《巴伦周刊》：高盛业务及其股价料将再创辉煌

图为《巴伦周刊》杂志封面

　　导读：《巴伦周刊》新一期封面文章称，高盛交易业务大跌，但有理由认为贝兰克梵将引领高盛及其股价再攀高峰。

　　美国利率和市场波动性已经保持低位太长时间，以至于曾经的不正常现象开始显得正常。这是一个周期，还是一个持续的变化？

　　对高盛来说，这不只是一个理论问题。高盛整体业绩强劲，四个主要业务部门有三个蓬勃发展。但是第四个业务部门——交易部门已经凋零。该部门生死系于市场波动性，终结了高盛作为华尔街精英公司的声誉。

　　高盛交易部门最重要的业务是固定收益、汇率和大宗商品（俗称FICC），这是贝兰克梵曾经领导的部门。上季度该部门收入仅达10亿美元，同比下降50%。过去业务高峰期间，该部门季度收入有时高达上季度的四五倍。

　　高盛主要竞争对手摩根士丹利对FICC大幅裁员，认为形势低迷将是长期性的。其他银行也收缩FICC业务。高盛削减了FICC成本，但该部门基础设施很多未动，相信这一周期将发生转折。

　　63岁的贝兰克梵表示，人们对我说“难道你不知道形势不同了吗？”；形势的确是不同了，但不是他们所说的那种不同。

　　目前交易形势不利于高盛。虽然上周高盛股价创新高，但其他银行的股价在近期涨势中也大涨。最近摩根士丹利市值十余年来首次超过高盛。

　　然而这实际上使得目前购买高盛股票正当时。由于交易部门地位下降，高盛业务较金融危机前更加多样化。而且随着高盛扩大并购、贷款、资产管理业务，回购股票和进行技术投资，该公司越来越兴旺，去年股本回报率从2016年的9.4%升至10.8%。

　　协助管理John Hancock Fundamental Large Cap Core基金的马特利（Michael Mattioli）称，如果高盛在坏年景能实现差不多11%的股本回报率，我就接受它。该基金持有的高盛股票比例跻身前十。

　　高盛业绩节节攀升将增强贝兰克梵作为CEO的遗产。贝兰克梵担任高盛CEO已12年，对其继任者的传言不断，公司两位首席运营官的一位或两位被视为可能候选人。

　　正如其他大公司一样，高盛也可能因特朗普政府放松监管而获益。无疑高盛将因公司税大幅下调和能够完全利用海外现金而得益，尽管该公司必须减记部分税务资产和缴纳一次性现金汇回税。更重要的是，如果交易形势改善，FICC业绩有可能迅速反弹。没有哪家公司能像高盛这样注定将因此得利。

　　富国银行分析师梅奥（Michael Mayo）称，高盛最了不起的资产并非其资产负债表，而是其智力资本；随着市况好转，高盛估值将更高。梅奥预计，高盛股本回报率到2019年将达12%。

　　已有交易活动升温的初步迹象。高盛首席财务长查韦斯（R． Martin Chavez）在1月17日的财报电话会议上表示，虽然这些迹象无疑只是些苗头，但市况能够迅速转变。

　　近来油价大涨，美元大跌。加息可能性似乎增加。所有这些因素都意味着市场波动，促使投资者考虑风险——要么承担风险，要么防范风险，从而与高盛交易。

　　即使市况不变，高盛也可获益。去年9月，高盛提出获取50亿美元新收入的计划，其中包括FICC增收10亿美元，办法是填补服务产品和客户空白。比如，高盛擅长与对冲基金交易衍生品，但也可以增加公司日常对冲业务，尽管这项业务在过去不太诱人。

　　无论业绩进步来自于外部环境、内部增长或二者兼而有之，高盛从过去交易辉煌时代向相对价值的转变都可能会迅速进行。以资产账面价值衡量，最近高盛估值较摩根士丹利折价14%，然而过去10年高盛估值平均较摩根士丹利溢价23%。

　　在特朗普意外当选美国总统之前，2016年夏季本刊推荐高盛股票。高盛股价自此表现非常不错，累计上涨91%，是同期标普500指数的两倍。

　　如果高盛继续改进且交易形势仅仅略有提振，那么随着该股估值与同行的折价幅度收窄，今后一年高盛股价还可再涨20%。贝兰克梵表示，过去投资者称高盛过于依赖FICC，如今投资者关注的全是业绩下滑的FICC。

　　高盛去年总收入增长5%至321亿美元，增速为五年最高；剔除与税改相关的重大一次性费用，利润增长14%至81亿美元；每股收益增长21%，至19.76美元。

　　高盛曼哈顿下城总部于2009年竣工，幕墙未挂牌，所以尽管占了两个街区却未吸引多少注意。不过现在高盛不介意让除交易之外的业务成就获得更大认可。

　　高盛将业绩细分为投资银行部、投资与贷款部、投资管理部、机构客户服务部四个运营部门。

　　投资银行部为公司交易提供咨询，协助它们通过股票和债券发行筹集资金。去年投资银行部收入增长18%至74亿美元，债券承销收入是股票承销的两倍多。债券承销是近年来高盛的增长重点之一。

