据披露，瑞士银行和野村证券率先拿到QFII牌照后，首批拟投入的资金都只是刚好达到5000万美元的规定底线。如折合成人民币，区区5000万美元的规模还比不上国内一只盘子最小的封闭式基金
-本报见习记者张东臣
双“Q”机制作为一种过渡性制度安排，是那些货币没有自由兑换、资本项目未完全开放的国家或地区实现有序、稳妥开放证券市场的特殊通道。这一机制将加快中国证券市场对外开放的步伐，并由此带来了投资理念的重新确立，但也由此引发了市场对现存的一些深层次问题的反思。
QFII“雷声大，雨点小”？
据披露，瑞士银行和野村证券率先拿到QFII牌照后，首批拟投入的资金都只是刚好达到5000万美元的规定底线。如折合成人民币，区区5000万美元的规模还比不上国内一只盘子最小的封闭式基金。更何况，这笔资金具体什么时候真正入市还尚未可知。从国外的经验来看，QFII在早期相当长的一段时间内都还仅仅处于一个“试水”的阶段，真正介入市场的程度将十分有限。根据规定，单个QFII对单个上市公司的持股比例还不得超过该上市公司股份总数的10%；所有QFII对单个上市公司的持股比例总和不得超过该上市公司股份总数的20%。因此，尽管QFII开始实施对中国市场开放进程来说意义重大，但短期内对国内A股市场的实质性影响并不大。有市场人士甚至尖锐的指出，QFII目前阶段对A股市场来说，更近似于是一种“做秀”。
去年以来，QFII作为对国内A股市场的一大利好，市场呼声一直很高。尤其是在投资理念上，被认为是指引A股市场价值发现的“航标”。从年初1.14以后的行情来看，基金主导下的钢铁、能源、电力、汽车等行业的一系列表现已很好地证明了这一点。如果说，过去的5个月是对QFII的预期在影响着A股市场行情的话，那么QFII的正式推出是否意味着价值发现的理念就此到了头了呢？
对瑞士银行、野村证券来说，拿到牌照并抢到了“第一”，这似乎比投资A股本身更为重要。可以预见，其投资A股的热情绝不会象市场先前所期望的那样高涨。分析人士指出，它们更看重的可能是国内市场的投资银行业务、重组并购业务和经纪业务等。对外资投行而言，其在中国市场的业务大致可分3个阶段：一是B股阶段；二是H股、红筹股阶段；三是A股市场阶段。而无论哪个阶段，都是先由投行业务、重组业务而逐步过渡到二级市场运作的。
以欧资投行中最早开展中国业务的瑞银华宝为例，自1987年作为全球簿记人为中国银行发行了第一笔欧洲美元债券以后，它先后主导了中国首次B股发行、第一家和第二家中国海外可转换债券的发行和首次H股的全球二级配售。当然，在做投行业务的同时，它们也会直接投资二级市场，但国际投资者不会是中国股市的“解放军”。瑞银华宝在2000年11-12月和2002年1月就曾两度做空“中国概念股”，引发了市场的轩然大波。
中国A股市场股票到底有没有投资价值，也一直是外国投行分歧颇多的一个问题。德意志银行在对A股市场1200多家上市公司研究后认为大约只有40-50家公司具有投资价值。而瑞银华宝也只锁定了60家境内上市公司作为重点研究目标。
H股“淘金”更具吸引力？
QFII政策公布后的第一天，国内A、B股市场同时大幅下挫，B股市场更是无一只股票上涨。而与此对应的是，香港股市上的国企股逆市飘红。据分析人士称，出现这种现象的主要原因是市场预期QFII兑现后QDII将很快出台。这样，H股与A股的比价效应更加明显。近日，受“QDII在几周内将推出”的传闻影响，港股亦出现明显上涨。一批净资产折让较大的国企股是资金追逐的主要目标，能源、矿产、钢铁、电信类H股大受追捧，中石油、华能国际、上海石化、仪征化纤、深圳高速、江苏宁沪等个股表现突出，恒生国企指数已由4月24日的2017点低位升至本周一的2517.57点，涨幅达24.8%。摩根大通预测，若QDII一旦成为事实，今年H股有能力升至账面值的1.1倍水平，即大部分国企股可于现水平升50%至2倍多。
一位专门研究香港市场并熟悉国外基金经理投资手法的资深分析师对记者说，与其去关心QFII实施后境外机构可能在A股市场的投向，还不如多关注它在港股、H股和红筹股市场已经投向了哪里更有意义。H股中集中了国内优秀的大型国有企业，透明程度相对较高，很多都是各个行业的龙头，是真正能反映国民经济持续高增长的晴雨表，这非常符合价值投资的要求。由于香港经济并没有像内地一样处在一个高增长的阶段，港股表现一直很低迷。H股虽然代表了国内高增长，但受整个市场不景气的拖累，股价也很低。H股平均市盈率不到10倍，大大低于内地30-40多倍的水平。2003年4月，巴菲特在伊拉克战争之后SARS最危险的时候，买进并大量持有中石油。这表明，在全球经济不景气的背景下，国际资本渴望分享中国经济的高增长，而H股市场由于价格严重超跌而成为价值发现的场所。1995年索罗斯控股的美国航空投资有限公司出资2500美元参股了海南航空，8年后的2003年，经过期间的分红送转，索罗斯获得的投资收益是4738万美元，平均每年投资收益达到30%左右。
QDII不是“狼来了”
香港大福证券中国业务部副总经理吴松添在接受中国经济时报采访时说，很多人认为实施QDII是“狼来了”，会对A股市场造成冲击。实际上，由于QDII初期规模很小，从有限制的开放到完全开放也有一个较长的时间跨度，而且受限于外汇管制，所以对国内市场的影响不会太大。随着参与者越来越多，资金越来越大，香港市场会变得更加活跃，将有更多的内地企业可以通过香港市场融资。香港股市游戏规则相对规范，更具可操作性，给投资者以更多安全感，不像内地股市缺乏规律性。与国内市场相比，香港股市与国际资本市场联系更为紧密，理性投资，注重选择那些发展前景较为明朗的行业，通常用国际上比较认同的方式来评价股票的投资价值。H股、红筹股是联结内地企业与国际资本市场的纽带，与A股相比，本身存在较大的价格差，价值被明显低估。
境外投资者选择的不一定都是大盘股，但肯定都是行业的龙头。在认定蓝筹股时也不仅仅是盘子大、业绩好就够了，而且要具备市盈率低、现金流充沛、可持续营运和派现能力强等多项条件。与投资价值被低估的H股相比，A股只是一种相对的投资价值。A股市场股价过高、投机气氛浓厚、缺乏理性、透明度不足等问题仍然存在，资金推动型的特征短期内难以改变。国有股不流通，H股、B股与A股同股同权而不同价，这种股权割裂现象在很大程度上侵占了A股股东的利益。因此，在A股市场和国际接轨的过程中，还有很多问题亟待解决。
