刘晓春：新质生产力与科技金融

　　意见领袖 | 刘晓春

　　近日，上海新金融研究院（SFI）副院长刘晓春围绕新质生产力和科创金融撰文。他提出，发展新质生产力，需要在理论上认识新质生产力的基本概念，更需要梳理现实中与新质生产力相关的几个问题：

　　第一，区分科学发现发明与技术创新应用，同等重视“0到1”和“1到N”这两条路径，是发展新质生产力的基本前提。

　　第二，新质生产力是提高全要素生产率的动力，并不等同于某个行业、某个产业。“促进新质生产力在各行各业的应用，帮助传统行业转型升级，是科技金融的重要内容。”

　　第三，发展新质生产力，赶超与全新探索需要不同的策略与方法。

　　第四，发展新质生产力，需要更高水平的改革与开放。

　　第五，高度重视精神生产力在新质生产力发展中的作用。

　　“新质生产力的发展需要金融的加持。”刘晓春认为，抵御支持科创的风险，风险投资需要具备三个条件：有耐心能承担风险的投资人、专业的管理人群体、成熟多样的退出渠道。银行贷款和各地政府风险投资引导基金要支持初创企业，关键是要解决好收益覆盖风险的问题。

　　他建议，政府引导基金可由其他各类政府引导基金及其他资金来源共同出资，各出资方自身的综合收益足以覆盖其出资的所有损失，在此基础上再按市场化法治化原则对基金管理团队进行管理和考核，才能真正起到政府风险投资引导基金的作用。

　　刘晓春表示，活跃的并购市场有利于新技术的快速市场化，有利于风险投资价值的实现。活跃的并购市场，需要发展并购基金，在我国更需要发展并购贷款。“商业银行需要摸索出相应的风险评估模型和风险管理方式，才能有针对性创新并购贷款产品和模式。”

　　理清新质生产力的几个关键问题

　　人类历史上一个族群、一个国家，乃至整个人类社会，每一次跨越式进步都是因为技术在经济领域的创新应用，形成新的生产力而实现的。在百年未遇大变局的历史时期，地缘政治博弈激烈，作为一个大国，更需要大力培育和发展新质生产力，在实现新增长的同时，把握国家生存与发展的主动权。

　　发展新质生产力，要防止一哄而上、盲目投资，这一方面需要在理论上认识新质生产力的基本概念，另一方面更需要梳理现实中与新质生产力相关的几个问题，才能有针对性地找到方法、采取措施，有效地培育新质生产力以促进符合新发展理念的经济增长和社会发展。

　　第一，区分科学发现发明与技术创新应用，同等重视“0到1”和“1到N”这两条路径，是发展新质生产力的基本前提。

　　科学发现、发明，与技术创新和应用有关系又有区别，严格而言，这是两个不同的领域。科学上新的发现与发明，可以引发一系列科学理论的革新与革命，即科学理论的“0到1”“1到N”，但这些“1”和“N”中哪些能转化为技术，并进而形成商业化的应用，则是不一定的。

　　可以说，科学发现与发明，及其引发的一系列科学理论的革新与革命，是精神层面的新质生产力，还不是现实的新质生产力。由某一种科学发现或发明及其引发的理论创新，经过不断地实验，形成一种新的技术，并在此基础上制作出新的产品，是技术创新应用的“0到1”，这时即形成现实的新质生产力。

　　科学创新是技术创新的基础，技术创新是理论成为现实生产力的梁柱，两者在形成新质生产力中具有同等重要的地位，缺一不可，不应该抬高一方面而贬低另一方面。硬科技和软科技同样如此。光有硬科技，没有良好软科技的应用开发，就不可能有在战场上克敌制胜的武器。要发展新质生产力，就是要让新科学理论转化为新技术，进而促进产品创新、商业模式创新，实现全要素生产效率的提高。

　　之所以要区分科学理论创新与技术应用创新，是因为两者的规律不同，所需要的支持方式不同。前者主要是理论科学家的工作，需要国家政策和财政拨款、大专院校和科研机构的支持。后者主要是实验科学家、工程师和企业家的工作，既需要国家政策、大专院校和科研机构科研力量，也需要企业及金融机构的支持。科技金融所要服务的正是技术创新应用的“0到1”，尤其是“1到N”。

　　第二，新质生产力是提高全要素生产率的动力，并不等同于某个行业、某个产业。

　　一项新技术的成功应用，会催生新的产品、新的产业和行业，更主要的是，会改变现有产业和行业的生产方式、商业模式，进而改变人们的生活方式及社会的运行方式。

　　在这个过程中，应用新技术的企业作为新质生产力的代表在市场竞争中淘汰了没有应用新技术的企业，但这并不是新质生产力与传统产业和行业的对立竞争。任何所谓传统行业都可能在新质生产力的促动下实现涅槃重生，这是发展新质生产力的真正目标。促进新质生产力在各行各业的应用，帮助传统行业转型升级，是科技金融的重要内容。

