文/新浪财经意见领袖专栏（微信公众号kopleader）专栏作家 高拓
作为全球无风险利率的代名词，被称为“全球资产定价之锚”的美债收益率偶有摇曳，全球风险资产之船便不得安生。“锚动心动”之下，全球股市毫无疑问已进入多事之秋；但与此同时，美债收益率在经济与通胀两大方面均缺乏持续飙涨动能——恐慌已被透支，时针终需拨回，风险资产在暴风雨前仍有避风港可寻。
如果说如今人人都对美股看空，那么美债就是人人仰望的恐慌计时塔：
年初，10年期美债收益率快速逼近3%，美股拖累全球股市大跌；
4月，美债收益率一度破3，随后引发新兴市场股市持续回调；
10月，美债收益率再度破3并创7年新高，美股遭遇“黑色星期三”，VIX恐慌指数暴44%，全球股市再度深跌…
数据来源：Wind，创见研究院
作为全球无风险利率的代名词，被称为“全球资产定价之锚”的美债收益率偶有摇曳，全球风险资产之船便不得安生。笔者认为，“锚动心动”之下，全球股市毫无疑问已进入多事之秋；但与此同时，美债收益率在经济与通胀两大方面均缺乏持续飙涨动能——恐慌已被透支，时针终需拨回，风险资产在暴风雨前仍有避风港可寻。
经济：被忽略的意外
此番美债收益率上涨的助力，很大程度上来自被特朗普称为“疯了”的鹰派美联储；而美联储在加息议题上持续“放鹰”的本钱，则是联储官员们异口同声的“强劲经济数据”。
但美国经济数据真的如此无懈可击吗？笔者认为，能否达预期才是检验是否“强劲”的基本标准。
有着“美国经济晴雨表”之称的花旗经济意外指数（Citi group Economic Surprise Index）为我们提供了有力参考：通过量化实际经济数据与彭博社所调查的媒体预测数据之间的标准差，该指数为正，表明实际经济情况好于普遍预期，若为负则表明不及预期。
历史上，美债收益率与意外指数呈现高度正相关，即经济数据高于预期时，美债收益率趋于上涨。然而今年以来，与美债收益率陡峭上行伴随的是意外指数的迅速滑落——从接近历史高位到三季度一度为负，联储官员口中“强劲”的经济数据在预期层面已悄然趋于“平庸”。
数据来源：Wind，创见研究院
而当“强劲”沦为“平庸”，除非美国经济数据再现惊喜，或大众预期普遍下调，意外指数才能与美债收益率再度“比翼齐飞”。但在特朗普税改边际效应殆尽与联储官员对美国经济的连番吹捧下，无论前者还是后者都已陷入僵局，这意味着助推美债收益率的经济动能可能已处强弩之末。
通胀：油价=犹豫的价格？
再来看助推美债收益率的第二块基石——通胀。笔者认为，特朗普+联储官员接连背书下经济乐观情绪的滋长只是推高的美债收益率的一方面，就近期而言，高油价下的通胀预期骤升才是推高美债收益率的“遮天只手”。
作为抗通胀能力最强的两大商品类别，原油与铜有着极高的历史相关性，而它们二者因极强的通胀属性，又同时与美债收益率走势亦步亦趋。然而今年二季度以来，国际铜价暴跌超20%，国际油价则一路上涨，一举成为今年迄今的大宗商品之王。
面对“跟铜走还是跟油走”的抉择，美债毫不犹豫地选择了后者，而冷落了作为全球经济领先指标的“铜博士”。笔者认为，经济与通胀本是美债收益率的双基石，但近期国际各大机构集中看多原油至100-120元美元/桶所带来的油价预期骤升，导致了美债天枰向通胀的明显倾斜。
数据来源：Wind，创见研究院
当预期趋于一致时，预期兑现的过程也将空前加快，而要想量化这一过程，就必须去变化的交易仓位中寻找答案：今年以来，代表投机仓位的原油非商业净头寸已激增至记录水平，这意味着市场看多原油的情绪空前高涨。
数据来源：Wind，创见研究院
但将原油非商业多空持仓情况拆分来看，在布伦特原油第一次突破80美元/桶后，多空双方的持仓均出现显著缩水，其中空头持仓的数量甚至锐减至2014年油价大跌前的逾10年新低水准——虽然大家嘴上都说油价要涨，但交易仓位的犹豫却无比诚实。
数据来源：Wind，创见研究院
油价的上涨之路当然还可能继续，但一马平川的单边时代早已过去；而对美债而言，一旦在交易层面已经露怯的油价进入震荡甚至转为下跌，推升美债收益率的通胀助力也将骤减。
展望：恐慌已经透支，时针终需拨回
笔者认为，无论是在通胀还是经济层面，美债收益率都已缺乏持续上行动力；作为高悬于全球市场之上的恐慌计时，美债在此刻回拨的概率远大于加速，以美股为代表的全球风险资产目前正处于短期买点。至此，笔者将结论归纳如下：
1.10年期美债收益率目前缺乏持续上涨动能，短期将回落至3%以下
2．美股将因美债收益率回落受益，以科技股龙头为代表的成长股将王者归来；全球股市中重点关注前期调整较为充分、与美债历史关系最为紧密的港股，其中科技股龙头同样迎来配置机会
3．长期来看，全球股市已进入多事之秋，美股单边上涨时代宣告终结，高波动率将成为常态
(本文作者介绍：淳石资本研究部负责人，创见研究院首席研究员。)
责任编辑：陈鑫
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