　　投资和贷款部门收入来自高盛对上市和上市公司的股权投资收益，以及其贷款收益。去年该部门收入大涨61%至66亿美元，其中绝大多数为股权投资收入。完全不像高盛风格的业务、在线借贷平台Marcus业绩也大增。

　　高盛服务主要面向富人和专业人士，对普通储蓄者来说，其服务价格就像私人飞机的价格。

　　另一方面，任何普通人，比如说信用分超过700分、信用卡有余额的人都可以在Marcus最多贷款4万美元，贷款利率使高盛获利颇丰，但低于发卡银行的贷款利率或最近1.5%的存款利率。为什么进入这一低端市场？竞争优势使然。

　　Marcus于2016年推出，以149年前创立高盛的Marcus Goldman名字命名，迄今为止已发放23亿美元贷款，去年吸收了50多亿美元存款。在高盛寻求的50亿美元新增收入中，Marcus占10亿美元。

　　投资管理部门是高盛让他人资金在家族基金或共同基金发挥作用的部门。去年该部门收入增长7%，至62亿美元；管理资产增长1150亿美元，至1.5万亿美元，其中包括客户向新基金净投入的420亿美元——在该行业指数基金表现胜过股票基金的形势下是不错的业绩。

　　最后是机构客户服务部，其业务庞杂，包括高盛的“问题儿童”FICC。该部门去年收入119亿美元，同比下降18%。FICC降幅居前，收入同比下降30%至53亿美元。股票交易收入下降7%，至20亿美元。加上佣金和证券服务，股票方面收入下降4%，至66亿美元。

　　2007年是高盛总体业绩最优秀的一年，其股价在房地产泡沫破灭前见顶，每股收益高达24.73美元。但FICC业绩最好的一年是2009年，当时股市触底，因为交易动荡，而且高盛主要竞争对手退出该业务。当年该部门收入高达231亿美元，使得这一数字高不可攀。如今高盛FICC收入较这一高点下降76%，再也不能回复昔日的辉煌。

　　与同行的比较因为两个因素而进一步复杂化。2011年，高盛调整FICC包含的业务内容。一些同行把高盛视为贷款的业务放在FICC部门。去年9月，高盛把2005年作为一个基准进行自我比较。高盛估计，当年该行业770亿美元的收入自己占比7%；在截至去年6月的一年中，该行业660亿美元的收入自己占比10%。

　　贝兰克梵称，高盛并非坐等FICC业务好转。

　　去年高盛FICC业绩还因押注不当失利。由于《多德-弗兰克法》（Dodd-Frank）沃尔克规则的规定，银行不得再以自有资金押注，但实际上任何有库存的公司都会押注。沃尔玛押注5美元一条的运动短裤，而麦当劳有时押注三叶草奶昔。

　　贝兰克梵称，高盛曾预计通胀抬头和利率攀升。虽然细节尚不可知，但显然去年高盛大宗商品业务表现尤其不佳，高盛称FICC业绩下降三分之一为大宗商品业务。去年11月，高盛任命埃斯波西多（Jim Esposito）和赫梅利（Justin Gmelich）联合执掌FICC。

　　梅奥称但愿高盛尽快调整其交易客户结构，称其应通过在大量时间占据大量位置以便在合适时机占据恰当位置。梅奥看涨高盛又担心高盛。

　　梅奥称其看好高盛而非其同行，是因为高盛在削减薪酬等开支时保留了更多基础设施。梅奥预计，明年高盛税前利润率将达到10年来的最高水平，每股收益将升至25.70美元，创历史最高纪录。

　　摩根大通分析师阿布侯赛因（Kian Abouhossein）估计，到明年高盛FICC收入将达69亿美元，与去年的56亿美元相比不错，但按历史水平衡量仍然很低，其中不到一半的增长来自市况好转。阿布侯赛因称高盛是其2018年全球投行股票中的首选股。

　　考虑把摩根大通对高盛明年FICC 69亿美元收入预期作为形势正常化的一个起点。毕竟一些导致FICC低迷的因素也许将长期存在。比如，交易数据更容易获得，这削弱了做市商的定价能力。一些因素是暂时性的。一位30岁的债券交易员从大学毕业就开始工作，当时10年期美国国债收益率紧邻2.5%波动。但如今走势图显示，10年期美国国债收益率波动幅度增加一倍，更接近历史平均水平。

　　国债收益率较低则交易价差受挤压。对交易商来说更糟糕的是，市场上涨时的低波动性有可能使投资者误以为进行对冲是浪费资金，就像业主对洪灾保险不以为然，直到遭受一场飓风打击后才明白。

　　分辨全世界何时对风险的衡量和定价错误是贝兰克梵的一大爱好。贝兰克梵因使高盛安然度过其它银行折戟沉沙的金融危机而受到称赞。现在看来他在FICC方面的从业经验很宝贵。而且他并非有名无实：在布鲁克林贫困环境中长大的男孩爬到美国金融界金字塔尖不是偶然。

　　不过高盛并不是一家能长期容忍表现落后的公司，即便是对最高层甚至明星领导的长期落后也不容忍。高盛有大量储备领导人。这也许有助于解释贝兰克梵为何采取对高盛来说不同寻常的举措：公布公司增长计划和目标详情。

　　显然贝兰克梵将面临证明其对交易业务的押注将产生回报的强烈压力。（柠楠/编译）

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