王剑：行长先生，您需要一张券商牌照

　　意见领袖丨王剑（国信证券经济研究所 金融业首席分析师）

　　一、大象转身

　　过去，学界、业界有过“金融体系之争”，即一国应该选择商业银行主导的金融体系还是资本市场主导的金融体系（亚洲习惯上分别称之为间接金融、直接金融）。不同国家选择不同的金融体系，有历史因素（比如建国之初当时的主要金融服务是些什么内容，之后也不可能完全推倒重建），也有当下的现实因素，而现实因素中最重要的一点，就是哪种体系更能满足现阶段经济发展需要。

　　换言之，选择哪种金融体系，并不是金融服务业（即金融服务的供给方）的一厢情愿，还要看需求方——最大客户实体经济——的具体需求。因为，不同金融体系下的各种金融服务与产品，是适用于不同的经济结构的。而随着一国经济发展水平的提高、产业结构的转型升级，金融服务的种类也要随之变化。

　　20世纪下半叶以来，全球经历了一轮接近半世纪的经济增长期，主要得益于技术进步和其他生产要素的释放。而几次技术进步引领了产业升级，形成了一种国家之间产业梯度转移的现象。即，美国成为全球的科技进步龙头，每次他们取得技术进步并实现产业化后，便将旧的产业转移至其他地区，比如早期亚洲日本和四小龙等承接了传统制造业、电子产业等。然后，产业再逐步转移至中国大陆，最终在中国大陆建立了全面的工业体系，成为制造业大国。目前，产业梯度转移还在进行中，有些低端制造业已经从中国大陆转向东南亚，而中国大陆也在努力谋求进一步的产业升级。

　　产业梯度转移是过去半个世纪以来非常明显的一个现象，一方面是各国追求更高产业增加值的动机，但同时也是经济发展了之后，劳动力成本、自然资源成本等上升导致原有产业盈利微薄，从而不得不转移至更廉价的地方去。因此，是主动、被动因素共同作用的结果。

　　产业梯度转移是全球的动态视角，如果只从一个地区的视角来看（也就是只盯住转移过程中某一环节），就是“产业升级”现象，将老的产业转移出去，将新的产业转移进来。我国人均GDP跨过1万美元大关之后，这个产业升级料将加速。

　　而这个产业推陈出新的过程中，往往会对金融服务业带来考验。因为，实体经济是金融服务业的客户群体，金融服务的种类要适应、满足客户的需求。

　　产业升级过程中，新老产业交替，而一般规律是：越是处于创新、成长等初级阶段的产业，其风险越大（当然其未来的收益空间也越大），未来现金流越不稳定，可抵质押的物品越少，越不适合以银行贷款为代表的低风险债权融资，更多需要投资银行等服务。随着这些产业逐步成熟，风险变小，现金流变稳定，可能会有一部分陆续成为贷款客户经理的座上宾。

　　因此，在产业升级的关键时点上，银行需要考虑如何与时俱进，介入资本市场业务，想方设法满足新兴产业的金融服务需求，否则就会错过一个时代，错过未来。而且，这里的银行主要是指大银行，因为小银行可能只需要找到特色领域即可（比如精耕细作当地小微企业的特色银行），不一定会参与全部产业。因此，可以说，在产业升级背景下金融服务如何随之升级，是摆在大银行面前的课题，并且绝无可能绕开。

　　二、美国镜鉴

　　由于国情的巨大差异，美国的经验我国并不能完全照搬，比如一个重大差异便是美国自建国以来便已有了较为发达的资本市场，并且民族历史文化背景也存在差异。但美国的银行业确实也经历过因多种原因导致的转型，对于我国有一定的参考价值。

　　可以将1929-1933年大萧条之后的金融管制作为分析的起点，利率管制、金融分业、固定汇率（布雷顿森林体系）等措施在大萧条之后陆续出台，对于恢复全球经济有积极贡献。二战后，美国将传统制造业慢慢转移至欧洲、亚洲，自己开始发展技术密集型的产业（很多技术来自军用转民用）。到了1970年代，美国遇到了滞胀、石油危机、固定汇率体系崩溃等问题，传统制造业生存压力变大，传统产业加速向日本、亚洲四小龙转移，美国继续发展高技术产业，但这也是他们相对较为艰难的一段时期。1990年代之后，随着信息技术等领域取得更大的突破和应用，美国产业升级加快，开始执全球科技之牛耳，一边应用新技术改造传统产业，一边发展新的高科技产业形态，同时在全球构建了国际生产网络。

