2023全球主权信用风险研究报告

　　国际合作部

　　尽管2022年世界各国陆续解除新冠肺炎疫情（简称“疫情”）相关的管控政策并开放边境，但2023年全球经济复苏步伐依旧缓慢且不均衡，经济活动仍未达到疫情之前的水平，尤其是在很多新兴市场与发展中国家。与此同时，仍有多重因素正在阻碍全球经济的复苏进程。首先，俄乌冲突仍在持续，巴以两国和印巴两国也爆发了新的冲突，全球地缘政治风险显著上升。其次，2023年多国继续维持较高的利率水平以对抗通胀，使得全球通胀率预计将同比下降1.8个百分点至6.9%，但仍然处于较高水平，地缘政治冲突加剧、高通胀和高利率水平使得全球经济增长承压。再次，全球经济增速放缓下政府为刺激经济加大财政支出使得财政巩固计划时间推迟，并导致2023年全球政府债务总额高位攀升至95.9万亿美元，加之政府债务利息负担也处于较高水平，这均增加了政府财政巩固的难度。最后，在全球融资环境保持紧缩、债务规模上升和货币贬值压力加大的背景下，经济或偿债来源对外依赖度较高的发展中经济体外部风险显著上升。总体来看，全球主要经济体中，美国、日本和欧元区高债务成员国政府偿债能力承压，中国和欧元区其他国家相对稳定。

　　外部环境的恶化以及自身较弱的抗风险能力使得新兴市场与发展中国家主权信用风险总体处于较高水平且分化显著，部分发展中国家主权信用质量严重承压。全球经济持续放缓、货币政策维持紧缩状态和较弱的抗风险能力使得新兴市场与发展中国家主权信用风险继续保持在较高水平。目前大多数新兴市场与发展中国家经济发展程度仍然偏低，且工业基础较为薄弱，同时很多国家对矿产资源、油气能源和农产品的出口较为依赖，使得新兴市场与发展中国家仍然无法摆脱全球经济周期性波动的影响，其中外需放缓、高融资成本、资本外流和本币贬值将成为短期内新兴市场与发展中国家面临的主要掣肘因素。总体来看，全球新兴市场与发展中国家主权信用风险仍处于较高水平并呈现出显著分化的特征，其中部分撒哈拉以南非洲、拉美、中亚、南亚国家以及非石油出口国外部风险显著上升，拉美和撒哈拉以南非洲主权信用风险处于很高水平，中东欧、东南亚国家和石油出口国主权信用质量相对稳定。

　　一、美国

　　美国紧缩的货币政策使金融体系潜在风险承压，经济的预期放缓、新的财政支出举措、增长的利息负担以及缺乏实质性的财政整顿措施将使各级政府财政赤字率和债务负担率高位上升，加之政治分裂对经济社会和政府财政深刻而长期的负面影响，政府偿债能力承压。

　　紧缩的货币政策对抑制国内高通胀产生效用，但其对金融体系稳健性产生的溢出风险上升。美联储自2022年3月至今已进行11次加息，累计加息幅度达525个基点。截至2023年10月，美国通胀率下行至3.2%，仍高于美联储2%的中期目标。金融环境的收紧触发金融体系风险上升。一方面，以硅谷银行和签名银行为代表的一系列中型银行破产所引发的宏观连锁效应可能会进一步暴露出银行、非银行机构或企业潜在的资产负债表问题。另一方面，广泛的信贷收缩推升了有潜在展期需求和投资组合压力的商业地产的融资压力，同时加大了信贷质量系统性恶化风险。

　　财政支持下强劲的消费是经济增长的主要动力，但短期经济增长预期放缓。美国财政扩张对居民消费形成支撑，强劲的消费需求支持2023年前两个季度经济增长1.7%和2.1%，第三季度经济在消费、私人投资加速和出口好转支持下增长5.2%。不过，较高的利率将持续压制耐用品消费和房地产投资，市场对经济放缓的担忧也导致企业在投资上更加谨慎，短期美国经济增长将在信贷条件收紧、商业投资疲软以及消费放缓影响下放缓。

