化学制药：化学原料药产业升级系列报告I

　　兴业证券 李劲松

　　结合印度药企Ranbaxy的制剂转型途径，我们对制剂出口对原料药企业的意义，制剂出口的方式，国内药企转型的基础和制剂出口所面临的主要问题等进行了阐述。

　　制剂转型打破原料药成长瓶颈。受到原料药需求量小、价格不断下行、附加值低的限制，原料药企业存在着难以跨越的成长瓶颈。通过制剂转型，原料药企业打通了产业链，提升了企业的盈利能力，同时巨大的市场和需求的稳定性解决了原料药企业因为原料药价格波动引发的业绩波动。通过成本比较，我们发现制剂出口的利润空间可高达80%，而不断扩大的仿制药市场为原料药企业的制剂转型提供契机。

　　国际经验显示制剂转型带给原料药企业超乎寻常的成长。印度药企Ranbaxy经过制剂代工、收购美国药企进入美国市场、仿制药出口美国，最后实现创新研发，以这种方式逐步转型为制剂厂商。尽管转型过程中的股价由不足80卢比大幅上涨超过600卢比，但是迅速增长的盈利带来PE由转型前夜的超过60倍降低为25倍左右。这个过程清晰的表明转型前夜是最佳投资期。

　　中国的药企业已经具备了转型的基础。欧美发达国家在技术和市场准入筑就了高壁垒。突破壁垒的基础在于1)政府通过提高制剂与原料药的出口退税的差额和加大环保的标准促进企业向制剂转型。2)中国药企具备的全面成本优势使产业转移成为趋势。3)原料药企业在技术水平、认证能力以及企业规模等方面已经全面提高。

　　国际合作是主要的出口方式。受到市场销售环节缺失的制约，国内原料药企业进行制剂出口不得不以OEM、制剂代工、合作开发的形式与国际医药企业进行合作。基于企业研发的合作开发因为享受销售利润分成，获利的空间远远大于前两种合作方式，也是未来转型的主要方式。

　　国内制剂转型的代表企业。海正药业的多模式合作、丰富的产品线和强大的研发能力使之成为制剂转型的代表性企业。他汀类药物在今年出口、与菲玛合资于明年投产都将推动业绩持续增长。华海药业则在抗老年痴呆药物的进展迅速，逐渐成型的研发体系、灵活的管理机制将是其未来转型的最大动力。

　　以海正和华海为代表的中国化学制药业正处在由初级原料药制造企业向下游制剂生产商的转变阶段。在本篇报告中，我们结合了印度的案例对这一转变过程能够带给原料药企业什么，现有条件下那些途径可以实现角色转变，角色转变的障碍和风险在哪里，最后有哪些企业能够成功完成角色转变进行了初步的阐述。

　　由于我国的化学原料药企业主要是以出口为主，未来制剂转型的主要方式也是以向欧美发达国家的制剂出口为主。因此我们报告中的制剂转型指的是企业由原料药出口转向制剂出口的经营模式变化。

　　一、制剂出口带给原料药企业的不仅仅是盈利方式的增加

　　制剂转型推动原料药企业成长模式的转变

　　原料药企业的产品本质是化工产品，因此其市场竞争与医药产业的其他企业相比具有自己的特点。