文/新浪财经意见领袖专栏作家 东方金诚 王青
央行公布数据显示：9月新增金融机构人民币贷款1.9万亿，环比多增6200亿，同比多增2100亿；月末各项贷款余额增速13.0%，与上月持平，较上年同期高出0.5个百分点。
9月新增社会融资规模3.48万亿，环比少增1023亿，同比多增9658亿；9月末存量社会融资规模280.1万亿，同比增长13.5%，增速比上月末高0.2个百分点，比上年同期高2.8个百分点。9月末，M2同比增长10.9%，增速比上月末高0.5个百分点，比上年同期高2.5个百分点；M1同比增长8.1%，增速比上月末高0.1个百分点，比上年同期高4.7个百分点。
主要观点：
9月新增人民币贷款超预期，主要受企业和居民中长期贷款拉动。其中，新增企业中长期贷款高达1.07万亿，为历史同期新高，表明支持实体经济融资的定向滴灌政策正在加速推进。在商品房销售放缓背景下，新增居民中长期贷款仍创下疫情以来单月最高，则与前期部分商品房销售的按揭贷款滞后发放有关，这意味着控制涉房贷款占比效应尚未在9月数据中得以体现。另外，近期消费修复开始加速，以消费贷为主的居民短期贷款在9月也出现明显多增。
社融方面，9月新增规模与8月基本相当，但在结构上存在明显的消长现象。其中，当月贷款较上月多增约5000亿，但债券融资比上月少增约5900亿，主要源于专项债发行接近尾声，政府债券融资环比少增近3700亿，另外近期市场利率高位上行，企业债券融资成本上升，9月企业债券融资环比也少增约2200亿。9月社融同比多增近万亿，大幅超过市场预期，则主要源于人民币贷款、政府债券融资和表外票据融资三项新增规模同比扩大。
9月末M2增速反弹，直接原因是季末财政支出力度加大，财政存款大幅下降。9月M1增速续创新高，体现经济修复进程较快推进，各类市场主体经营活动趋于活跃。另外，9月房地产市场仍处高位运行阶段，调控政策收紧尚未对M1增速起到明显拖累作用。
展望10月，新增信贷、社融数据将季节性下行，主要关注点在于控制涉房贷款占比背景下的房贷数据走势；未来融资结构中“有保有压”特征将进一步显现，金融总量加速扩张过程已基本到顶。
具体分析如下：
一、9月新增人民币贷款环比季节性多增，同比多增则主要受企业和居民中长期贷款拉动。其中，支持实体经济的企业中长期贷款超预期高增，显示出宽信用精准化调整的特征；而在商品房销售放缓背景下，新增居民中长期贷款仍创下疫情以来单月最高，则与前期部分商品房销售的按揭贷款滞后发放有关。
9月新增金融机构人民币贷款1.9万亿，环比多增6200亿，符合季节性规律，同比多增2100亿。1-8月新增人民币贷款已累计14.4万亿，距离易纲行长提到的全年新增近20万亿的目标尚余5.6万亿，这意味着，9-12月新增人民币贷款月均值需在1.4万亿左右。考虑到10月信贷投放将季节性骤降，9月新增人民币贷款1.9万亿，与全年新增目标节奏大致匹配。值得一提的是，9月末贷款余额同比增速连续第三个月持平于13.0%。我们认为，在政策基调转向“总量适度”、监管打击资金空转套利、房企融资政策趋紧背景下，年内后续新增贷款规模料难现上半年疫情期间的同比大幅多增，贷款余额增速或将稳定在13.0%左右。
9月人民币贷款同比多增且超出预期，主要受企业中长期贷款和居民贷款拉动。当月新增企业中长期贷款达1.07万亿，环比多增3428亿，同比多增5043亿，企业信贷期限结构继续改善。主要原因包括两个方面，首先，制造业投资修复、基建发力、房地产投资保持韧性，提振企业中长期贷款需求——9月新增规模超预期，或因专项债项目进度加快，撬动配套融资需求。其次，监管引导下，银行为满足MPA考核要求，也有意愿加大对制造业企业的中长期贷款力度。9月票据融资利率高位运行，抑制企业票据贴现需求，当月票据融资延续负增（-2632亿），环比多减956亿，同比多减4422亿。
居民贷款方面，9月高频数据显示商品房销售增速放缓，但仍处较快增长水平，加之前期部分商品房销售的按揭贷款滞后发放，当月新增居民中长期贷款6362亿，为疫情以来单月最高，环比多增791亿，同比多增1419亿。这也意味着控制涉房贷款占比效应尚未在9月数据中得以体现。居民短贷方面，伴随消费活动恢复，以及两节前消费需求旺盛，9月居民消费贷需求进一步回升。当月居民短贷环比多增550亿，同比多增687亿。整体上看，由于新增企业中长期贷款超预期高增，9月新增居民贷款在新增人民币贷款中的占比从上月的66%下降至51%，信贷结构明显改善。
二、社融方面，9月社融环比少增，主要受新增政府和企业债券融资规模环比萎缩，以及房地产融资政策收紧导致信托贷款大幅多减影响；同比多增近万亿，大幅超过市场预期，则主要源于人民币贷款、政府债券融资和表外票据融资三项新增规模同比扩大。
