审会上，中国金融学会会长、人民银行原行长周小川就人民币国际化的进展与争议发表演讲。他指出，近年来人民币国际化取得的重要进展主要体现在五个方面：

　　坚持对外开放；

　　推动沪深港通、债券通等试点，债券市场和衍生产品市场都更进一步与国际接轨；

　　突破了一些心理障碍，包括人民币汇率曾破7、外汇储备曾破3万亿美元等；

　　人民币加入SDR，这是国际社会对人民币可自由使用的初步肯定，同时也是对人民币不进则退的考验；

　　推动了基础设施建设和便利化。

　　“我们可能迟早需要对外汇管理做一次清理，打开大门，不让人家绕后门、爬梯子。”周小川认为，下一步应较大幅度地提高人民币可自由使用的程度，不能回避资本项目可兑换的问题。但他也强调，资本项目可兑换不是百分之百的自由化，其进程也不是一步到位的，可以随时根据形势的变化进行调整。

　　课题评审过程中，周小川提出三方面有待继续研究的问题：

　　第一，不论是国际金融危机还是新冠肺炎疫情，都体现出一个能被国际上普遍接受的货币除了有日常的好处，还有危机应对方面的好处，包括危机中的货币互换安排、债务融资，也包括国际上非常关注的缓债和减债。钱究竟是从纳税人口袋里掏出来的，还是印钞机印出来的，取决于一国货币是否是储备货币。

　　第二，储备货币的互补性。最近人民币国际化往上走，除了人民币自身的努力以外，还因为美元目前处于大家都有一定疑问的状况。人民币汇率是浮动的，且形势是不断发展变化的，当国际市场出现大幅波动时，主要储备货币成为为数不多的避险资产，如果人民币国际地位不足够强，在面对极端情况时，就会显出更多的弱点，会被“割韭菜”，包括信心弱势、资本外流及易被制裁等。

　　第三，人民币国际化也意味着责任和义务。货币在中央银行的资产负债表的右边，是负债方，意味着中央银行对货币的购买力是有承诺的。

　　近年来，人民币国际化取得了重要的进展，为未来的发展打下了很好的基础，主要体现在以下五个方面。   

　　一是坚持对外开放。在近年来一些国家保护主义抬头的情况下，中国坚持走实体经济对外开放的道路，推动贸易自由化、投资便利化，坚持多边主义、反对保护主义。习近平总书记在深圳经济特区建立40周年庆祝大会上强调，建设更高水平开放型经济新体制。货币的开放性是为实体经济开放服务的，实体经济实现高水平的开放，货币也必然需要配合这种趋势。

　　二是推动很多试点，包括沪深港通、债券通等，债券市场和衍生产品市场都更进一步与国际接轨。这些是货币可自由使用和国际化的重要内容，突破了一些需要解决的困难，为今后的开放发展扫清了障碍。

　　三是突破了一些心理障碍，包括人民币汇率曾破7、外汇储备曾破3万亿美元。此前，人们对这些心理关口存在一些担心，怕突破后一泻千里。从实践看，人民币汇率在7附近有上有下，外汇储备破3万亿美元之后又回升，打消了这些担心。

　　四是人民币加入SDR，这是国际社会对人民币可自由使用的初步肯定。当时，国际货币基金组织给人民币的可自由使用打了及格分，但内部也是有争论的。这些争论并没有消除，如果人民币国际化不继续向前发展，还会被人挑毛病。因此，人民币加入SDR既是进展，也是不进则退的考验。

　　五是推动了基础设施建设和便利化。人民币国际化的基础设施不仅包括人民币跨境结算的基础设施，比如代理行、人民币清算行、CIPS等，还包括人民币债券市场。境外主体持有人民币头寸，就会有在人民币债券市场的配置需求。人民币债券市场的发展和开放，在人民币国际化过程中发挥了重要的基础设施作用。

　　在这些进展的基础上，下一步人民币国际化需要迈上一个大一点的台阶，需要比较大幅度地提高人民币可自由使用的程度，或者说是可兑换的程度。

　　打一个比方，一个建筑的大门是关着的，安保很严，不准随便进出，但后门是开着的。中国有大量的贸易活动和非贸易活动，有5000万左右的海外华人，这样一种开放度下，有些资金流动是可能走后门的。会钻空子的人不提意见，直接走后门了。同时，通过自贸区等政策开放，一楼的窗户也打开了，二楼、三楼的窗户也开了好几个，爬梯子也可以进出。在这种情况下，大门仍严格管住，是一种心理安慰，实操意义就不太大了。我们可能迟早需要对外汇管理做一次清理，打开大门，不让人家绕后门、爬梯子。这也就会在资本项目可兑换方面向上迈一个大台阶。

