文/新浪财经意见领袖专栏作家 东方金诚 王青
央行公布数据显示：10月新增金融机构人民币贷款6898亿，环比少增12102亿，同比多增285亿；月末各项贷款余额增速12.9%，较上月下滑0.1个百分点，较上年同期高出0.5个百分点。
10月新增社会融资规模1.42万亿，环比少增2.06万亿，同比多增5520亿；10月末存量社会融资规模281.3万亿，同比增长13.7%，增速比上月末高0.2个百分点，比上年同期高3.1个百分点。10月末，M2同比增长10.5%，增速比上月末下滑0.5个百分点，比上年同期高2.1个百分点；M1同比增长9.1%，增速比上月末高1个百分点，比上年同期高5.8个百分点。
主要观点：
10月新增人民币贷款环比季节性少增，同比小幅多增主要受中长期贷款拉动，短贷和票据融资则呈现负增状态。当月企业中长期贷款维持着较强的同比扩张势头，显示企业信贷需求依然旺盛；居民中长期贷款同比多增规模则明显收缩，与当月商品房销售增速回落态势相一致。整体看，10月末贷款余额增速小幅放缓，显示本轮信贷扩张拐点已现。
社融方面，10月社融环比季节性大幅少增，同比多增约5500亿，其中，包括政府债券融资、企业债券融资和股票融资在内的直接融资对社融同比扩张拉动明显。整体看，当月社融表现符合预期，月末社融存量增速延续小幅升势。
10月末M2增速降幅较大，与财政存款同比多增直接相关，而下半年以来信贷增速走低，存款派生速度相应下降，是 M2增速触顶回落的根本原因。10月末M1增速续创新高，主要体现经济修复进程较快推进，各类市场主体经营活动趋于活跃。
展望未来，11月新增信贷、社融规模将季节性上行，M2增速也有望小幅反弹，但在货币政策回归常态化带动下，年底前金融总量扩张过程将整体进入收尾阶段，压降房地产相关融资、支持资金流向实体经济的结构性特征则会愈发显现。
具体分析如下：
一、10月新增人民币贷款环比季节性少增，同比小幅多增主要受中长期贷款拉动，短贷和票据融资则呈现负增状态。当月企业中长期贷款维持着较强的同比扩张势头，显示企业信贷需求依然旺盛；居民中长期贷款同比多增规模则明显收缩，与当月商品房销售增速回落态势相一致。整体看，10月末贷款余额增速小幅放缓，显示本轮信贷扩张拐点已现。
10月新增人民币贷款6898亿，环比少增约1.21万亿，符合季节性规律；同比则小幅多增285亿，略低于市场预期。10月新增信贷规模大幅收缩，一是受国庆和中秋双节假期影响，当月工作日少于上月，也少于去年10月；二是上月9月份为季末，存在明显的信贷冲量现象；三是经过前三季度的信贷高增后，四季度银行信贷投放进入“收官”阶段，信贷额度有所收紧。值得一提的是，在此前连续三个月持平于13.0%之后，10月末各项贷款余额同比增速小幅放缓0.1个百分点至12.9%，显示本轮信贷扩张拐点已现。
从分项来看，除票据融资负增规模较上月明显收缩外，10月人民币贷款其他分项环比均出现较大幅度的季节性少增。我们注意到，由于票据融资利率高位运行，加之信贷额度收紧，10月票据融资延续负增（-1124亿），但从环比变化来看，当月票据融资环比少减1508亿，或因月内票据融资利率自高点波动小幅下行，带动企业票据贴现边际回暖。
同比来看，10月新增票据融资、非银贷款和居民短贷三项同比多减或少增。其中，票据融资同比多减1338亿，“紧货币”过程带动贴现率走高是主要原因。但整体上看，信贷资金对实体经济的支持力度并未受到实质影响，这也体现在10月对非银行金融机构信贷少增741亿——意味着扣除非银贷款后，当月投向实体经济的信贷规模同比多增逾千亿。10月居民短贷同比少增351亿，在消费需求持续回暖背景下，居民短贷少增可能与消费贷违规流入楼市受到严查有关。除这三项外，10月人民币贷款其他分项同比均现不同程度多增。其中，居民中长期贷款同比多增472亿，多增规模明显收缩，与当月商品房销售增速回落态势相一致；企业中长期贷款同比多增1897亿，维持着较强的同比扩张势头，这一方面因制造业投资修复、基建发力等，提振企业中长期贷款需求，另一方面也与监管引导下银行加大对制造业企业的中长期贷款支持力度有关。
整体上看，10月贷款期限结构进一步向中长期倾斜，中长期贷款占新增贷款规模的比重从上月的90%提升至118%（当月短贷和票据融资整体负增1689亿）。而在中长期贷款中，与房地产市场热度直接相关的居民中长期贷款占比较上月提升13个百分点至50%，并带动居民贷款占比从上月的51%提高至63%，企业中长期贷款占比则相应下滑13个百分点至50%。我们认为，这主要由企业中长期贷款受季节性因素影响更为显著所致，预计这一趋势在11月将得到纠正。
