刘明彦：中石化为何遭遇滑铁卢？

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏作家 刘明彦

　　充满希望的2019年已经来临，从乐观的角度看，联合石化投资造成的损失并不足以对中石化造成实质性伤害，市场的反应可能有些过度，从国家角度看，中国是全球最大的原油进口国，低油价对降低我国成品油成本甚至物价水平都至关重要，利大于弊是显而易见的。

　　刚刚过去的2018年无疑是多事之秋，除A股市场跌跌不休，全年大跌25%，即使是股神级的基金经理傲视同业的投资业绩也是小幅亏损，另外中美贸易摩擦前景不明也令投资者担忧，但市场上也不都是坏消息，比如国际油价自10月以来跌幅超过40%，国内成品油也迎来五连降，为有车一族省一笔加油支出，但令人感到意外的是，就是这个好消息，却令以进口国际原油提炼成品油为主业的中石化却因子公司投资原油期权遭受了巨额损失，尽管具体损失金额也有待公司披露，但其股价12月27日和28日两个交易日累计下跌超过10%，令风声鹤唳的股民再度绷紧了神经。人们不仅要问，作为全球500强之一，中国最赚钱的央企之一的中石化，为什么会在如此有利的情形下遭遇滑铁卢呢？笔者细思之后，认为主要原因如下。

　　在国际原油及其衍生品定价方面，中国企业还缺乏影响力。

　　美国凭借其全球霸主地位和最发达、最完善的金融市场优势控制了全球大宗商品的定价权，比如国际原油价格，它主要受纽约交易所的几家大型金融机构的投资决策影响，就像高盛、花旗、摩根等美国投行对国际油价有着巨大的影响，而原油生产国沙特、俄罗斯，甚至貌似能够左右国际原油产量的欧佩克对国际油价的影响也相对有限，而中国作为原油的最大进口国，尽管也有自己的原油期货产品，但由于参与者较少而影响有限。从实践看，国际原油现货的价格主要参照纽约油价和布伦特油价，中国企业即使是中石化这样的巨大的原油买家，也只是国际油价的接受者，对国际油价的形成基本没有影响力，而中国央企极可能没有认清这个形势，过高估计了自己的市场力量，过度投资看涨原油期货，甚至卖出看跌期权，后者已经超出了套期保值的范围和贸易公司的能力。

　　国际原油价格受诸多因素影响，投资者容易受到国际事件或国际投行的误导。

　　今年国际原油价格之所以经历过山车行情，原因之一是2018年4月开始，美国声称要加大对伊朗制裁，要使其原油出口数量到11月4日降至零，由于伊朗原油日出口量约200万桶，如果美国对伊朗制裁严格实施，国际原油市场每日将出现约200万桶供给缺口，加之原油出口国之一的委内瑞拉经济陷入崩溃导致原油出口的下降，市场预测国际油价将大幅上涨，有机构投资者预测国际油价将再次突破100美元的大关。但到10月初，特朗普出于中期选举等需要，并没有严格实施对伊朗的原油出口制裁，这导致俄罗斯、沙特增产来弥补伊朗出口减少的企图落空，更不利的是世界经济增速将进一步放缓，受诸多不利因素的影响，国际油价从10初开始掉头向下，仅仅两个月就从76美元跌至42美元，跌幅超过40%。美国对外政策的调整市场难以预料，因而国际油价暴跌一定程度上超出市场的预料。从事原油进口的央企联合石化在油价走势预测能力不可能超过国际金融机构，而它进行原油衍生品交易的对手又是这些金融大鳄，因此，带有投机性质的原油期货、期权投资造成损失不应感到意外。之前中航油、国航等国企在原油投资方面遭受损失已经证明了这一点。

　　联合石化在风险管理机制和流程方面存在缺陷，从制度上需要实现公司的交易、风险和结算前中后台的分离管理及有效制衡。

　　主要由西方国际大型投资操纵价格的金融衍生品，表面上可以对冲风险，但如果操作不当、头寸暴露过度，不仅会带来巨额损失，甚至会带来灭顶之灾，比如英国的巴林银行就因为对日经指数衍生品投资失败而破产。目前联合石化投资原油衍生品损失数据和具体仓位都没有披露，但据媒体透露的信息显示，该公司以国际油价每桶70美元的价位买入大量看涨期权，同时又以每桶60美元的价格卖出大量的看跌期权，从而实现所谓的零成本期权策略，而正是大量的看跌期权在油价大幅下跌时给联合石化带来了巨额的损失。由于买入期权的最大损失为期权费，但卖出期权的损失理论上是无限的，这意味着联合石化在风险控制方面存在明显的漏洞，或者说公司领导的决策权未受到应有的制衡，即交易部门与风控部门之间未形成真正的隔离与制衡。如果不能从制度和组织架构上完善交易、风险和结算部门之间的关系，未来此类事件仍可能发生。

　　充满希望的2019年已经来临，从乐观的角度看，联合石化投资造成的损失并不足以对中石化造成实质性伤害，市场的反应可能有些过度，从国家角度看，中国是全球最大的原油进口国，低油价对降低我国成品油成本甚至物价水平都至关重要，利大于弊是显而易见的，让我们以乐观的心情迎接新的一年。

　　(本文作者介绍：对外经济贸易大学研究员。供职于中国民生银行。)