文/新浪财经意见领袖专栏作家 周文渊
风险平价策略常被用来作为长期资产配置的一种方法，其对事件驱动带来的系统失衡有天然的低抵抗力。
2月下旬以来，全球金融市场陷入极度动荡之中，危机来了。
图1： 2020年2月份前半月美股开始犹豫不前，2月份后半月大幅下挫，3月上半月波动加大
与2008年金融危机不同的是，此次由疫情引发的危机首先重创的不是大型投资银行，而是美国大的买方机构，达利欧的桥水基金就是遇到麻烦的著名机构之一。
根据3月18日桥水文件显示，其全线产品出现大幅回撤，目标波动12%的全天候基金今年跌幅14%，纯阿尔法基金更出现20%以上跌幅。桥水基金管理着约1600亿美元资产，其中约一半是纯阿尔法宏观战略资产。自2011年以来，桥水基金平均回报率跌到个位数，2019年，Pure Alpha II出现了20年来的首次出现亏损，盈利下跌0.5%。
被称为风险平价的杠杆投资方法因达利欧的成功而声名鹊起，该策略的核心是根据一系列资产的波动性来分配投资组合。但现在，在市场陷入极度恐慌之中后，风险平价基金却难以实现风险平衡和对冲。Wealthfront规模达9.48亿美元的风险平价基金在上周一和周三的跌幅均超过8%，S&P风险平价指数和桥水的全天候基金今年以来也已经出现10%以上的跌幅，创近10年来跌幅之最。
图2：风险平价策略出现崩溃
数据来源：创新策略实验室，Wind图3：风险平价系列指数今年以来表现
风险平价策略最早被人熟知离不开桥水的全天候基金（All Weather），全天候基金使用杠杆工具改变资产的收益风险特征，通过均衡各类资产的风险使组合能够应对不同的经济环境，也即全天候策略。该策略能够在多年来获得成功，一是因为组合实现资产分散化，不在某类资产中暴露过高风险，二是其配置风险资产与避险资产保持长期负相关性，策略通过对冲投资降低非系统性风险，获得稳定风险溢价。
当前，全球金融市场进入危机模式，资产价格波动率进入极端状态，大部分风险平价组合基金表现失去往日神奇，3月以来跌幅高达10%以上，到底是什么原因？
首先是因为资产价格的波动从负相关性迅速转向正相关性。在流动性冲击下，各类资产在极短时间内迅速变成正相关，在纯多头的风险平价策略中，组合风险暴露过高，股、债、黄金和商品价格同时下跌造成组合收益大幅下滑。
图4：大类资产平均相关系数
数据来源：创新策略实验室，Wind其次是因为策略拥挤带来负反馈螺旋。风险平价模型因其简单易用，在全球有众多基金采用该模型构建投资组合，策略的持仓具有高度一致性。根据彭博的报道，在2018年市场便已经有5000亿美元资金在进行同类策略，和所有量化被动类策略一样，当策略体量达到一定程度时，策略的同质化操作会形成负面的反馈。比如在上周美股暴跌时，各类风险平价基金因资产波动率上涨而不得不降低杠杆、卖出权益资产，而卖出操作本身又加剧资产下跌和波动率抬升，进而形成负面的反馈。
图5：风险平价基金杠杆率水平骤降
数据来源：创新策略实验室，Nomura根本上来看，风险平价策略常被用来作为长期资产配置的一种方法，其并不考虑短期的突发事件性冲击，仅假设冲击会影响资产的波动情况，进而根据波动率和相关系数的变化特征做出相应应对，其对事件驱动带来的系统失衡有天然的低抵抗力。
(本文作者介绍：国泰君安交易投资委员会大类资产配置主管。负责资产配置策略开发和组合管理，中国人民大学国际货币所财富管理研究室执行主任，人民大学经济学院业界导师。)
责任编辑：赵子牛
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