高瑞东：疫情冲击落地，基建开启反弹

2021年09月17日17:07

　　文/新浪财经意见领袖专栏作家高瑞东

　　疫情汛情冲击下，经济复苏继续放缓，8月投资、消费、生产均不及预期，消费数据下行幅度最大。随着8月份专项债发行加速，基建如期小幅反弹。预计9月消费和固投有望回升，基建也将随着专项债进入密集发行期，持续发力。

　　一、疫情汛情冲击进一步显现，基建小幅反弹

　　事件：9月15日，国家统计局公布8月实体经济数据。

　　【1】生产单月同比增速5.3%，前值6.4%，光大预期6.0%，市场预期5.8%；

　　【2】固投累计同比增速8.9%，前值10.3%，光大预期8.7%，市场预期9.1%；

　　【3】社零单月同比增速2.5%，前值8.5%，光大预期6.9%，市场预期7.4%。

　　核心观点：疫情反复和汛情冲击下，经济复苏继续放缓，8月投资、消费、生产均不及预期，其中消费数据下行幅度最大。随着8月份专项债发行加速，基建如期小幅反弹。

　　9月，上轮国内疫情散发基本得到有效控制，预计消费和固投有望反弹和进一步回升，基建也将随着专项债进入密集发行期，持续反弹。

　　二、制造业：低基数叠加中游设备制造业发力，小幅反弹

　　固投增速小幅低于市场预期。与2019年同期相比（下同），8月固定资产投资单月增速8.8%，相比于7月的5.6%小幅反弹，但反弹高度低于二季度（单月约在11%左右）。其中，房地产继续回落，制造业和基建反弹。

　　低基数叠加中游设备制造业发力，制造业投资增速小幅反弹。7月下旬以来的疫情反弹，打断了制造业复苏的进程，8月制造业PMI录得50.1%，比7月回落0.3个百分点，创下2020年3月以来新低，指向制造业复苏节奏进一步放缓。不过，由于制造业投资在2019年同期基数较低，2019年8月单月同比增速自7月的5%转负至-2%，推高了投资的同比表现；从环比来看，制造业投资的环比表现（-2%）基本持平于季节性（2016年至2018年同期均值-2%）。

　　排除基数原因，中游设备制造行业和高技术行业在8月份发力明显。以2019年为基数，运输设备、电子设备、专用设备的单月投资增速分别相对7月提振了17个、13个及12个百分点。而上游制造业，如化学原料及制品及有色金属投资增速则分别回落了3个及12个百分点，或是受能耗双控政策的约束。

　　三、房地产：投资、销售、新开工持续回落

　　房地产投资、销售和新开工增速持续回落。以2019年为基数，8月单月投资增速12.1%，是今年4月高点（21.6%）以来连续第5个月下滑。受疫情防控政策收紧，和各地地产调控政策持续升级，新房销售增速继续回落，8月销售面积单月增速下滑至-4%。销售下滑，开发商回款放慢、资金约束加强，新开工增速继续走弱，房地产投资也维持缓慢下行的趋势。

　　向前看，随着部分开发商出现经营困难，预计房地产端的融资管控或能出现一定放松。9月14日，据《经济日报》报道，下半年在实施房地产贷款集中度管理的过程中，要注意把握好力度和节奏，充分考虑市场的承受能力，减少对市场的过大冲击，防范发生“处置风险的风险”；9月15日，国家统计局表示，恒大债务违约风险对行业影响仍待观察。我们认为，假如越来越多的开发商因为资金短缺而产生较大的经营困难，房地产投资增速持续下行，不排除未来地产端融资管控会边际微松。

　　四、基建：如期反弹，将持续发力

　　基建增速如期小幅反弹。以2019年为基数，广义基建8月单月投资增速0%，相对7月的-3.1%小幅反弹。8月专项债发行小幅放量，新增专项债发行4896亿元，高于7月的3404亿元和6月的4303亿元。专项债发行提速下，8月建筑业PMI录得60.5%，高于上月3.0个百分点，8月建筑业新订单指数为51.4%，高于上月1.4个百分点，市场活动明显加快。

　　9月以来，专项债发行明显提速，基建投资有望持续反弹。据截至9月18日的发行安排来看，9月累计地方政府专项债发行达到3140亿，相比上月同期多增1422亿，专项债发行已呈现出明显提速的信号。根据24个省份披露的三季度地方债发行计划，三季度计划新增专项债发行达到 1.52 万亿，而此前7月、8月分别低于计划 727 亿、1439 亿。因此，9 月将迎来专项债发行高峰，完成9月发行计划的同时，或可以弥补7、8月未完成的计划。

　　专项债发行提速下，有望带动基建持续反弹。一方面，在国常会“尽早形成实物工作量”的指示下，专项债发行将持续提速，9月将迎来专项债发行高峰，有力带动基础设施等领域扩大有效投资；另一方面，政策多次表态支持重大工程项目建设，加快将102项重大工程落实到具体的项目中，继续支撑专项债投向基建领域。

　　五、消费：石油制品和居住品类表现较差

　　疫情汛情冲击下，社零大幅低于预期。与2019年同期相比，8月社零增速3%，大幅低于7月的7.3%，也低于了年初（疫情冲击下，2月社零增速6.4%）。8月社零环比增速-1.6%，大幅低于历史同期的2.6%（2016年至2019年）。

　　今年8月，多地普遍高温多雨，叠加疫情冲击，各类消费品增速普遍出现回落。其中，与出行相关的石油制品，及地产竣工品类（家具、家电、建材）回落较大，可选、必选品类和汽车消费回落幅度较小。

　　9月份，消费数据有望出现反弹，但疫情反复、居民收入不均衡等问题会拖累消费复苏的步伐。截至9月15日，8个大城市[1]的地铁日均客运量同比增速0%，相对于8月的-8%出现反弹，说明居民出行有所恢复，但尚未回到6月（16%）和7月（20%）的水平。随着各地开学和中秋、国庆假期临近，预计9月份消费数据会出现小幅反弹。但是，疫情反复和居民收入恢复不均衡的问题，会持续拖累消费复苏的步伐。

　　第一，国内疫情防控持续收紧，慎终如始，居民生活半径仍然受限，旅游、餐饮、教育娱乐等线下服务业的修复节奏相对较慢。近期，福建出现了“德尔塔”疫情散发，“德尔塔”在全球蔓延，“拉姆达”变异株席卷南美，疫情境外输入的压力未减轻，国内疫情防控也难以放松。

　　第二，收入结构性分化，和居民较高的储蓄率，会继续抑制消费的复苏。疫情反复，低收入群体收入不稳定性增强，现金流走弱，大额支出下降。中高收入群体收入基本未受疫情影响，但其消费支出表现稳定，边际消费倾向较低。收入的结构性分化，拖累了整体消费的修复。全球疫情的反复和经济复苏的不均衡性，使得居民储蓄倾向较高，会继续拖累消费复苏的节奏。

　　六、专项债发行加速，基建投资有望持续反弹

　　7月份疫情散发对于经济的冲击基本落地。随着上轮国内疫情反复基本得到有效控制，预计9月消费和固投有望回升，基建也将随着专项债进入密集发行期，持续反弹。

　　基建有望持续反弹。一方面，在国常会“尽早形成实物工作量”的指示下，专项债发行后续将继续提速，9月将迎来专项债发行高峰，有力带动基础设施等领域扩大有效投资；另一方面，政策多次表态支持重大工程项目建设，加快将102项重大工程落实到具体项目中，继续支撑专项债投向基建领域，从而带动基建持续反弹。