新股配售新方式意义深远：一级市场1000亿利润重新分配；拨高股指言之成理；抗跌性股票催生中国蓝筹；由此，保守预计至少260亿资金净流入二级市场(不算从储蓄类资金流入)

　　本报记者 邓妍

　　有专家称：一项远比减印花税和降息更重大的利好就在不远处。

　　4月18日，向二级市场投资者配售新股方案全文(测试用)正式公布。测试方案透露，每持有1万元上市流通股票市值即可申购1000股新股，不足1万元的部分不计入可申购市值；而未来两个星期六，深沪交易所、中央证券登记结算公司及各会员单位都将进行配售发行和交易结算的大练兵——种种迹象表明，2000年2月昙花一现的二级市场投资者按持股市值配售新股的发行方式可望降临。

　　多大一块“奶酪”？

　　2000年一级市场申购利润为1000亿，按现行的新股发行原则，其门槛是100万元账户资金，因此它几乎完全被国企和券商等大机构瓜分。而新政策诱人之处在于：令更多散户有望在一级市场巨额利润中分得皮毛。

　　众所周知，一级市场以高达20%的平均收益和几乎没有风险，令6000亿巨量资金流连忘返。“而如果新股100%向二级市场配售，将有相当一部分资金进入二级市场运作，同时还会吸引更多的储蓄类资金流入二级市场。”国泰君安研究所最近的一项研究说。

　　业内有一种测算方法为：若采取全额配售方式，以目前中国股市流通市值约13000亿元为分母，以1000亿元的新股申购利润为分子，从中得出的7%至8%即为收益率(高于5年期国债年收益率)。由于指数上涨，将导致收益率下降，如果将收益率降到5%，则其对应的总市值应为2万亿，这个总市值对应的市场股指应在1900点至2000点之间。

　　分析人士同时告诉记者，以上推测仅仅是在静态环境中作出的计算，这个计算并没有考虑完整其他可能存在的风险因素，例如国有股减持方案出台将直接影响股指，并进而影响到新股配售能力。

　　但亦有观点与此相左：资金流入股市是动态的，完全视行情好坏伺机而动，不能用静态的存量资金百分比去判断。同时，目前一级市场囤积的大部分是银行信贷资金，如果新股发行方式按照市值配售，大部分势必离场而去。加之今年新股发行的规模在1500亿左右，且将大规模发行大盘股，这一类股票涨幅空间比较有限，大机构更多的会在一级市场中悄然而去。“那么，从市场供求关系计算，整体上将出现供过于求的局面，因此股指未必能涨上去。”

　　有一点可以肯定：由于新模式令机构资金风险明显加剧，他们追求安全性的投资原则将让中国证券市场投资价值凸现，而这也将使得中国证券市场上出现真正的蓝筹股。

　　单新入场资金量而言，有业内人士做如下保守测算：假设今年下半年政策实行，且市况与去年持平或略好，发行总量与收益水平变化不大，而基本上拿出一半股票做二级市场配售。由于最近3年平均的一级市场利润(扣除增发和配股后)为650亿元，而今年只有半年且只有一半股票参加配售，则用650亿元除以4，得出二级市场将分掉一级市场的利润为160亿元。再加之因一级市场收益率下降而部分进入二级市场，这部分资金估计为100亿。合计本政策产生约260亿元资金净流入二级市场。

　　向二级市场投资者配售新股方案全文(测试用)4月18日正式公布。该方案透露，每持有1万元上市流通股票市值，即可申购1000股新股；不足1万元的部分不计入可申购市值。这无疑让投资者见到了新股配售门槛。

　　此前，新股发行按市值配售的方式，曾在2000年一度实行过。时隔两年，市值配售方案再被提起，有关技术准备工作亦正进行。4月20日、27日，上海证券交易所、深圳证券交易所、中国证券登记结算有限责任公司及各会员单位将统一组织交易、结算、通信系统的全网、全程测试，测试内容即为配售发行和交易结算。

　　交易所、结算公司未雨绸缪的技术练兵让市场人士感到兴奋。对于大多数人而言，发行制度的根本性改革无疑是利益重新分配的好时机。

　　一级市场千亿利润易主谁家？

　　自1999年以来，有关部门出台了一系列政策允许国有部门资金入市，并在客观上鼓励国有部门资金参与证券市场。这导致了一部分国有企业通过银行贷款投资于证券市场，一些证券公司也用自营股票向银行质押贷款，所贷资金再投向股市。

　　这些大机构将手中银行信贷资金投入股市，首要考虑的是资金风险。二级市场风险难测，但在一级市场，非市场化的股票发行方式使得一、二级市场存在巨额利差，从事新股申购的平均收益率可达20%以上，大大超过贷款利率。

