2000年1月26日中国证监会的网站上公布了《国有股减持方案的阶段性成果》，并着重推荐了《折让配售方案及配套措施》！此《阶段性成果》在互联网上一经公布就引起了市场投资者的强烈反应，在随后的第一个交易日，沪深股票市场出现了大幅的暴跌！以沪市为例下跌近百点跌幅高达6％以上。市场一片狼藉，恐慌性情绪空前蔓延：中国股票市场崩盘了！？好在此阶段性成果仅仅在互联网上公布，管理层马上就得到市场的反馈，如果按惯例三大证券报周一转载的话，恐怕市场的恐慌会更严重。面对周一的大暴跌，管理层迅速做出补救反应，周二证监会网站与各大媒体都发出了抚慰市场的文章，股市才暂时止跌。

　　从2001年11月14日向社会征集方案开始至今，管理层动用了大量人力物力，耗费了两个多月的时间，参与讨论的官员、经济学家等数不胜数，最终公布了《阶段性成果》，结果几乎把市场整得崩了盘！《阶段性成果》存在几个症结。

　　症结一：基本思路“公开竞价形成全流通股价”

　　该方案提出观点让市场在“全流通的预期下”竞价产生全流通情况下的股票价格。这个立论简直是匪夷所思：没有事实上的全流通又怎会产生全流通的市场价格？一只股票没有全流通的实际，只部分模拟产生，一定是不标准的，极易被操纵，结局就不是真实的价格，如何补偿与修正这种差距呢？其次，即使假设形成了这个所谓的全流通股价，但众所周知股票价格是变动的，到底以哪一天的价格、什么形式的价格为标准呢？

　　其实这段论述中最致命的观点就是想通过一种方法来产生一个确定的价格！股票市场的价格本质上是不容操纵、不容确定的，所以才有了股票市场价格的波动起伏。任何想“计划”股票市场价格的企图都是徒劳的！此段思路实质上可以确保圈更多的钱，以更高的市场价减持！

　　任何试图与股票二级市场价格挂钩的方案，其问题都是根本不了解中国股票市场，其实质就是“贪婪”的表现，股票市场的快速反应一定不会让这种企图得逞的！如果连这点常识都搞不明白，那就请不要参与方案的设计与评价。提出这套方案的专家学者不是在探求真理，寻求解决中国股票市场历史遗留问题的办法，而是在揣摩“圣意”而后粉饰迎合的“奏折”经济学家和“书本”经济学家的行为。

　　症结二：无法实施的“补偿流通股股东价差的损失”

　　首先提出任何现金补偿与配股补偿思路的人，请问股票市场自国有股问题引发的900点的大暴跌，7000多亿的流通股的损失怎么补偿！补偿的了吗？请问这套方案公布后仅仅一天时间，流通市场投资者损失了700亿，请问这些损失又怎么补偿呢？！

　　因这套方案实施的连带损失的补偿价差又如何计算呢？在这套方案中根本没有谈到。因为按此方案一次只能解决了少部分股票的问题，但其他的大量股票受此影响而出现暴跌，此时还没有轮到它们减持，请问此时的损失又怎么来补偿，难道就不用负责了吗？！就好像去年六月的国有股减持方案出台仅仅减持几家公司，但全市场的其他没有轮到减持的股票都大幅暴跌，此时如何计算补偿呢？

　　症结三：流通股投资者?中小投资者?的利益得到保证的标准是什么？

　　在这套方案中还有一个明显的理论论述，就是明确“保护非流通股利益”而含糊论述“保护流通股利益”。该方案提出，为保证非流通股股东利益，可由非流通股股东协商确定竞价底价?原则上在净资产价格之上?。流通股股东和非流通股股东的利益均得到保障，有利于非流通股股东继续持股，实现“多方共赢”。