　　财政收入周期性疲软、新的财政支出举措和增长的利息负担将推升各级政府赤字率。经济预期放缓将使财政收入出现周期性疲软，个人所得税预计从2022年的极高水平逐渐正常化。剩余疫情支持措施到期一定程度缓解了财政支出压力，但与老龄化相关的医疗和社会保障支出以及利息支付将增长。综合来看，2023和2024年，预计美国各级政府财政赤字率分别增长2.6和0.6个百分点至6.3%和6.8%。不断增长的财政赤字率将使各级政府融资需求保持高位，同时紧缩的货币环境也将提升政府债务融资成本，严重依赖债务融资以及运用铸币权使债务货币化均使偿债来源安全性处于较低水平。

　　美元的国际储备货币地位是维持政府偿债能力的重要因素，但政府偿债能力持续承压。首先，政府债务负担率高位攀升。2022年，疫情后财政赤字率的高位回落和名义GDP的增长使各级政府债务负担率从疫情高点下降至112.9%，各级政府债务与财政收入之比下降至365.2%，但仍处极高水平。预计2023和2024年高企的财政赤字率和融资需求将继续推升各级政府债务负担率至123.1%和126.9%。其次，短期内财政失衡和高债务问题难以得到实质性改善。一方面，财政整顿和财政供给侧政策将受限于大选压力、高利率环境以及社会和政治共识等多方面挑战。反复出现的债务上限僵局和缺乏实质性的中期财政整顿框架不断侵蚀市场对美国政府财政管理和美元信用的信心，政治分裂对政府运转和经济运行产生的负面影响是深刻而长期的；另一方面，运用铸币权使债务货币化、以增加债务的方式应对财政缺口和偿债压力、以及提高或暂停债务上限等做法将持续削弱美元信用基础。

　　二、中国

　　中国政府实施积极的财政政策以扩大内需和提振市场信心，加之防风险政策的落实，预计将巩固经济复苏向好态势。中国各级政府债务负担率呈上升趋势但仍处于较低水平，加之较强的外部地位，保障了之较高的本外币偿债能力。

　　2023年中国经济在一系列积极政策下逐步修复。2022年末的中央经济工作会议、2023年3月“两会”以及7月中央政治局会议均明确了加大宏观政策调控的总基调，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，以扩大内需以及提振信心。在财政政策方面，继续落实结构性降税降费、扩大内需以及政府牵头投资等政策。在货币政策方面，2023年采取降准降息的政策释放流动性，并针对房地产信贷政策进一步放松，以增强市场信心。同时，防风险领域将重点放在房地产政策调整以及地方债务风险防范化解等方面。在稳增长的宏观政策指引下，2023年1-3季度，中国经济增速分别同比增长4.5%、6.3%和4.9%，前三季度累计经济增速为5.2%。2023年10月，中国人大常委会表决通过增发1万亿元国债，用于加快恢复建设以及提升防灾减灾救灾的能力，初步计划资金2023年四季度使用5，000亿元，结转2024年使用5，000亿元，预计国债资金的使用将带动国内需求恢复，进一步巩固经济企稳回升态势。估计2023年中国实际经济增速将达到5.2%左右，完成5.0%的政策目标。短期，政策将维持积极有力以巩固中国经济向好态势，并且随着地方债务风险化解，将提升地方政府财政实施效果，从而对经济形成有力支撑，预计中国经济仍将实现5.0%左右的增速。

　　积极的财政政策使中国各级政府债务负担率呈上升趋势，但总体仍处于较低水平，经济的恢复、地方债务风险化解加之强大的外部地位，保障了较强的本外币偿债能力。财政收入方面，2023年1-10月，中国一般公共预算收入18.7万亿元，同比增长8.1%。其中，消费税、企业所得税以及个人所得税等项目由于企业盈利以及居民收入预期下降等因素，同比出现下滑，但增值税由于2022年留底退税导致的低基数同比增长51.8%，成为推动一般公共预算收入增长的主要方面。财政支出方面，中国一般公共预算支出21.6万亿元，同比增长4.6%，占比较大的社会保障和就业、教育、卫生健康以及农林水等领域支出增速较快。2023年10月，中国政府增发国债将公共赤字率由3.0%提升至3.8%。2023年中国各级政府债务负担率约为53.9%，较上年提高4.1个百分点。预计随着中国继续实施积极财政政策稳定宏观经济，各级政府债务负担率预计将有所提升，但在世界主要经济体中仍处于较低水平，并且随着经济的进一步恢复和一揽子化债方案的深化执行，整体债务风险可控，本币偿债能力稳定。中国外债水平较低且拥有充足的外汇储备，强大的对外债权国地位使其拥有较高的外币偿债能力。