　　不过，最吸引大机构的，还是作为一级市场的申购“专业户”，他们几乎不用担心任何贷款资金上的风险。

　　“有的机构最多时曾有20亿元资金在一级市场专门用来申购新股。”一位证券公司的分析员向记者透露。这个数字确实有些耸人听闻。

　　有数据显示，在这一背景下，1999年至2000年新增入股资金高达7000亿元。这些增量资金主要由二级市场保证金、一级市场申购资金以及抽出资金(包括新股筹资、增发配售、印花税、交易手续费等)组成，其中一级市场申购新股资金的增加额为1300亿元。

　　另据2000年相关统计数据显示，当年一级市场申购利润高达1000亿元人民币。按现行的新股发行原则，这一部分巨额利润几乎完全被国有企业和证券公司等大机构瓜分。由于新股中签率极低，资金量只有达到100万元以上的账户才有可能中签，因此，资金量远远少于机构并普遍低于100万元资金的中小投资者，对这一诱人的空间几乎无法染指。

　　然而，按照刚刚公布的新股市值配售方案，每持有1万元上市流通股票市值即可申购1000股新股，这意味着中小投资者都有机会参与到千亿利润的分食大军中。

　　此外，由于配售新股直接以投资者在二级市场上持有的上市流通股票市值为基础，投资者不再需要像以前一样，将二级市场上的股票抛售，用抛售部分的现金转至一级市场进行申购，这极大地方便了投资者进行长期投资。

　　许多市场人士认为，新股市值配售方案一旦开始实施，其实质性利好作用远远高于减低印花税及降息。?

　　股指直上1900点？

　　国泰君安研究所最近的一项研究表明，如果新股100%向二级市场配售，将有相当一部分资金进入二级市场，同时还会吸引更多的储蓄类资金流入二级市场。

　　目前业内有一种计算方法称：若采取全额配售方式，以目前中国股市流通市值约13000亿元为分母，以1000亿元的新股申购利润为分子，从中得出的7%—8%即为收益率(高于五年期国债年收益率)。指数上涨，将导致收益率下降，如果降到5%，则其对应的总市值应为2万亿元，即市场股指应在1900点—2000点之间。

　　分析人士同时告诉记者，以上推测仅仅是在静态环境中做出的，没有考虑完全其他可能存在的风险因素。例如国有股减持方案出台将直接影响股指，并进而影响到新股配售能力。

　　记者在采访中了解到，多数研究机构认为，实行新的发行方式，必然使得更多的资金涌入二级市场。这种推论与2000年短暂的实行新股市值配售的结果有几分相似。

　　2000年2月14日实行新股向二级市场投资者配售50%的发行方式后，市场增量资金明显，至当年的2月17日，两市即创下925亿元的成交量。同时，各券商营业部的保证金明显增加。据当时抽样调查，仅仅10天时间内，广州、深圳的营业部客户资金增量在6%左右。

　　但是，目前业界就有关流通市值究竟能推到多高的争议却非常大。

　　与股指将大幅攀高的观点相左的意见认为：“资金流入股市是动态的，完全视行情好坏伺机而动，不能用静态的存量资金百分比去判断。”

　　有研究人员指出，目前一级市场囤积的近6000亿元资金，大部分都是银行信贷资金。如果新股发行方式按照市值配售，这些资金追求稳定收益和安全性的特点将难以得到保障，他们之中的一大部分势必会离场而去。

　　此外有消息透露，证监会今年新股发行的规模在1500亿左右，并将大规模发行大盘股。这一类股票涨幅空间比较有限，难以给大机构资金带来丰厚回报。加之多数机构对目前股市行情并不看好，因此，大机构更多地会在一级市场悄然而去。

　　“假定新股申购的资金不进入二级市场，那么从市场供求关系计算，整体上将出现供过于求的局面。因此，即使实行新股配售方案，股指也未必能涨上去。”

　　抗跌性股票呼之欲出？

　　“无论市场风险怎样，一定还会有大量的资金从一级市场涌入二级市场。关键的问题是，这些大机构在进入二级市场后应该怎样进行选择。”南方一家证券公司的研究人员激动地说，“从市场操作背景上看，什么样的股票将成为机构相对稳定持有的股票，能被机构看好？”

　　这位人士分析说：“通常情况下，如果大机构手头有一亿元资金，他们会在此基础上再融资1个亿。这种模式在以前的发行体制下没有什么风险，但今后风险明显加剧。因此，机构在未来做出投资选择将会十分慎重，他们的目光更多地会投向具有安全性的股票上，而这些股票就是中国的蓝筹股。”