　　也是在1970年代左右，滞胀等原因导致美国原有的金融管制难以为继，金融自由化改革开始推进。银行业的高度管制导致各种以突破监管为目的的金融创新层出不穷，比如货币市场基金、大额存单等，改变了整个金融体系格局，同时也让非银行金融机构得到较大的发展。但这些创新反过来也削弱了管制的效果，从而客观上推进金融自由化进程。这一进程给美国银行业带来巨大的经营压力，最为明显的一点影响是，随着非银行金融机构业务的快速增长，居民的可选投资渠道、企业的可选融资渠道增加，“金融脱媒”现象日益显著。为应对脱媒，部分中小银行开始铤而走险，提高放款的风险偏好，最终诱发了1980年代末一次严重的危机，很多银行被淘汰，银行数量快速下降。

　　显然，提高风险偏好并不是科学的转型方式，但“危中有机”，美国银行业开始寻找更好的方式。从1990年代初开始，美国银行业开始转型，经过数年的优胜劣汰，并购整合，最后依然有优秀的银行胜出。胜出的银行，一般是通过调整业务范围与组织架构、加大创新力度等方式，积极介入资本市场业务等其他新兴业务，从而使那些不再需要存贷款业务的脱媒客户，依然能够被银行综合服务所覆盖，并最终体现为中间业务收入。大的方向，就是伴随产业转型而推进的混业化、综合化。

　　结合化推进最终推动了监管改革。1999年，《金融服务现代化法案》颁布实施，大萧条的产物《格拉斯·斯蒂格尔法案》被废除，使得银行扩展业务的监管障碍被清除，美国大型银行全面进入综合化经营时代，产生大型综合银行集团，客户“脱媒”本质是脱离存贷款，但并不脱离银行。这段时期刚好也是全球经济快速发展的时候，部分银行还加快实施国际化推进，进军新兴经济体，找到新的业务机会。可见，银行转型的方式，简单概括就是，“客户跑了”的时候，银行“跟着客户跑”，外在的体现是综合化、国际化。

　　因此，这一段波澜壮阔转型的最后产物，便是若干家超大型的国际化综合银行集团，此外还有不少扎根当地社区的小型特色银行，主要承做基层的个人、小微（美国一般将两者统称为零售，或称“大零售”，本报告也以“大零售”统称个人、小微）业务，“综合大行、特色小行”成了转型后银行业的典型格局，大小银行有一定程度的分工。

　　三、迈向全能银行

　　我国目前所处的阶段，跟上世纪最后二三十年的美国转型时期非常相似。

　　（1）产业方面，我国目前便是处于产业结构转型升级的关键时期，传统的低端制造业逐渐式微，甚至里面有不少落后、过剩的产能，依然处于残酷的淘汰过程中。而新兴产业、高端制造业、现代服务业则还在培育发展过程中，已取得了一定成效，但还不足以形成经济支柱，经济转型面临“青黄不接”的风险，转型任务依然沉重。而且，由于面临更大的国际贸易摩擦，以前常用的对外引进技术的方法，目前面临很大的不确定性，技术进步的难度更大。

　　（2）金融方面，市场化改革不断推进，资本市场在国家经济工作中的地位已被显著提高，监管部门不断修订文件，持续放开新市场、新业务、新产品，并且加快了证券经营机构（证券公司、基金公司、期货公司等）和金融市场（股票市场、债券市场、货币市场等）的对外开放。资本市场在支持新兴产业发展的进程中起到越来越大的作用，这也给银行带来很大的竞争压力。

　　因此，此时的银行业，一方面要处理老旧产业淘汰过程中的不良资产压力，同时另一方面又要掌握新的服务方式，以便服务好新兴产业，并且找到新的业务空间，确实也是处于较为艰难的一段时期。服务新兴产业方面，银行业又面临非银行金融机构更大的竞争，虽然体量上依然占据绝对优势，但在抢占新兴产业阵地上，已面临很大压力。

　　显然，银行业此刻确实非常需要一张券商牌照。

　　我国《商业银行法》于2003年第一次修订时，写入了一句“商业银行在中华人民共和国境内不得从事信托投资和证券经营业务，不得向非自用不动产投资或者向非银行金融机构和企业投资，但国家另有规定的除外。”正是这绝妙的“国家另有规定的除外”几个字，法律将放开银行参与混业经营的权限授权给政府，使我国的银行业其实在2003年便已经开启了综合化之路。随后，监管部门出台有关规定，使银行先后获得了保险、公募基金、信托、金融租赁等牌照。但是，目前尚未获得券商牌照，而券商（其旗下还能布局期货、直投、另类、资管等子版块）是最能够服务好未来新兴产业的，甚至可以说是未来的金融市场主角。

　　因此，银行获取券商牌照，并将该牌照用于服务自己现有的新老企业客户，是通往全能银行、通往新兴产业时代的必由之路。

　　(本文作者介绍：中国人民大学金融学硕士，CFA持牌人，曾供职于浙商证券、光大证券研究所，担任金融行业分析师，2018年加盟国信证券，任金融业首席分析师。)