　　三、欧元区

　　受俄乌冲突、高通胀和高利率环境以及全球需求疲软等因素影响，欧元区经济增长动能持续减弱，应对通胀的补贴份额减少将使欧元区整体的财政状况有所改善，但紧缩的货币政策推高高债务成员国的主权债务偿还压力。

　　2023年欧元区经济维持低速增长。2023年以来，虽然通胀压力出现缓和迹象，且劳动力市场保持强劲，但供需两端复苏艰难，欧元区整体依然面临多重挑战，估计2023年经济将保持0.6%的低增速。具体来看，主要表现在以下方面。一是高通胀侵蚀消费增长。尽管随着能源价格下降及供应链限制缓释，欧元区通胀率由2022年10月10.6%的高点下降至2023年10月的2.9%，但仍高于欧洲央行2%的中期政策目标，高通胀持续对国内消费形成一定的抑制作用。二是融资条件收紧导致金融部门对实体经济的支持力度逐渐减弱。为遏制高通胀，2022年7月至2023年10月，欧洲央行已连续十次累计加息450个基点。持续加息限制了欧元区金融部门对实体经济的支持力度，金融部门对私人部门贷款同比增速自2022年9月的7.0%逐步放缓至2023年8月的0.3%，高利率加大了企业和个人的借贷成本，对住房投资和企业投资形成抑制。三是汇率走强和外国需求疲软拖累欧元区出口增长。2022年8月欧元兑美元跌破1：1平价，为近20年最弱，欧洲央行的持续加息加速了欧元的反弹，2023年7月欧元兑美元突破1.12，上涨了17.7%。2023年10月IMF预计全球经济增速将由2022年的3.5%放缓至2023和2024年的3.0%和2.9%。欧元走强及欧元区企业面临的较高能源价格，叠加全球需求疲软，持续对欧元区出口价格竞争力构成压力，国内需求疲软使其进口增长保持低迷，净出口对经济的拉动力持续减弱。从国别来看，欧元区各国经济增长均呈下滑趋势，“传统强国”德国显著弱于其他国家，拖累欧元区经济。国内消费下滑、能源短缺、国外需求疲软以及利率上升等因素导致德国经济在2023年第二、三两个季度连续出现萎缩，估计2023年GDP将下滑0.5%。

　　短期经济复苏持续乏力。短期内，随着通胀率进一步回落、家庭实际收入有所恢复以及欧元区的出口需求回升，预计2024年欧元区经济增速将增加至1.2%。但短期经济复苏持续乏力，仍需关注潜在下行压力。首先，地缘政治与异常天气对欧洲能源价格波动和经济增长形成的潜在冲击仍不容忽视。其次，制造业萎缩向服务业蔓延使短期经济持续低迷，欧元区10月综合采购经理人指数（PMI）从9月的47.2降至46.5，明显低于荣枯线50，显示出经济活动加速下滑。其中，制造业PMI维持在43.1，表明制造业仍处于收缩区间；服务业PMI从48.7降至47.8，表明疲软的工业活动正蔓延至服务业。此外，劳动力市场开始走弱，经济疲软导致欧元区就业市场韧性有所消退。2023年10月欧元区主要经济体法国和德国岗位空缺数据有所回落，预计2024年欧元区失业率将由2023年的6.5%上升至6.7%。

　　欧元区整体的财政状况将有所改善。能源价格下降使政府应对能源危机以及高通胀的补贴份额有所减小，欧元区从2023年起取消了近75%的能源和通胀补偿措施，预计相关的财政成本降低将使欧元区政府财政赤字率均值由2022年的3.6%微幅收窄至2023年的3.4%，但仍高于欧盟3.0%的赤字约束。受新冠疫情和俄乌冲突影响，欧盟委员会在2020-2023年间允许成员国财政暂时偏离欧盟财政纪律要求，但欧盟将于2024年停用财政约束条款。随着经济复苏，应对通胀的财政支持措施有序退出以及财政约束回归，预计2024年欧元区财政赤字率将收窄至2.7%。欧元区成员国财政状况不均衡，估计2023年有2个国家财政呈盈余，9个国家财政赤字率小于3.0%，9个国家财政赤字率大于3.0%。