　　第三，发展新质生产力，赶超与全新探索需要不同的策略与方法。

　　发展新质生产力需要创新，创新有两种，一种是别人已有，但卡着我们脖子，我们必须自主创新，突破封锁，形成人有我有甚至人有我优的能力；一种是全新的探索，形成人无我有的优势。前一种创新，是有明确目标的，后一种则是漫无边际的。

　　赶超型创新，因为目标明确，相对可以集中力量、集中资源进行攻关，充分发挥举国体制的优势，并辅以市场力量和民间创新力量取得成功。但成功后的市场化应用，依然需要充分发挥市场和民营企业的作用，才能成为真正的产品优势和市场优势。

　　全新探索型的创新，因为没有明确目标，更没有明确的技术路径，需要的是游击战、运动战，多点并进，当有了一定的苗头和目标后，才需要集中力量、集中资源单点突破。这样的创新，更需要发挥市场的作用和民营企业的作用，国家则提供宽松、优良的创新环境。

　　第四，发展新质生产力，需要更高水平的改革与开放。

　　生产力的质需要创新提升，生产力更需要激活以真正发挥作用。创新发展生产力，解放生产力，都需要制度的保障。改革开放初期，生产力还是那样的生产力，但由于制度的创新，解放了生产力，一下子改变了中国经济的进程。

　　人类文明的发展，在于不同族群间的交流与碰撞。新质生产力，需要理论的交流、技术的合作、人员的往来。封闭，只会带来生产力的停滞，社会发展的停滞。美国的“小院高墙”，想隔断其高科技与中国的联系，反过来也是封闭了自身。发展新质生产力，更高水平的制度改革与对外开放是充分必要条件，否则可能是有质却不活跃的生产力。

　　第五，高度重视精神生产力在新质生产力发展中的作用。

　　生产力不仅仅是物质、技术，还包括人。新质生产力，同样包含人这一要素。物质生产力、技术生产力只有在具备相应精神生产力的人的作用，才能真正发挥作用。发展新质生产力，不能简单地以为就是创新技术，发展硬科技，还需要发展新质精神生产力，提升人的观念素质、知识素质和技能素质。对于人而言，不仅是新技能，更是新思想、新理念，还有创新精神。

　　“科技金融”如何助力新质生产力

　　现代经济是在科技创新应用和金融创新促动双重作用下爆炸式发展的，新质生产力的发展同样需要金融的加持。金融五篇大文章，篇篇都与发展新质生产力息息相关，其中第一篇“科技金融”直接对应的是科技创新应用的“0到1”，其他各篇主要服务于科技创新应用的“1到N。”

　　技术创新是经济增长的动力源，国家竞争的关键领域。同时，现在的技术还有一个特点，即技术从发现、发明、创新到市场化的距离大为缩短，研发与市场相互促进。正因如此，其对金融的需求就更加迫切。我理解，这也是为什么科技金融居于五篇大文章第一篇的原因。

　　科技创新，从发明到市场化需经历不同阶段，不同阶段有不同特点和风险，需要不同的金融产品和金融模式为其服务。科技创新在实现成功市场化之前，其特点就是风险概率大，失败率高。金融就是一个与风险周旋的行业，不可能消灭风险，只能是防范和化解风险。防范风险就是尽可能规避风险，化解风险就是当风险发生后收益能覆盖风险。所以，任何金融产品和模式的设计不是形式上有抵押担保就可以防范风险，而是收益能抵消损失并有余，才能防范和化解风险，股权融资、债权融资概莫能外。

　　都说风险投资适合于初创企业，但风险投资不是成立一只以风险命名的基金就具备抵御风险的能力，而是需要具备三个条件才能承受高风险，并获得高收益：

　　一是有耐心能承担风险的投资人。基本上很少有投资人是因为情怀而将资金投向风险投资领域的，都是为了博取超额收益进行资金配置。一个成熟的投资人，会将资产中非常小的一部分配置到高风险高收益领域，其比例小到其他部分的投资收益足以弥补这部分投资的损失。即是说，这部分投资即使全部损失了，对投资人来说不会伤筋动骨。同样，一些财富管理的配资、基金的配资，依据自己的风控模型，也会进行这样的配置。在此基础上形成的风投基金才是真正能承受风险的资本。

　　二是专业的管理人群体。风投基金管理人，既要获得投资人的信任，也要获得被投人的信任。让投资人信任，就是能让投资人获得丰厚的回报。被投人一端，就是初创企业，管理人需要对被投技术有专业的研究，能帮助初创企业提升企业经营管理能力，帮助企业拓展市场，共同创造企业的辉煌。那种靠一纸对赌协议以图迅速提升市值、获得超额收益就离场走人的模式，只会扭曲企业的研发方向和经营行为，最后可能两败俱伤。

　　三是成熟多样的退出渠道。除了股票市场，有关部门还应该制定政策，鼓励传统企业通过并购有前途的初创企业或技术，实现转型升级。

　　一般认为，贷款不适合支持初创企业。支持初创企业还是风险投资等各类股权融资比较好。实际上，股权只是反映在最终被投端，而募集资金端的投资人还是作为准债权投资的。如果能在产品设计上解决收益覆盖风险问题，贷款同样能够支持初创企业：

