戴志锋：银行角度看3月社融——融资结构详细拆解，未来看消费者和企业的信心

2023年04月12日15:21 作者:戴志锋

　　意见领袖丨戴志锋团队

　　投资要点

　　核心观点：今年政策更早更落地发力，一季度的基建和国有等需求旺盛，以推动市场信心恢复和上升。下半年需求的持续性，则需要观察居民和企业的信心。

　　3月社融新增5.38万亿，同比多增7235亿，新增规模大幅超过万得一致预期的4.42万亿。存量社融同比增10.0%，较2月同比增速环比提升0.1个百分点。

　　1、表内信贷情况。季末冲量+信贷投放继续前置、基建继续托底+地产销售超预期，企业中长期贷款继续拉动3月新增贷款同比多增；居民贷款也表现较好。3月新增人民币信贷3.89万亿，较往年同期多增7497亿元。2、表外信贷情况。3月未贴现银行承兑汇票为1790亿元，较去年同期多增1503亿，月度波动式增长。信托和委托贷款延续去年底稳健趋势。金融16条“支持开发贷款、信托贷款等存量融资合理展期”、“保持信托等资管产品融资稳定”。3月新增信托和委托贷款规模分别为-45亿和174亿，同比分别增加214亿和67亿。3、政府债融资在去年的高基数下政府债同比少增。3月新增政府债融资6022亿，在2022年同期的高基数下同比少增1052亿。4、资金市场利率在相对高位，企业债券融资意愿边际减弱；另低利率的贷款对债券融资也有一定的替换。3月新增企业债融资3288亿，同比少增462亿元。5、随着与全面注册制相配的创业板发行新规的出台，创业板上市要求更加细化，今年1季度较多拟上市企业撤回上市申请，股票融资延续同比少增趋势。3月股票融资新增量614亿，较2022年同期少增344亿。

　　3月新增信贷规模高于市场预期：新增贷款3.89万亿元，较2022年同期多增7497亿元；高于万得一致预期的3.09万亿。信贷余额同比增长11.8个百分点，增速环比小幅继续扩大0.2个百分点。

　　1、居民贷款情况：二手房销售高增支撑居民贷款好于预期。 3月居民短贷、中长贷分别净新增6094和6348亿元，合计新增1.2万亿，分别同比多增2246亿和2613亿。预计新增的短贷也跟房地产相关。我们推测计算3月住宅商品房销售面积在1.1亿平方米，假设均价1w/平，则销售额1.1w亿，跟居民新增贷款1.2万亿有一定的匹配度。推测过程：1）已知30大中城市3月商品房成交面积1645w平方米。2）30大中城市商品房成交面积占全国商品房住宅销售面积大概15%，估测全国3月商品房住宅销售面积大概在1.1亿平方米。2、企业贷款情况：基建继续冲量托底，票据继续为信贷腾挪额度。3月企业中长期贷款、企业短贷、票据净融资分别为20700，10815，-4687亿，增量较2022年同期变化7252，2726和-7874亿。3、非银信贷减少379亿，较2022年同期少减75亿。

　　3月、4月按揭贷款需求景气度跟踪：3月份的10大和30大中城市商品房月均成交面积继续扩大，同比分别增长55%和45%。4月、5月是传统的淡季，最新4月出现边际回落。

　　M1与M2的剪刀差有所扩大；或反应资金的部分空转，企业扩产意愿仍然不足。3月M0、M1、M2分别同比增长11%、5.1%、12.7%，较上月同比增速变动0.4、-0.7、-0.2个百分点。M2-M1为7.6%，增速差较前值7.1%边际扩大。2、存款同比增12.7%，增速环比2月扩大0.3个百分点。3月新增存款5.7万亿，较往年同期增长1.2万亿，主要是由于非银机构存款同比大幅增长所致。3月新增的居民和企业存款分别为2.9万亿和2.6万亿元，在2022年的高基数下居民存款同比多增2051亿，增幅较上月大幅收窄，而企业存款同比少增456亿元。财政支出力度平稳，3月财政存款减少8412亿，与上年同期变动基本持平。非银存款同比大幅增长。3月增长3050亿元，在2022年的低基数下同比增加9370亿元。

　　投资建议：银行股核心逻辑是宏观经济，坚持确定性增长和修复逻辑两条主线。银行股的核心逻辑是宏观经济，之前要看政策预期，如今政策预期落地后，下阶段就要看经济的持续性。第一条选股主线是确定性增长逻辑：收入端增长确定性最强的仍是优质区域城商行板块，看好宁波、苏州、江苏、南京、成都。第二条选股主线是修复逻辑：地产回暖+消费复苏，看好招行、宁波、平安、邮储。