　　紧缩的货币政策推高高债务成员国的主权债务偿还压力。高通胀对债务的缓释作用将使欧元区政府债务负担率均值由2022年的92.9%下降至2023年的91.5%，预计经济持续增长及财政紧缩将使2024年政府债务负担率下降至90.2%。按国别来看，2023年希腊、意大利和葡萄牙等6个成员国政府债务负担率超过100%，而卢森堡、爱沙尼亚等8个成员国则不超过60%。持续加息推高高债务成员国的政府债务偿付压力。欧洲央行大幅加息导致政府债务融资成本上升，欧元区成员国十年期国债收益率由2022年7月1.1-3.2%的区间上涨至2023年11月2.4-4.2%的区间。此外，2024年意大利、西班牙、葡萄牙和希腊四国主权债务的月均到期压力分别为363亿欧元、184亿欧元、12亿欧元和9.9亿欧元。融资环境偏紧的背景下，融资成本增加及债务到期压力将推高高债务成员国的偿债压力，高债务成员国的主权信用质量仍较为脆弱。

　　四、日本

　　内生增长动力不足、国内消费需求放缓和外需低迷等因素阻碍日本经济的进一步复苏，财政巩固也将面临诸多挑战，融资成本的上升或将导致政府部门偿债压力进一步增加，并推升主权债务风险。

　　内生增长动力不足、国内消费需求放缓和外需低迷等因素阻碍日本经济的进一步复苏，财政巩固也将面临诸多挑战，政府债务负担持续在高位徘徊。首先，经济方面，随着2022年日本政府陆续解除因疫情实施的“紧急状态”以及年末全面放开边境管控，国内被压抑的消费需求逐步释放和旅游业的迅速回暖使日本经济在2023年显示出强劲的复苏势头，但国内自然资源匮乏、低出生率和人口老龄化趋势加剧的现状以及民众在资产泡沫破灭后形成的谨慎消费习惯均难以在短期内改变，使得经济内生增长动力不足。随着通胀的持续、国内被压抑的消费需求逐步放缓、日元持续贬值推升进口成本以及外需低迷拖累净出口，日本经济的复苏步伐也将逐渐放缓，预计2023和2024年日本经济增速将分别为2.0%和1.0%。其次，财政方面，2023年日本税收收入增长强劲，同时政府已开始致力于财政巩固，但日本政府依靠财政扩张拉动经济增长的发展模式没有改变，其中2023年11月日本政府通过一项17万亿日元的经济刺激计划，在短期经济增速放缓、军费开支大幅增加和人口老龄化进一步加剧的背景下，财政巩固仍将面临诸多挑战，预计2023和2024年日本政府财政赤字率仍将高达5.6%和3.7%。最后，政府债务方面，根据日本财政部的国债发行计划（含补充及追加计划），2023/24财年日本新发行的国债规模较2022/23财年降低9.4%左右，加之2023年经济的复苏，预计2023年和2024年日本各级政府债务负担率将小幅下降至255.2%和251.9%，政府债务与财政收入之比将小幅下降至694.6%和688.1%。但总体来看，目前日本政府主权债务负担率仍徘徊在高位，同时日本政府长期依靠债务收入来弥补财政赤字，其中政府财政一般账户中债券收入约占32.8%，当前较高的财政赤字率也会对日本政府债务负担构成压力。

　　日本央行继续放宽收益率曲线控制政策，短期内央行负利率政策也可能面临转向，融资成本的上升或将导致政府部门偿债压力进一步增加，并推升主权债务风险。2023年7月28日，日本央行在货币政策会议中表示央行将以1.0%的固定利率购买国债且不设定购买上限，并允许日本10年期国债收益率在±0.5%的范围内进行波动，但在市场操作中仅将上述目标区间上下限作为参考，而不再作为刚性限制。日本央行此举进一步增加了收益率曲线控制政策（Yield Curve Control，YCC）的灵活性，在该项决议公布后一周之内日本10年期国债收益率由0.443%迅速上升21.1个基点至0.654%，上升幅度高达47.6%，同时2023年前11个月日本10年期国债收益率均值已达0.56%左右，较2022年0.24%的年均水平上升了一倍以上。与此同时，截至2023年10月日本国内通胀率已经连续19个月高于2.0%的目标水平，这是自1992年以来日本首次出现国内通胀率连续1.5年保持在2.0%以上。目前日本全国劳动组织联合会已计划在2024年春季的工资谈判中要求超过5.0%的加薪，其中最大的工业工会UA Zensen甚至寻求6.0%的工资涨幅，这意味着日本的工资-物价螺旋式通货膨胀在短期内很可能将持续，并使日本央行自2016年以来的短期负利率政策面临转向的压力。2022年末日本政府债务负担率已高达260.1%左右，融资成本的微幅增加都会使日本政府面临巨额的利息偿付压力。目前日本央行持有政府未偿债务占比高达43.1%，一旦央行结束短期负利率政策，并叠加国债收益率的上升，日本政府偿债压力或将进一步增加，并推升主权债务风险。