　　首先，银行将总资产的一定比例作为支持初创企业的专项额度，这部分贷款即使大部分损失也不足以影响一家银行的整体经营和盈利能力。

　　其次，按市场原则收取贷款利息的同时，允许银行此类贷款可以分享企业今后增值的收益，但银行并不摊薄企业创业人的股权。

　　再次，为这类超额收益制定专门的会计准则，确保这类收益优先用于核销此类贷款损失，而不是直接进损益。

　　最后，对这部分收益免征增值税和所得税。

　　这些年，各地政府引导基金在支持高科技发展方面取得了非常好的效果，但在支持初创企业方面乏善可陈。原因是，想要做风险投资的事，却按保本理财在管理。

　　关键还是要解决收益覆盖风险的问题。政府的风险投资引导基金应该由其他各类政府引导基金及其他资金来源共同出资，各出资方自身的综合收益足以覆盖其出资的所有损失。这样形成的一支风险投资基金本身就已经是能完全承受风险的基金。在这个基础上，再按市场化法治化原则对基金管理团队进行管理和考核，才能真正起到政府风险投资引导基金的作用。

　　如前所说，发展新质生产力是要促进全要素生产效率的提高，是要各行各业利用新质生产力实现转型升级，并不是与传统行业、传统产业相对立、相排斥。新技术实现商业化应用，除了形成新产品、新产业、新行业和新商业模式，更多的是应用于各行各业。这对于银行来说，是发展技术改造贷款的一轮新机会，是一片新蓝海。由于技术环境不同，商业模式不同，银行需要创新风险评估方式和信贷模式，以适应新质生产力发展的需要。

　　新质生产力需要活跃的并购市场

　　发展新质生产力，并购重组将是新技术实现商业化应用的常态化模式。由于技术特点、企业发展阶段和商业模式的差异，并购重组会有丰富多样的方式，这也将为直接融资和间接融资提供广阔的创新发展蓝海。

　　近二十年来，我国有一些传统成熟企业的并购，也有不少为化解风险进行的并购重组，许多是在政府行政主导下进行的，没有完全市场化和法制化，还没有一套成体系的法律、规则、操作规范。有不少科技企业收购科创企业和初创技术的案例，大多数是市场化行为，但市场规范还处在初级阶段。相对而言，传统企业收购科创企业和初创技术的案例较少。反映到金融领域，除了股票市场，几乎没有形成科创企业、初创技术并购的股权投融资市场，银行并购贷款使用规模也偏小。这是科技金融这篇大文章要解决的重要问题。

　　活跃的并购市场有利于新技术的快速市场化，有利于风险投资价值的实现。应当鼓励传统企业通过并购科创企业、创新科技项目实现转型升级。完善的法律体系、规则、合理的税收政策是活跃的并购市场的重要保障。法律、规则、税收，要适应并购活动的业务逻辑和盈利逻辑，这包括收购方、被收购方、提供融资的并购基金和并购贷款方各自的权益。

　　活跃的并购市场，需要发展并购基金，在我国更需要发展并购贷款。我国商业银行办理并购贷款很少，几乎没有关于并购贷款的风险评估和风险管理的基本方法，一般都是偶然碰到一笔业务套用现有的贷款审查办法进行审查，存在业务办理不顺畅、管理不科学等问题。

　　并购目的不同，其风险逻辑也不同。企业收购一个新技术产品企业，是为了调整企业经营方向，也可能只是丰富产品结构以增强盈利能力。收购一项新技术，目的可能是用于研发新产品以形成新的增长点，也可能是改造生产模式或销售网络以改善产品质量、降低成本或提高产量、强化销售能力等。

　　除了收购后对企业经营、利润等风险的评估，收购方式本身的风险也是非常复杂的。有些收购，可能只是为了消除潜在的竞争对手，像这样的收购，就不存在被收购技术未来盈利的可能。被收购方的情况，也影响着收购方的收购风险，如被收购方的股权结构、债务规模和结构、估值所处位置及对未来的影响、管理层与技术团队的去留等。

　　对于这些不同的情况，银行需要摸索出相应的风险评估模型和风险管理方式，才能有针对性地创新并购贷款产品和模式。

　　贯彻新发展理念、实现高质量发展、在地缘政治博弈中赢得主动，需要发展新质生产力以提高全要素生产效率。发展新质生产力会产生新产品、新产业和新模式，但新质生产力本身不是产业和模式，而是在所有产业和模式中发挥作用。新质生产力是科学发现、发明和创新由理论向实践的成功转化，转化本身就是质的飞跃，与科学发现、发明和创新同等重要。新质生产力的形成过程是科技创新市场化的过程，必须依靠改革开放，依靠市场的作用，发挥所有市场主体的积极性。做好科技金融大文章，将加快新质生产力的发展，壮大新质生产力的能量，有利于实现经济发展新旧动能的成功转换。

　　来源：中国金融四十人论坛

　　(本文作者介绍：上海新金融研究院副院长、上海金融数字化研究中心主任)