　　受计划经济遗留下来的传统以及亚洲金融危机等心理影响，现在有一种想法是，能不能回避资本项目可兑换，只是推广人民币的国际化使用。实际上这不太可行。真正推广人民币的国际化使用需要人民币广泛好用，市场主体会把人民币与其他货币进行对比，如其他货币更好用，而人民币在某些方面使用受限制，则人民币的使用就可能徘徊不前。同时，回避资本项目可兑换也不符合我们自己提出的高水平对外开放的要求。

　　资本项目可兑换不是指百分之百的自由化。从全球来讲都有反洗钱、反恐融资，所以很多金融交易、汇款都是要受限制的。此外，还有一些实际上受管控的项目，比如毒品交易。美国还通过金融制裁实现对交易和支付的管控。同时，即便是在正常情况下推进资本项目可兑换，也需要有应急管理。国际货币基金组织在国际金融危机以后，也对全球资本流动的观点做了新的校正，对应急状况下的资本流动政策有很多说法。此外，资本项目可兑换进程也不是一步到位的，可以随时根据形势的变化进行调整，过程是可控的。

　　关于汇率制度和货币可自由使用程度的分类与定义，涉及对国际规则存在的不同看法。我中学的时候开始打羽毛球，那时候常要自己画场地、架网子。羽毛球网高1.524米，边长也全带小数点。带小数点的数字不好记，每次测量的时候也不方便。当时觉得奇怪，后来弄清楚了，羽毛球是英国人发明的，1.524米正好是5英尺，是英式单位换算过来的。我们中国人打球，不希望搞1.524米这么别扭，1.5米、1.6米行不行？对规则是可以有争议的，但不按国际规则来，就很难参加国际比赛。关于国际规则，存在争议是合理的，但要衡量的是，是不是要求必须改规则，不改规则我就不参与，还是说最要紧的是参与国际体系，即便一些规则现在不太合理也要先参与进去。

　　关于人民币国际化的优缺点问题，不同的人会有不同的看法，不同的教育背景、实践经验都会导致不一样的看法和角度。有各种争议是可以理解的，有的争议甚至需要经过多年实践考验才能得出结论。其中有三点想要提请大家注意研究。

　　第一，多数人谈论这个问题，说的是正常经济贸易情况下货币可兑换、不可兑换的优缺点，较少有人说到应急的时候会是什么情况。此次新冠肺炎疫情是一个应急场景，2008年次贷危机导致国际金融危机是应急场景，20年前亚洲金融危机也是应急场景。从国际金融危机到此次新冠肺炎疫情，大家就体会到一个能被国际上普遍接受的货币除了有日常的好处，还有危机应对方面的好处，包括危机中的货币互换安排、债务融资，也包括最近国际上非常关心的缓债和减债。钱究竟是从纳税人口袋里掏出来的，还是印钞机印出来的，取决于你的货币是否是储备货币。如果是全球储备货币，印钞票就管用，购买力和信用是受认可的；但非储备货币这一点做不到。这是一个需要考量的区别。

　　第二，储备货币的互补性。最近人民币国际化往上走，除了人民币自身的努力以外，还有一个因素是，美元目前处于一个大家都有一定疑问的状况，在大幅度的宽松货币政策（货币政策目标调整为平均通胀率）、财政赤字比较大、资产市场相对高估的情况下，美元指数出现了下行。美国搞金融制裁也在损害美元的形象，这样人民币就相对显得强了。这说明，有些变化不一定是我们主观努力的结果。

　　另外，人民币汇率是浮动的，人民币对美元汇率有时候走高，有时候走低，走高的时候自然购买人民币资产的人就会多一些。需要注意的是，形势是不断发展变化的，当国际市场出现大幅波动时，主要储备货币成为为数不多的避险资产，如果人民币国际地位不足够强，在面对极端情况时，就会显出更多的弱点，会被“割韭菜”，包括信心弱势、资本外流及易被制裁等。

　　第三，人民币国际化也意味着责任和义务。不能光看人民币国际化的好处，正如格林斯潘所说的，金融领域很多动作是“Double Entry”（复式记账） 的，要从两面看。货币在中央银行的资产负债表的右边，是负债方，意味着中央银行对货币的购买力是有承诺的。

　　境外主体持有人民币，要买商品，如石油、煤炭、手机，你说可以买；要买金融资产，你说这个行，那个不行。这样是不对的。

　　要保证人民币的购买力，否则境外主体为什么要选择人民币？这一点很多人有误解，认为发行的人民币是中国央行的资产，其实不是。储备货币是在负债方，中央银行要履行义务，这一点要想清楚。总之，优缺点的衡量要考虑得更全面一些。

　　本文摘选自《新形势下的人民币国际化与国际货币体系改革》

　　(本文作者介绍：原中国人民银行行长)