　　五、南亚

　　较高的政府财政赤字率、融资成本和债务负担率长期挑战南亚国家主权信用安全，区域内各国政府偿债能力呈现出显著分化的特征。

　　南亚国家政府财政赤字率和债务负担率居高不下，且面临较重的利息偿付压力。受益于持续的经济改革和“人口红利”效应的逐步释放，2022和2023年南亚地区平均经济增速分别为6.9%和5.8%，远高于全球平均水平，但南亚国家经济基础较为薄弱，财税征管体制落后并缺乏财政缓冲机制，政府财政赤字率长期处于较高水平，2023年南亚地区各级政府财政赤字率平均约为8.3%，比全球平均水平高3.0个百分点。与此同时，南亚各国政府普遍面临较高的融资成本，截至2023年11月，印度和孟加拉国10年期国债收益率分别为7.3%和8.5%，巴基斯坦和斯里兰卡甚至高达15.6%和13.3%。长期的财政赤字、高昂的国债收益率和央行的不断加息也导致南亚各国政府债务负担率居高不下，并面临较重的利息偿付压力。除孟加拉国外，2022年南亚各国各级政府债务负担率均在75.0%以上，在新兴市场与发展中经济体中处于较高水平，同时南亚各国政府利息支出在财政支出中的比重也均在15.0%以上，利息偿付压力较重。

　　南亚各国政府偿债能力呈现出显著分化的特征，巴基斯坦和斯里兰卡主权信用风险处于较高水平，印度和孟加拉国相对稳定。2022年斯里兰卡政府宣布国家破产后接受了大量国际援助，2023年下半年经济呈现初步企稳的迹象，但主权债务风险依旧高企。一方面，巴基斯坦和斯里兰卡在短期内面临较高的债务偿付压力，其中2024年两国各级政府到期债务还本付息额与GDP之比均超过10.0%，而印度和孟加拉国仅为5.3%和3.3%。另一方面，巴基斯坦和斯里兰卡国际储备匮乏，美联储的连续加息导致两国货币在2022年初至2023年第三季度末的累计贬值幅度均在60%以上，2022年末斯里兰卡短期外债与国际储备之比已超过400.0%，巴基斯坦也高达88.3%，而印度和孟加拉国仅为22.5%和54.9%。总体来看，印度和孟加拉国政府偿债能力相对稳定，而巴基斯坦政府偿债能力较低，斯里兰卡政府偿债能力甚至处于极低水平，区域内各国政府偿债能力显著分化。

　　六、东南亚

　　东南亚地区主权信用质量总体稳定，仅少数国家面临一定外部风险。

　　东南亚地区主权信用质量总体稳定，仅马来西亚和越南等国家面临一定的外部风险。东南亚国家经济外向型特征明显，2023年全球经济放缓导致东南亚国家平均经济增速降低1.7个百分点至4.0%，但东南亚国家长期实行严格审慎的财政管理，2023年地区政府财政赤字率平均仅为2.1%左右，且大多数东南亚国家政府债务负担率也相对较低，除新加坡外，其余东南亚国家政府债务负担率均低于70.0%。与此同时，大多数东南亚国家国际储备相对充裕，使得2023年美联储加息期间能够有效抑制汇率波动，除马来西亚和泰国外，2023年前三季度东南亚其他国家本币贬值幅度均在5.0%以下。不过少数东南亚国家仍面临一定的外部风险。一方面，马来西亚和越南分别受到全球半导行业进入下行周期以及大量外资企业撤出的负面影响，2023年经济增速分别同比放缓4.7和3.3个百分点至4.0%和4.7%，经济放缓幅度较大。另一方面，截至2022年末马来西亚短期外债与国际储备之比已高达95.2%，2023年前三季度马来西亚本币贬值幅度也达到8.1%左右，外债偿付压力可能会进一步加大。总体来看，东南亚国家主权信用质量总体稳定，仅马来西亚和越南等少数国家面临一定的外部风险。

