夏磊：能生万物是春风——2024年宏观经济形势与政策展望

　　意见领袖 | 夏磊

　　2023年是极不平常的一年。国际地缘冲突、能源危机持续，突发的水旱灾害，给疫情防控转段后的经济恢复带来严峻挑战。

　　全球经济面临不确定性的大背景下，在系列政策“组合拳”联合作用下，我国经济回升向好，波浪式发展、曲折式前进，恢复速度在主要经济体中领先。主要宏观指标边际改善，微观基础保持较好活力，显现出强大的韧性。

　　与国际规律一致，我国经济呈“W”型复苏态势。全球范围内的疫后经济走势均符合“W”型，典型如美国，2021年上半年放松疫情管制后，GDP折年数同比增速由2021年一季度的1.6%升至二季度的12.0%，随后又降至2022年四季度的0.65%，之后再回升至2023年三季度的2.9%。我国经济走势也符合“W”型，GDP增速由2022年四季度的2.9%增至2023年一季度的4.5%、二季度的6.3%后，回落至三季度的4.9%，随着内生动能不断积聚，四季度经济增速有望回升。

　　消费重点领域有亮点，增长空间有潜力。1-11月，社零同比增长7.2%，较1-10月提高0.3个百分点。服务性消费较快增长。前11个月，服务零售额同比增长19.5%，比前10月加快0.5个百分点。前11个月，全国餐饮收入累计同比增长19.4%，保持快速增长。新能源汽车持续高速增长。前10个月，新能源汽车销量累计同比增速超35%，市占率超30%。升级类产品消费回升较快。1-11月限额以上单位金银珠宝类、烟酒类、体育娱乐用品类商品消费分别同比多增11.9%、10.9%和10.7%。消费潜力仍有提升空间。2022年我国最终消费支出占GDP的比重达53.2%，是我国经济增长的主拉动力，但仍显著低于典型发达国家经济体。地产链条消费有待进一步修复。1-11月限额以上单位建筑及装潢材料类商品消费同比下降7.8%，家用电器和音像器材类商品消费同比微增0.6%。

　　投资增长平稳，结构继续优化。1-11月，全国固定资产投资同比增长2.9%，增速与1-10月持平。基建、制造业投资持续增长。1-11月制造业投资同比增长6.3%，较1-10月加快0.1个百分点；基建投资同比增长5.8%，较1-10月回落0.1个百分点。高技术产业投资增长较快。1-11月，高技术产业投资同比增长10.5%。房地产投资仍在探底。1-11月房地产开发投资同比下降9.4%。

　　出口逐步改善，短期内有波动。出口总额在7月增速触底，后两月降幅均收窄，10月降幅略走阔，但11月同比增速由负转正为1.7%。外贸结构持续优化。新能源汽车、锂电池、光伏电池“新三样”出口增速较高，前三季度增长41.7%。民营企业支撑作用不断增强。前11个月民营企业出口增长5.3%，占出口总值63%。“一带一路”贸易占比提升。前11个月对“一带一路”沿线国家累计进出口额增长2.6%，占进出口总额46.5%。

　　中长期看，我国经济发展面临着新形势

　　一是外部环境变化

　　美联储加息已近尾声。自2022年3月以来，本轮加息周期美联储已累计加息11次，累计加息幅度达525BP，联邦基金利率区间由0%-0.25%升至5.25%-5.50%，是近20年来的最高水平。2023年11月，美联储继9月后连续第二次会议暂停加息，同时12月初鲍威尔发言提及，“我们采取的强有力行动已将我们的政策利率很好地转移到限制性领域，这意味着紧缩的货币政策正在给经济活动和通胀带来下行压力”，加息或已近尾声。

　　中美关系阶段性回暖。中美近期开展了一系列重要高层交往，在关键领域重启了系列对话机制，并先后成立了商业问题、经济领域、气候、禁毒四个工作组，中美关系出现止跌企稳的积极迹象。11月15日，习总书记同拜登举行中美元首会晤时指出，“相互尊重、和平共处、合作共赢，应该是中美共同努力的方向”。

　　东盟保持我国第一大贸易伙伴地位。2019年4月东盟超美国成为我国第二大贸易伙伴；2020年第一季度东盟超越欧盟成为我国第一大贸易伙伴；2023年前11个月，东盟继续保持我国第一大贸易伙伴地位，增长0.1%，占比15.3%，美国为我国第三大贸易伙伴，贸易总值为4.26万亿元，下降6.9%，占11.2%。

　　二是人口总量与结构重塑

　　生育率下降，总人口开始减少。根据国家统计局数据，2022年末中国人口总规模为14.1亿人，减少85万人，自1961年后首次负增长，意味着我国总人口或已于 2021 年达到峰值，快于联合国经济和社会事务局人口处2019年预测中国人口达峰在2025年后。生育率较快下降。2020年总和生育率为1.28，首次低于日本，也显著低于20 世纪80年代初日本人均GDP在1万美元左右的生育水平。2021年我国生育率进一步降至1.16，2022年我国出生人口自1950年以来首次跌破1000万。总人口负增长、生育率持续处于低位水平，16-59岁的劳动年龄人口减少将加快，会进一步降低经济潜在增长率。

　　但人口总体素质在不断提升。2022年，我国劳动年龄人口平均受教育年限达10.93年，比2021年提高0.11年，比2020年提高0.18年。人口素质不断提高更加有利于促进经济发展方式转变、产业结构升级和全要素生产率提升等方面。

　　三是房地产周期

　　房地产市场供求关系发生重大变化。总量上供给充足，2020年全国城镇家庭户人均住房间数由2010年的0.9间增加至1.1间，基本告别住房短缺。同时，因城镇化减速和新增人口减少，房地产总需求在减少。区域分化明显，存在供给结构问题。一二线城市核心区域土地供给不足，但大量购房者的购房需求、租房者的租赁意愿回归城市核心区，造成了住房供需错配的矛盾；三四线城市当前库存处于高位，但需求有限。住房需求升级。与房地产大建设时代以刚需客群买房“上车”为主不同，存量时代购房者需求逐步向功能、品质改善转化。

　　未来房地产销售回归需求中枢。中长期需求来自城镇化水平的提升、城市间人口流动趋势加剧、住房消费升级、居住条件改善、经济增长带动居民住房消费、家庭结构变化等六大因素产生的三大住房需求，据我们测算，预计2023-2027年，我国房地产市场仍存在11.64亿平/年的商品房需求。一是城镇人口增加需求，预计未来5年年均需求规模增长4.34亿平方米。二是城市更新改造需求，预计未来5年年均需求规模增长0.43亿平方米。三是居住条件改善需求，预计未来5年年均需求规模增长5.47亿平方米。

　　展望2024年，我国仍处于战略机遇和风险挑战并存的时期。在迈向高质量发展的路上，制度优势、市场优势、产业优势和人才优势是最有力支撑和保障。春风起，万物生，乘势前行。在预期有所扭转、消费延续修复、投资企稳回升、外贸趋稳向好等积极因素影响下，2024年中国经济值得期待。

　　风险提示：经济运行不及预期风险，世界经济超预期衰退，地缘政治风险，国际经验适用性风险，产业政策不确定性风险等。

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　　证券研究报告：《能生万物是春风——2024年宏观经济形势与政策展望》

　　对外发布时间：2023年12月17日

　　发布机构：国海证券股份有限公司

　　本报告分析师：夏磊

　　SAC编号：S0350521090004

　　(本文作者介绍：国海证券首席经济学家)