9月新增社融3.48万亿，环比少增1023亿，主要受新增政府和企业债券融资规模环比萎缩，以及信托贷款大幅多减影响。整体上看，9月新增规模与8月基本相当，但在结构上存在明显的消长现象，即当月月贷款较月多增约5000亿，但债券融资比上月少增约5900亿。9月社融同比多增9658亿，大幅超地市场预期，主因政府债券融资、人民币贷款和表外票据融资三项新增规模同比扩大。在同比多增近万亿拉动下，9月末社融存量同比增速较上月末加快0.2个百分点至13.5%，已为连续第8个月上升。
具体来看，受剩余额度制约，9月地方政府债净融资环比大减，但因前期为特别国债“让道”导致今年地方政府债和一般国债发行进度后移，当月净融资规模明显高于上年同期。由此，9月新增政府债券融资1.01万亿，环比少增3685亿，同比则多增6326亿。9月债券发行利率上行，抑制企业债券净融资需求，当月企业债券融资环比少增约2200亿，同比也少增约1000亿。此外，股市活跃、科创板注册制促进企业股权融资，9月非金融企业股票融资再度突破千亿规模（1140亿），环比少增142亿，同比多增851亿。
表外融资方面，9月表外票据融资延续正增，环比多增61亿，同比多增1933亿，主要源于监管支持小微企业票据融资，企业也愿意开票，且票据贴现利率高位运行影响其贴现积极性，导致未贴现的表外票据融资保持高位。9月信托贷款负增1159亿，环比多减843亿，同比多减487亿，压降速度加快主因房企融资政策收紧，当月房产类信托融资规模大降。9月委托贷款延续压降，环比少减98亿，同比多减295亿，表现稳定。
三、9月末M2增速反弹，直接原因是季末财政支出力度加大，财政存款大幅下降。9月M1增速续创新高，体现经济修复进程较快推进，各类市场主体经营活动趋于活跃；9月房地产市场仍处高位运行阶段，调控政策收紧尚未对M1增速起到明显拖累作用。
9月末M2同比增长10.9%，增速比上月末加快0.5个百分点，比上年同期加快2.5个百分点。本月M2增速反弹，直接原因在于前期政府债券大规模发行，季末财政支出力度显著加大，导致9月财政存款下降约8300亿，对M2增速起到明显拉动作用。另外，9月企业贷款大幅多增，带动当月企业存款大幅增加，也是推动M2走高的一个原因。其他存款方面，9月股市下行，资金回流居民储蓄账户，带动本月非银存款延续负增，而储蓄存款则同比多增约4000亿。整体上看，尽管9月末M2增速反弹幅度略高于市场预期，但并未改变下半年以来稳中有降态势。这体现了疫情冲击高峰过后，监管层强调“总量适度，坚决不搞大水漫灌”的政策目标。
9月末M1同比增速较上月末加快0.1个百分点至8.1%，创近30个月以来新高，比上年同期大幅加快4.7个百分点。我们认为，9月末M1增速持续上扬主要源于以下几点：首先，疫情高峰后经济修复推进，各类市场主体业务活动增强。其次，前期信贷大规模流向企业后，企业手中的活期存款也在增加。最后，高频数据显示，9月全国30个大中城市商品房销量同比增速下滑，但仍保持正增长。这意味着当月房企活期存款继续处于较高水平，近期房地产调控收紧尚未对M1增速起到明显拖累作用。
四、10月信贷、社融数据将季节性下行，主要关注点在于控制涉房贷款占比背景下的房贷数据走势；未来融资结构中“有保有压”特征将进一步显现，金融总量加速扩张过程已基本到顶。
10月新增信贷规模将季节性下行，有可能降至万亿规模以下。此外，按照今年新增20万亿信贷规模计算，9月新增信贷数据符合序时进度。这意味着伴随控制涉房贷款政策在10月全面落地 ，10月新增居民中长期贷款或将转入同比少增，而企业中长期贷款多增势头仍将得以保持，信贷结构中“有保有压”特征将有更为明显的体现。社融方面，10月地方政府专项债发行进入收官阶段，发行规模与9月基本相当，但国债净融资会略有下降，预计政府债券融资规模环比会有小幅下行。由此，主要受新增信贷下行影响，10月新增社融将也将降至2万亿之下，这也符合季节性规律。
同比增速方面，10月是税收大月和财政支出小月，预计M2增速稳中略降的可能性较大，而人民币贷款余额同比增速料将保持在13.0%左右。主要受政府债券融资同比多增带动，10月新增社融较上年同期还会有明显多增，这将带动存量社融增速继续小幅攀升。不过，在“总量适度、精准导向”的政策指引下，货币政策将持续向常态化回归。我们判断，若短期内不发生重大外部冲击并严重干扰经济复苏进程，当前金融总量加速扩张过程已基本到顶，未来以直达工具为代表的结构性货币政策将成为主要发力点。
(本文作者介绍：清华大学公共管理学博士，东方金诚首席宏观分析师。)
责任编辑：李铁民
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