洪灝：估测中国失业率

　　文/新浪财经意见领袖专栏作家 洪灝

　　真实的失业情况究竟如何？就业情况很重要，因为它影响收入、信心、支出和投资。但在中国，就业数据在过去这么多个经济周期一直保持大致稳定。

　　中国能在全球经济衰退中独善其身吗？这种情景出现的可能性看来是越来越低了。在我们之前的报告《中国是“避风港”吗？》（20200310）中，我们讨论了在过去的20年里供应链的全球一体化，意味着在全球对抗衰退时，中国虽强也将独木难支。现在，在全球的经济前景愈发黯淡之际，中国国内的舆论倾向却难以置信地乐观。

　　过去几周，中国2月份的经济数据，如工业增加值、零售额和住宅开工率的同比增长，已经跌至历史最低水平。中国褐皮书（China Beige Book） 显示3月份的数据继续恶化。

　　中国最著名的财经媒体之一《财新》杂志，报道了美国和欧洲客户大幅削减中国出口订单的轶事。国内，餐馆、旅游和家政行业受到的冲击最大。尽管许多大城市报告说80%以上的劳动人口已经重返工作岗位，但许多公司却暂停招聘。总体求人职位减少了三分之一。其中，大公司削减了15%，中小企业削减了40%。这些观察数据与国内的主流基调不太一致。

　　真实的失业情况究竟如何？就业情况很重要，因为它影响收入、信心、支出和投资。但在中国，就业数据在过去这么多个经济周期一直保持大致稳定。即使在2008年金融危机最严重的时候，这一比例也只上升了30个基点 - 从4%上升到4.3%。然而，最新的城市失业调查却出人意料地显示，城市失业率从5.2%激增100个基点到6.2%。这是有调查数据以来最大、最快的增长。

　　我们追踪的高频经济活动数据分析表明，大城市的复工进程仍在继续。通过对这些数据的交叉验证，一幅更接近于潜在现实的就业图景浮现了出来。我们的高频数据显示，超过80%的工人已经从他们的家乡回到他们工作的城市（图表7；《财新》的封面故事报道是90%）。同时，矿产、能源等上游行业复工情况较好（图表9-11， 与《财新》的报道一致）。然而，主要城市的平均地铁客运量还不到去年的50%（图表5）。

　　也就是说，尽管许多工人已经回到了工作所在地，但仍有50%的工人没有重返工作岗位。即使我们允许一定比例的地铁出行，比如20%，是由非工作人口产生的，我们仍然可以推断出大约有三分之一的工人没有回到工作岗位。目前还不确定这些工人是否已经失业，但他们的工作不确定性肯定已经上升。我们可以进一步推断，这些大城市以外的、低线城市的失业情况很可能更糟。

　　然而，也有不支持我们上诉推测的证据。每周住宅销售增长现已恢复到接近去年的水平（图表13）。这是一个令人困惑的数据。如果我们上述的推论是合理的，而《财新》的报道也证实了这一点，那么房地产销售为什么会上升呢？毕竟，在进行如此大规模的长期投资之前，买家必须对自己未来的就业前景非常确定。

　　我们只能指出这样一个事实，即中国的住宅销售在前几次危机期间显得非常有韧性——这是作为应对危机时政策刺激的结果。这次会不一样吗？中国会放弃过去几年坚持的“房住不炒”的基调，再次依靠房地产来刺激经济吗？至少，在工作前景不明朗之时买房是不明智的。与此同时，零售的增长，甚至是网上零售的增长，都大幅下降。我们似乎有更多的支持证据，而非证伪的证据。

　　如果失业率将继续恶化，中国仍将会是风险避风港吗？我们注意到，自2001年中国加入世界贸易组织以来，中美两国股市的关联度不断上升，近年来又进一步攀升。当我们比较中国市值与GDP比例和上证综指的运行情况，我们发现一个引人深思的规律：当GDP资本化率的同比变化上升到7%以上，就像2020年初时一样，上证综指在随后的几个月往往受阻并下跌；当这一比率降至-20%以下时，上证往往会触底（图表1）。

　　图表1：市值和GDP的比率是一个很好的市场择时指标，预示着上证的运行面临持续阻力

资料来源：彭博、交银国际

　　我们注意到，这个7%的分界线和隐含在中国五年计划里的经济增长目标一致。与此同时，除了2008年和2015年泡沫破裂时期，这个-20%的分界线与上证综指历史上每一次触底时回调的深度一致。由于这一比率在2020年初比例已经达到7%，并开始下降，上证综指的运行仍将继续受阻。

　　(本文作者介绍：交银国际董事总经理兼首席策略师。CFA，毕业于北京对外经济贸易大学和澳大利亚新南威尔士大学。)