股权分置改革如何保护中小股东利益

　　潇湘

　　目前，在解决股权分置过程中，舆论将焦点集中在非流通股股东向流通股股东送多少股票、分多少现金上，而对于除此之外的其他对价关注较少。如果这种思路不改变，股权分置改革将陷入僵局。因为如果流通股股东和非流通股股东仅仅将对价局限于送股和分现金，势必将两类股东的利益对立起来：送股送多了，非流通股股东的利益受损；送股送少了， 流通股股东又不满意，而要找到平衡点则是难之又难。

　　要打破这种僵局，流通股股东和非流通股股东必须有大智慧，不要将对价局限在送股和现金上，而应该将眼光放得长远些，放在如何通过股权分置改革，真正地将全体股东的利益基础统一起来；放在完成股权分置改革后，如何让公司的盈利能力得到持续提升。只有这样，才能真正做到双赢，投资者的利益也才能得到根本保护。

　　基于上述思路，笔者对股权分置改革方案提出如下几点建议：

　　一、 约定大股东的锁定期限及减持价格底线。在股权分置改革方案中，大股东若承诺完成股权分置改革后，在较长的期间内不减持公司股票，以及约定锁定期过后的减持比例及减持的价格底线，能降低对股价的冲击，保护投资者的利益。因此，建议在股权分置改革方案中约定大股东的锁定期限及减持价格底线。

　　二、 建立消除大股东占用上市公司资金的有效制度。在股权分置状态下，大股东占用上市公司资金的现象大量存在，极大地损害了中小投资者的利益。股权分置改革完成后，要建立使大股东通过占用上市公司资金得不到任何利益的制度，从根本上消除大股东占用上市公司资金的现象，具体的制度设计建议在公司章程中作出如下规定：大股东占用上市公司资金必须支付不低于按上市公司平均贷款利率上浮一定幅度计算的资金占用费，并限期归还，超过规定期限无法偿还的，以公司净资产下浮一定幅度的价格回购大股东股份，回购数量按占用资金的本息与回购价格的比值确定。

　　三、 建立抑制上市公司圈钱动机的有效制度。在股权分置状态下，不少上市公司只要符合再融资条件，不管是否需要资金，总是以各种理由从证券市场圈钱，其结果是公司的盈利能力没有提高，但非流通股股东由于公司每股净资产增加得到了资本增值。

　　通过股权分置改革，建立抑制上市公司的圈钱动机的有效制度，具体制度设计上建议在公司章程中增加相关规定：公司的再融资方案(主要是增发或配股数量和配股价格)在股东大会上除得到大股东同意外还必须经除大股东以外的其他过半数表决权股东的同意。通过这样的制度安排，当公司提出再融资需求后，大股东和中小股东在确定再融资方案时，必然会考虑到再融资方案对公司股价及自身利益的影响和保荐机构的承销意愿，将大股东和中小股东的利益统一起来，达到抑制上市公司圈钱动机的目的。

　　四、 建立兼顾全体股东利益利润分配方案的决策机制。在股权分置状态下，大股东往往从自身利益出发制定利润分配方案和公积金转增股本的方案，如果大股东资金紧张，就制定较高比例的现金分红方案，如果自身资金压力不大，即使上市公司现金充裕，也制定较低比例的分红方案或者干脆不分红，而不考虑对中小股东的回报。

　　从财务角度讲，制定利润分配方案与再融资方案要考虑的因素基本相同，因此股权分置改革方案中建议约定在公司章程中增加有关条款：公司的利润分配方案必须得到除大股东以外的过半数表决权股东的同意。

　　五、 强化高级管理人员的激励机制和约束机制。高级管理人员是影响公司经营业绩的重要因素之一，要提升公司的经营业绩，除选聘具有较高素质的高管外，制定对高管具有较好激励效果的激励机制也非常关键，在这方面国外已经有比较成熟的做法，如股票期权制度，股票期权制度能将公司股价与高管的收入紧密结合起来，能有效保护投资者的利益，因此股权分置改革方案中建议约定完成股权分置改革后对高管实施股票期权制度。

　　在强化激励机制的同时必须强化约束机制，建议在公司章程中增加有关条款：如发生大股东占用上市公司资金情形时，有过错的高管人员无条件辞职并承担连带赔偿责任等。

　　六、 强化高管与投资者的沟通机制。除公司的法定信息披露义务外，与高管的定期沟通能使投资者对公司的经营情况有更具体的了解，有助于投资者作出正确的判断，利益得到保护。

　　因此，在股权分置改革方案中建议约定完成股权分置改革后，建立公司高管与投资者定期沟通的制度(如每半年一次，中报和年报公布后通过网络进行)。

　　笔者相信，如果股权分置改革方案在上述几个方面作出具体规定，一旦完成股权分置改革，可以将全体股东的利益统一起来，能够提升公司的治理水平，提高公司持续盈利能力。这样的股权分置改革方案能使流通股股东将对价从关注送股和分现金转移到关注公司未来的发展上来，有利于股权分置改革的顺利进行。