　　七、中亚

　　中亚国家国内骚乱事件使稳定性有所承压，政府债务融资来源主要依靠外部支持优惠贷款，且出口竞争力弱以及对外部融资的依赖使其外债负担沉重，汇率贬值压力以及国际储备相对不足使外债偿付风险处于较高水平。

　　部分中亚国家政局稳定性有所承压，地区外债偿付风险总体较高。2022-2023年，哈萨克斯坦、乌兹别克斯坦和土库曼斯坦基本已通过选举实现第一代领导核心向第二代领导核心的平稳交接，塔吉克斯坦也采取措施为政权平稳交接铺路，政局整体稳定。但吉尔吉斯斯坦经济基础缺乏以及政党制度的不健全导致其政治转型进程反复，政局长期处于动荡之中。同时，地缘局势紧张以及国内社会骚乱事件使中亚政局稳定性有所承压。受部分社会支出增加影响，中亚地区财政赤字将有所扩大，估计2023年中亚财政赤字率加权平均为1.2%。中亚地区政府债务负担率整体处于较低水平，2022年，中亚地区各级政府债务负担率加权平均值为23.7%，但是吉尔吉斯斯坦由于财政赤字率长期处于较高水平以及货币贬值因素影响，政府债务负担率处于区域最高水平，2022年政府债务负担率为52.0%。由于中亚地区金融发展水平较低，偿债来源对双边官方贷款以及多边组织机构优惠贷款较为依赖，同时外债水平较高，使其本外币偿付能力均处于较低水平。一方面，吉尔吉斯斯坦、塔吉克斯坦和乌兹别克斯坦对外部援助贷款较为依赖，分别占其政府外债的约70%、80%和85%左右。但哈萨克斯坦、乌兹别克斯坦以及土库曼斯坦依靠能源出口积累的主权财富基金，可以对债务偿付形成一定补充。另一方面，中亚地区对外筹措国家建设资金导致其外债规模长期处于高水平，2022年中亚地区加权平均外债负债率处于69.4%的高水平。同时，由于中亚地区出口竞争力较弱，经常项目常年处于逆差状态，加之较大的本币贬值压力，外汇储备相对不足。2022年，中亚地区国际储备与GDP之比加权平均为23.6%，相比69.4%的外债负债率处于明显不足状态。综上所述，中亚地区本外币偿债能力处于较低水平。

　　八、中东北非

　　中东北非地区地缘政治风险显著升级，地区通货膨胀压力在紧缩的货币政策影响下有所缓解，但粮食安全和气候问题仍使部分国家持续面临高通胀压力。受石油减产、紧缩货币政策和地缘政治风险等因素影响，中东北非地区经济增长预计放缓，同时石油出口国与非石油出口国主权信用质量呈现分化特征。

　　中东北非地区国内政局稳定性和地缘政治风险高度承压，紧缩的货币政策使中东北非地区整体通胀压力有所缓释。一方面，巴以冲突升级使以色列与地区阿拉伯国家关系急剧恶化，地区地缘政治风险显著上升；另一方面，苏丹和也门各自持续的国内冲突以及由此引发的社会民生问题导致其政局稳定性处于很低水平，粮食安全问题和气候挑战也使地区内新兴市场和发展中经济体在维护社会稳定方面高度承压。在持续加息和全球大宗商品价格下行影响下，2023年中东北非地区多数国家通胀压力有所缓解。石油出口国中海湾合作委员会国家以及非石油出口国中多数新兴及发展中经济体的通胀已恢复或接近疫情前历史平均水平。不过，粮食安全问题（苏丹、也门、阿尔及利亚）、气候干旱（摩洛哥、突尼斯）和汇率贬值对进口价格的滞后效应（埃及、土耳其）使相应国家持续面临高通胀压力。