　　“保护投资者利益”的口号一直被广泛提及，中国证监会主席周小川在中国证监会网站上的一句口号就是“保护投资者利益是我们工作的重中之重”。但广大投资者的利益如何才算是受到保护呢？标准又是什么呢？是按2245点为标准，还是按1500点为标准？还是股票市场崩盘了1000点以下、300点时的价位为保护投资者利益的标准？

　　在这次解决国有股问题的各种方案中，我屡屡看到“保护投资者利益”的这句口号，但没有提及任何评价的标准。像这个方案所提及的20个交易日或40、60个交易日收盘平均价的概念等为基准，事实上大部分投资者持有的时间肯定超过了这个标准，套牢的位置大多在2000点附近，故即使有差价，也不可能完全补偿原流通股东的损失。也许等到那个时候投资者的市值已经只剩下十分之一了，到时又还能保护什么？所以，如果谁要想说明自己的方案确是保护投资者利益的，请一定先论述清楚你的标准。

　　恰恰相反，保护融资者利益?大股东?并不需要口号，实践中被不遗余力地保护着。看看这个方案，竞价底价不能低于净资产的价格，虽然净资产价格形成已被证明为“圈钱陷阱”，但有些人还是强词夺理论述着“圈钱陷阱”形成的“净资产”价格的合理性！这明显是要通过强制与诱骗获得更多的额外收益！说白了就是再一次“圈钱”！

　　症结四：没有考虑以后的“新全流通股票发行”的制约

　　而这套方案最大的不治之症在于：未来的全流通股票发行与这套方案如何衔接？相互之间有无影响？此方案中只是简单提到以后要发行全流通的股票，但这个粗心大意实质上已经铸下了重大错误。按这套方案实施，未来的中国股票市场已经被划分出了两类泾渭分明的市场：老国有股减持股市场与新全流通股票市场！

　　如果以后开始发行新的全流通股票，股票发行价与上市价绝对不会有现在这么高?这一点不用再论述?！那一定会对目前的现有的股票市场造成巨大的冲击。那么，市场中的资金就都会跑到全流通股票里面来，谁有耐心去等十多年的不确定性！以前的一千多家股票就必然会出现崩溃式的暴跌。

　　在新全流通股票市场设立后，以前的老股票市场受到冲击而崩溃后，股票市场流通市值的巨大损失，到那时谈什么补偿、谈什么配售、谈什么送股！还没到补偿的时候，一切都已经是“镜中花、水中月”了！一切的前提与假设都被推翻，此方案将给中国股票市场带来巨大的负面影响！

　　所以再次向关心中国股票市场发展的各界人士郑重提出建议：“解决中国股票市场的重大历史问题”的最大制约因素并不是历史遗留问题的如何解决，而是未来的“全流通股票发行”的制约。在这套方案中，我们根本没有看到对于即将成为事实的“老国有股减持市场”与“新发行的全流通股票市场”的明显区分，又如何分析这两个市场的冲突问题！任何人、任何单位提出的各种国有股问题解决方案中，只要没有论证分析自己的解决方案与“未来的全流通股票的发行”之间的衔接关系，这样的方案都是毫无价值的！

　　其他的严重症状，诸如利于庄家操纵、只利于微型小盘股而其他99％的股票都要受到损失等等就不一一评述了。通过对这套方案的分析，可以推导出：所有任何回避中国股票市场历史问题的成因与未来发展趋势，而想从现有市场中寻找出路与解决办法的尝试都是徒劳的！　?二?为什么又惹非议？

　　本文不想再多论述此方案为什么失败的原理性问题了，这些都在我所写的《中国股票市场非流通股的全流通解决方案》一文中作出了明确的回答。现在想从中国股票市场三次解决国有股问题的重大失败中，寻找一下制定规则的程序中的缺陷。1999年的国有股配售失败和2001年国有股的减持失败，最主要的问题就是解决办法的制定者多是从部门利益出发，而少考虑中国股票市场的特殊性。既当运动员又当裁判员，规则的修改与设立自然会多少倾向于自己的一方，“公平”与否就另当别论了。所以上两次的方案失败就非常好理解了。因为办法的制定者所站的立场已注定了失败命运。而此次方案背景已经有了很大不同，是多方专家经过探讨研究的阶段性成果，是在吸收了前次暴跌的市场教训的基础上研究制定的，为什么又再次遭到失败？　?三?谁在其中受益？