　　“对于他们而言，安全的股票将是有足够流通量的大盘股。一般这些大盘股的流通股本都在1亿元之上，且在过去几年中，这些股票能保持一定业绩增长，并处于相对低的市盈率。”

　　他解释说，通常这类股票呈缓慢向上趋势增长，每年都能有一些分红。“买它的股票利润，加上申购资金的利润，这一部分利润仍然远远大于资金放入银行后所能获取的利润。因此，目前参与申购的大资金，包括将来入市的人寿保险资金，都会首选此类股票。”这位人士进一步分析说，对这种蓝筹股的持有，会使得大机构对自己的资金感觉到具有安全性。他们追求安全性的投资原则，将让中国证券市场投资价值凸现，而这也将使中国证券市场上出现真正的蓝筹股。

　　配售比例如何确定？

　　由于有关新股配售的具体细节尚未出台，市场对配售的比例百般揣测。业内不少研究人员呼吁，只有制订一个符合当前市场状况、能够被市场接受的配售比例，才能使目前囤积在一级市场的资金流入二级市场。

　　“假设新股发行以50%的比例向二级市场投资者配售，经过计算，一级市场申购资金的全年收益率仍然远远高于同期的银行利率。因此，这对于追求零风险的一级市场申购资金依然具有较大的诱惑力。同时，配售比例的高低也直接影响到二级市场上市值配售的中签率，对投资者的持股积极性将产生一定影响。”一名研究员给记者算出这样一笔账。

　　他介绍说，目前按照50%的比例或者按照60%的比例进行配售的呼声较高。

　　一些业内人士同时建议采用配售比例浮动制。他们认为，今后单只新股发行的融资量将大幅增加，考虑到每只新股所处的行业、发行股本规模、价格以及市场情况各异，有可能出现新股认购不足的情况。为了帮助主承销商化解风险，配售比例不一定非要定死，可依据各新股股本规模大小进行分类，确定上限。

　　背景：

　　保守估计：260亿元流入二级市场

　　北京的一家研究机构经过计算1999年、2000年、2001年3年的一级市场投资者利润，并结合此次证监会公布的配售新股发行方式，简单测算出这一政策将为二级市场投资者节约的资金数额，再加上一部分因收益率下降而转入二级市场的资金，得出二级市场可能的新增资金数额。

　　在提供给《财经时报》的具体报告中，该机构的测算方法为：假设2002年下半年全额配售政策实行，市况与去年持平或略好，发行总量与收益水平变化不大，且基本上拿出一半股票作二级市场配售，扣除增发、配股方面的利润，最近3年平均的一级市场利润为650亿元，而今年只有半年且只有一半股票参加配售，则用650亿元除以4，得出二级市场将分掉一级市场的利润为160亿元。再加之因一级市场收益率下降而部分进入二级市场，这部分资金估计为100亿元。合计此次新股发行政策变化，将产生260亿元左右资金净流入二级市场。

　　中国证券市场新股发行方式演变

　　1995年之前，中国证券市场采取的发行方式主要是储蓄存款挂钩、全额预缴款方式。

　　1995年10月20日，中国证监会下发《关于股票发行与认购办法的意见》。指出股票发行可继续采用与储蓄存款挂钩方式，推荐采用上网定价方式，经批准也可进行上网竞价发行试点。

　　1996年12月26日，中国证监会在《关于股票发行工作若干规定的通知》中指出，1996年新股发行定价不再以盈利预测为依据，改为按过去3年已实现每股税后利润算术平均值为依据。

　　1999年7月28日，证监会下发《关于进一步完善股票发行方式的通知》，指出公司股本总额在4亿元以下的公司，仍按上网定价、全额预缴款或与储蓄存款挂钩的方式发行股票；公司股本总额在4亿元以上的公司，可采用对一般投资者上网发行和对法人配售相结合的方式发行股票。这一规定于2000年4月被取消。

　　其中值得注意的是，国有企业、国有资产控股企业、上市公司所开立的股票账户，可用于配售股票，也可用于投资二级市场的股票。

　　2000年年初，证监会发布实施二级市场新股配售的发行方式，但不久即停止。

　　2000年下半年至2001年上半年，新股发行方式基本采取上网定价发行。

　　2001年5月18日，《新股发行上网竞价方式指导意见?公开征求意见稿?》公布，上网竞价方式成为可选用的新股发行方式之一。

　　目前，新股发行基本上采取区间累计投标询价方式，询价上限按照严格的市盈率预定范围发行新股。(完)

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