　　石油出口国与非石油出口国主权信用质量呈现分化特征。石油出口国方面，OPEC+三轮减产和沙特阿拉伯额外临时减产使石油出口国的石油部门增长放缓，在投资支持下非石油部门的增长部分抵消了上述影响，综合来看，预计2023年石油出口国平均经济增速将同比放缓4.1个百分点至2.0%。2023年油气收入的减少成为各国财政平衡与GDP之比恶化的主要拉动因素，预计科威特、阿曼、卡塔尔、阿联酋和沙特阿拉伯的财政盈余率将下降；财政支出在公共投资、补贴和国防领域的增长使阿尔及利亚财政赤字率显著上升；巴林非石油经济的强劲增长抵消了石油部门收入下降的不利影响，预计其财政赤字率将小幅下行。不过石油出口国政府债务负担率总体仍处于较低水平且国际储备和主权财富基金较为充裕，偿债能力总体保持稳定。非石油出口国方面，尽管旅游和出口（摩洛哥、突尼斯）以及汇款收入（摩洛哥）对部分国家的经济增长形成支撑，但受紧缩的货币政策影响，预计2023年新兴和中等收入经济体的平均经济增速将同比下降0.8个百分点至2.9%。多数新兴市场和中等收入经济体仍在收紧其财政状况，预计2023年相关国家财政赤字率将在高位上小幅下行，不过融资成本的上升增加了该类经济体债务偿付压力。苏丹和也门各自持续的冲突导致国家脆弱性加剧，预计2023年低收入经济体经济将同比恶化8.9个百分点至-9.4%，财政赤字率增长0.9个百分点至3.4%，各级政府总债务与财政收入之比的均值将大幅增长2072.1个百分点至3030.5%。

　　九、中东欧

　　经济复苏乏力及俄乌冲突的外溢效应使2023年大多数中东欧国家政府财政平衡恶化，融资成本上升及欧盟资金的不确定性将使财政的可持续性面临挑战，但政府债务负担处于较低水平且多国有所下降，整体偿债压力不大。

　　经济复苏乏力及俄乌冲突的外溢效应使2023年大多数中东欧国家政府财政平衡恶化。受持续高通胀、从紧的货币政策及外部需求疲软等因素影响，2023年中东欧地区面临低增长，经济增速将由2022年的4.1%下降至2023年的0.8%。其中，克罗地亚和罗马尼亚在区域内经济增长相对强劲，立陶宛、匈牙利和爱沙尼亚经济则明显衰退。经济增长放缓、应对能源危机和通胀的补贴支出以及军费支出持续较大，导致2023年该区域政府财政平衡恶化。一方面，政府为应对通胀采取包括降低或者取消部分食品增值税、燃料消费税并对多子女家庭退税等支持措施，同时受经济下行影响，政府财政收入承压；另一方面，受高通胀影响，对家庭的财政支持措施仍然是2023年的财政重点，主要包括设定能源价格上限、额外的社会转移支付和增加养老金支付，加之对乌克兰难民及军事援助相关的支出增加，导致财政支出大幅增加。综上，估计2023年中东欧区域政府财政赤字率均值将增加至4.6%，区域内共有6个国家财政赤字率超出3%的欧盟警戒线。随着经济前景好转、应对通胀的支持政策到期及财政巩固持续推进，预计2024年该区域政府财政赤字率将下降至3.9%。

　　融资成本上升及欧盟资金的不确定性将使财政的可持续性面临挑战。短期内，中东欧国家政府将在削减财政赤字的需求与增加能源、基础设施和国防支出的需求之间寻求平衡，欧盟资金能否及时流入将对财政产生较大影响，推迟或削减融资可能会限制财政政策灵活性及财政整顿前景，需要特别关注的是，匈牙利和波兰与欧盟委员会在法治问题方面的纠纷尚未解决，推迟了欧盟资金的发放，将对其财政可持续性产生威胁。同时，财政平衡恶化及融资成本上升将推升中东欧国家政府融资需求，财政可持续性面临进一步挑战。2022年以来金融环境收紧推动中东欧国家十年期国债收益率上涨，截至2023年11月，中东欧国家十年期国债收益率由2022年初1-5%上涨至4-7%。中长期来看，中东欧地区的人口老龄化将使财政平衡持续承压。