　　我们看到在此方案的描述中有如下的语句：

　　“2、充分利用财务顾问的专业知识。上市公司聘请财务顾问，并在财务顾问的协助下，根据上市公司行业、股权结构、股价及股东意见，设计出符合实际情况的可操作性方案。”

　　“6、财务顾问在设计减持与流通方案时，应制定防止操纵措施。如为避免恶意操纵二级市场价格，计算折让比例时，流通股市价的确认按方案公布前20?40或60?个交易日收盘价均价计算。”

　　“7、发布公告，组织公开竞价。大股东和公司管理层应明确长远发展方向，通过路演，使得投资者建立对国有股减持与流通工作的信心。”

　　对于这段话我们发现似曾相识，只不过在以前的国有股减持方案中是以“为社保基金筹资”的词汇出现的，因为这是国家财政部的标签。现在的阶段性成果——折让配售方案及配套措施，为什么又突然引入了什么“财务顾问”概念，中国股票市场的国有股问题关所谓的“财务顾问”什么事？怎么又牵扯进来什么“路演”？仅做一些表面的文章，是不是就足够公平了？

　　原来这套方案并不是真正想解决什么中国股票市场的历史遗留问题，而是充分利用中国股票市场的历史遗留问题，在其中巧妙制造权力寻租的机会，并垄断这种权力寻租！

　　这一切皆为利而来，试想1000多家上市公司，用十多年的时间来解决，每年有多少家公司需要“财务顾问公司”的帮助，每家上市公司需要支付多少顾问费用。假设一家公司解决国有股问题需要支付100万元?恐怕是最少的?的费用，而1000家上市公司就是10个亿！好大的一笔生意，一个长达10多年的暴富的生意。试想，谁要是拿到这个大定单真是10多年不用愁的暴富机会！财务顾问公司帮助上市公司高价?竞价?变现国有股，解决国有股流通问题，你好我好大家好！最终的买单者是谁呢？中国股票市场的普通中小投资者……

　　至此我们也就明白了为什么这套方案是如此的晦涩难懂！甚至一些学者专家也提出质疑为什么要把方案的语言搞得如此的晦涩难懂呢？为什么呢？

　　一、欺骗管理层。当管理层处于对这套方案似懂非懂时，就显得此方案的高深！高深的东西往往一定是科学的——领导如是想。既然自己搞不懂就只好全权委托财务顾问们去实施这套方案，怪不得在这套方案中已经迫不及待地注明了众多的财务顾问的功能！一旦此方案获得批准实施，财务顾问马上就有了用武之地！

　　二、欺骗上市公司。上市公司的领导又怎能搞明白这许多的新概念，肯定是财务顾问让干什么就干什么，白花花的银子就轻易赚到手了！

　　三、欺骗股票市场的普通投资者。普通投资者连方案都读不懂，还能搞清这其中的奥秘吗？您就乖乖地掏钱吧！

　　所以我们就更能明白为什么此次公布的减持阶段性成果模糊的概念是如此之多，比如全流通预期、部分竞价、折让配售、差价、补偿等等。这些概念具备很多人为的因素，基本上都是人可以操纵的，也就是留有了众多权力寻租的活动空间。所以这三次中国股票市场国有股问题的解决方案为什么失败，站错了立场的方案设计者才是根本的原因！在世界上任何设立股票市场的根本出发点之一就是“保护投资者的利益”。如此事关重大的国有股问题，没有投资者、市场人士的意愿与声音，是不成功的根本原因！2002年1月28日的大暴跌，就已经证明了这一点。

　　著名投资人、《三线开花》系列丛书作者 张卫星

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