二、10月社融环比季节性大幅少增，主要受新增人民币贷款和政府债券融资规模环比萎缩，以及表外票据融资环比多减拖累；同比多增约5500亿，其中，包括政府债券融资、企业债券融资和股票融资在内的直接融资对社融同比扩张拉动明显。整体看，当月社融表现符合预期，月末社融存量增速延续升势。
10月新增社融1.42万亿，环比少增约2.06万亿，同比多增5520亿，基本符合预期。10月末社融存量同比增长13.7%，增速较上月进一步加快0.2个百分点。不过，随着专项债发行收官、年底信贷额度收紧，以及房地产融资监管趋严，我们判断，年内后续社融存量增速进一步上行空间不大，这也意味着本轮信用扩张正在接近尾声。
环比来看，10月新增社融规模环比显著收缩，主因新增人民币贷款环比出现季节性的大幅缩量，以及伴随新增专项债发行进入收官阶段，10月政府债券融资环比少增5185亿。此外，10月表外票据融资负增1089亿，环比多减2592亿，结束了此前两个月票据融资“开票热、贴现冷”的局面，也是造成当月新增社融环比缩量的主要分项之一。这一方面与当月企业票据贴现积极性边际回升，表内票据融资大幅少减有关，另一方面也因10月工作日较少，企业结算需求少，开票需求也相应下降。值得一提的是，10月企业债券融资环比多增1110亿，在各分项中环比增势最好，主要原因是当月债券发行利率并未进一步上升，发行人利率预期趋稳，带动企业债券融资需求回暖。
同比来看，10月新增社融同比多增主因今年地方政府债和一般国债发行进度后移，当月政府债券融资同比多增3060亿，以及投向实体经济的人民币贷款同比多增1193亿。同时，股市活跃、注册制改革促进企业股权融资，10月新增非金融企业股票融资仍维持在千亿规模附近，同比多增747亿。此外，10月企业债券融资同比多增490亿，委托贷款同比少减493亿，也对新增社融同比多增产生一定拉动。不过，10月信托贷款同比多减251亿，压降速度加快，主因房企融资政策收紧导致房产类信托融资规模压缩。整体上看，包括股票融资和债券融资在内的直接融资规模占10月新增社融的比重从上月的36%提高至59%，对当月社融同比扩张拉动明显。
三、10月末M2增速降幅较大，与财政存款同比多增直接相关，而下半年以来信贷增速走低，存款派生增速相应下降，是 M2增速触顶回落的根本原因。10月末M1增速续创新高，主要体现经济修复进程较快推进，各类市场主体经营活动趋于活跃。
10月末M2同比增速较上月回落0.4个百分点至10.5%，明显低于市场预期，同样显示本轮货币扩张过程进入收敛阶段。不过，本月M2增速下滑较快，也与财政存款同比多增约3500亿直接相关——财政存款上升意味着货币供应量相应下降，会拖累M2增速。总体上看，伴随下半年信贷增速走低，存款派生增速相应下降，是10月M2增速触顶回落的根本原因。
10月末M1同比升至9.1%，为33个月以来的最高水平，主要源于经济修复持续推进，各类市场主体业务活动增强；另外，前期信贷大规模流向企业后，企业活期存款也在增加。最后，高频数据显示，10月全国30个大中城市商品房成交面积同比下降0.8%，但考虑房价上涨因素，成交额仍将保持正增长。这意味着当月房企活期存款继续处于较高水平，近期房地产调控收紧尚未对M1增速起到明显拖累作用。
我们预计，11月新增信贷、社融规模将季节性反弹，同比也将保持多增势头，但信贷增速大幅回升难度较大，年底前将保持在13%左右。这意味着今年20万亿的新增贷款目标将顺利完成，大幅超出的可能性也不大。社融方面，接下来两个月国债融资仍将同比大幅多增，存量社融增速还有小幅走高空间，全年新增社融规模将在35万亿左右。今年财政支出进度较为滞后，临近年末财政支出力度有望显著加大，11月财政存款或将大幅多减，这将带动M2增速小幅反弹。不过，在货币政策回归常态化带动下，年底前金融总量扩张过程将整体进入收尾阶段，压降房地产融资、支持资金流向实体经济的结构性特征则会愈发显现。
(本文作者介绍：清华大学公共管理学博士，东方金诚首席宏观分析师。)
责任编辑：陈鑫
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