　　风险提示事件：经济下滑超预期。疫情影响超预期。

　　正文分析

　　一、社融增速同比增10%，贷款超预期投放支撑

　　3月社融新增5.38万亿，同比多增7235亿，新增规模大幅超过万得一致预期的4.42万亿。存量社融同比增10.0%，较2月同比增速环比提升0.1个百分点。

　　社融结构分析：1、新增投放情况。信贷融资渠道反弹，占比大幅提升，债券融资占比压降。3月新增贷款/企业债/政府债占比分别为74.2%，6.1%和11.2%（2月占比58.6%，11.5%和25.8%）。2、新增较去年同期比较。贷款继续高增，仍是新增社融的主力支撑；表外融资中未贴现银行承兑汇票隔月规模波动式增加，信托、委托类非标融资延续温和增长态势；政府债在去年的高基数下同比少增，企业债在高利率成本和低利率贷款的置换下同比少增，股票融资随着较多拟IPO企业撤回延续少增趋势。3月表内贷款、未贴现银行承兑汇票分别同比多增7211亿，1503亿。

　　细项来看：1、表内信贷情况。季末冲量+信贷投放继续前置、基建继续托底+地产销售超预期，企业中长期贷款继续拉动3月新增贷款同比多增；居民贷款也表现较好。3月新增人民币信贷3.89万亿，较往年同期多增7497亿元。2、表外信贷情况。3月未贴现银行承兑汇票为1790亿元，较去年同期多增1503亿，月度波动式增长。信托和委托贷款延续去年底稳健趋势。金融16条“支持开发贷款、信托贷款等存量融资合理展期”、“保持信托等资管产品融资稳定”。3月新增信托和委托贷款规模分别为-45亿和174亿，同比分别增加214亿和67亿。

　　债券和股权融资分析。1、政府债融资在去年的高基数下政府债同比少增。3月新增政府债融资6022亿，在2022年同期的高基数下同比少增1052亿。2、资金市场利率在相对高位，企业债券融资意愿边际减弱；另低利率的贷款对债券融资也有一定的替换。3月新增企业债融资3288亿，同比少增462亿元。3、随着与全面注册制相配的创业板发行新规的出台，创业板上市要求更加细化，今年1季度较多拟上市企业撤回上市申请，股票融资延续同比少增趋势。3月股票融资新增量614亿，较2022年同期少增344亿。

　　二、信贷情况：

　　企业中长期维持高增；3月地产销售超预期支撑居民贷款高增

　　信贷结构分析：1、新增贷款投放结构。3月企业部门融资占比下降，居民信贷投放占比大幅提升。新增企业中长贷、企业短贷和票据分别占比53.2%、27.8%和-12%（上月为61.3%、32.0%和-5.5%），均出现不同程度的下降，其中票据融资进一步减少。新增居民短贷、中长贷占比分别为15.7%和16.3%（上月为6.7%和4.8%），占比有较大提升。2、新增贷款较2022年同期比较：企业、居民贷款均同比继续多增。

　　细项来看：1、居民贷款情况：二手房销售高增支撑居民贷款好于预期。 3月居民短贷、中长贷分别净新增6094和6348亿元，合计新增1.2万亿，分别同比多增2246亿和2613亿。预计新增的短贷也跟房地产相关。我们推测计算3月住宅商品房销售面积在1.1亿平方米，假设均价1w/平，则销售额1.1万亿，跟居民新增贷款1.2万亿有一定的匹配度。推测过程：1）已知30大中城市3月商品房成交面积1645w平方米。2）30大中城市商品房成交面积占全国商品房住宅销售面积大概15%，估测全国3月商品房住宅销售面积大概在1.1亿平方米。2、企业贷款情况：基建继续冲量托底，票据继续为信贷腾挪额度。3月企业中长期贷款、企业短贷、票据净融资分别为20700，10815，-4687亿，增量较2022年同期变化7252，2726和-7874亿。3、非银信贷减少379亿，较2022年同期少减75亿。

　　三、M2-M1剪刀差继续扩大

　　M1、M2增速高位小幅回落，M1与M2的剪刀差有所扩大；或反应资金的部分空转，企业扩产意愿仍然不足。3月M0、M1、M2分别同比增长11%、5.1%、12.7%，较上月同比增速变动0.4、-0.7、-0.2个百分点。M2-M1为7.6%，增速差较前值7.1%边际扩大。

　　存款同比增12.7%，增速环比2月扩大0.3个百分点。3月新增存款5.7万亿，较往年同期增长1.2万亿，主要是由于非银机构存款同比大幅增长所致。3月新增的居民和企业存款分别为2.9万亿和2.6万亿元，在2022年的高基数下居民存款同比多增2051亿，增幅较上月大幅收窄，而企业存款同比少增456亿元。财政支出力度平稳，3月财政存款减少8412亿，与上年同期变动基本持平。非银存款同比大幅增长。3月增长3050亿元，在2022年的低基数下同比增加9370亿元。

　　四、银行投资建议

　　银行股核心逻辑是宏观经济，坚持确定性增长和修复逻辑两条主线。银行股的核心逻辑是宏观经济，之前要看政策预期，如今政策预期落地后，下阶段就要看经济的持续性。第一条选股主线是确定性增长逻辑：收入端增长确定性最强的仍是优质区域城商行板块，看好宁波、苏州、江苏、南京、成都。第二条选股主线是修复逻辑：地产回暖+消费复苏，看好招行、宁波、平安、邮储。

　　风险提示：经济下滑超预期。疫情影响超预期。