　　中东欧地区政府债务负担处于较低水平且多国有所下降，整体偿债压力不大。中东欧地区政府债务负担整体处于较低水平，2022年经济复苏和财政平衡改善使中东欧地区政府债务负担率均值由2021年的51.9%下降至49.0%。虽然经济增速放缓，但债务规模增幅更低，估计将使2023年政府债务负担率均值小幅下降至48.8%，远低于94.2%的全球均值水平。2023年政府债务与财政收入之比将下降至123.2%，低于295.5%的全球均值水平，偿债压力不大。按国别来看，中东欧区域内除了克罗地亚（63.8%）和匈牙利（68.7%）的政府债务负担率高于60%的欧盟警戒线，区域内其他国家均低于60%。相较2022年，2023年除爱沙尼亚、捷克、波兰和罗马尼亚因财政赤字较大导致政府债务负担率出现小幅上涨外，其他中东欧国家政府债务负担率均有所下降。虽然融资成本上升导致利息支出压力上行，但仍处于较低水平。融资成本上升使利息支出与GDP之比由2022年的1.3%增加至2023年的1.6%，但仍低于1.9%的全球均值水平，整体压力可控。

　　十、拉美

　　国际金融市场利率维持高位、全球经济放缓及自身对发达国家的高依赖性使得部分拉美国家主权债务风险处于很高水平。

　　经济的外部脆弱性和本币大幅贬值导致部分拉美国家主权债务风险处于很高水平。拉美国家长期出口替代、财政扩张、大规模举借外债以及依靠矿产资源和农产品出口使得拉美国家在经济和金融等领域对发达国家具有较高的依赖性，经济和出口创汇能力对大宗商品价格波动敏感性也较强。首先，国内持续的高通胀、全球利率维持高位、大宗商品价格回落叠加全球经济的放缓将导致拉美国家2023年平均经济增速同比回落1.8个百分点至2.1%。其次，国际金融市场利率上升导致部分拉美国家发生严重的资本外流和货币贬值，其中2023年前三季度阿根廷和苏里南本币贬值幅度分别高达91.9%和19.5%，同时国际储备锐减，外债偿付压力显著增加。再次，全球经济放缓导致出口贸易急剧萎缩，阿根廷、苏里南和委内瑞拉等国家进一步举借外债和加大货币发行导致自身陷入债务滚动和恶性通货膨胀的恶性循环，其中上述三国2023年政府债务负担率分别高达89.5%、107.0%和159.5%，通货膨胀率也分别高达121.7%、53.3%和360.0%。此外，厄瓜多尔在2023年总统大选期间也频发暴力事件，可能会面临较大的政治不稳定风险。总体来看，阿根廷和苏里南主权债务风险处于很高水平，委内瑞拉主权债务风险处于极高水平，厄瓜多尔国内的政治风险也不容忽视。

　　十一、撒哈拉以南非洲

　　长期的国家战乱、显著的外部脆弱性以及沉重的债务负担使得撒哈拉以南非洲国家面临很高的主权债务风险。

　　撒哈拉以南非洲国家主权债务风险显著上升并处于很高水平。由于政治体制发展和国家治理水平较低，撒哈拉以南非洲国家长期处于内乱和地缘政治冲突状态，国内政局和社会稳定性均较差，其中埃塞俄比亚和南苏丹等国家相继在2023年8月和11月爆发武装冲突。与此同时，撒哈拉以南非洲国家经济发展程度低且政府债务负担较为沉重，全球重债穷国计划（HIPC）的38个国家中有32个位于撒哈拉以南非洲地区，占比高达84.2%。2023年撒哈拉以南非洲地区人均GDP不足2300美元，利息支出与财政支出之比高达15.7%，各级政府总债务与财政收入之比高达331.8%，南苏丹、加纳、埃塞俄比亚、马达加斯加和刚果（金）主权债务风险处于极高水平。此外，2023年全球大宗商品价格的回落也导致部分国家外部脆弱性凸显，其中以石油为主要经济支撑的安哥拉2023年政府债务负担率同比上升18.2个百分点至84.9%，以农产品和服务业出口为主要创汇支撑的肯尼亚政府债务负担率也同比上升1.8个百分点至70.2%，全球利率维持高位也导致多国本币大幅贬值，2023年前三季度安哥拉、肯尼亚、尼日利亚和南非本币贬值幅度均超过了10.0%，安哥拉和尼日利亚甚至超过60.0%。总体来看，撒哈拉以南非洲国家主权债务风险处于很高水平。

　　(本文作者介绍：大公国际作为中国国新控股子公司，成立于1994年，拥有独创的评级方法和评级技术，科研成果丰富。)