家用电器：07年白电行业供需发生改善(2)

　　1：产业集中度在提高，有效供给更多由龙头企业提供，龙头公司产能利用率处历年最高水平，暗示供给曲线已经接近弹性大幅降低阶段。

　　2：实际进入壁垒已经大幅提高。壁垒的提高源于：

　　A产业纵向一体化程度较高，其中：格力电器压缩机自给率40%，美的电器压缩机自给率超过50%。

　　B自有零售渠道的建立格力电器专卖店有3000家左右，美的电器专卖店有2000家，青岛海尔专卖店3000家。因此导致龙头公司对家电连锁议价能力有所提高。

　　C龙头企业规模经济十分明显折旧占比已大幅下降，此外在原材料价格上涨时，规模较大企业可以转降更多成本压力3：资本支出占收入比例很小和变动成本占比较大，行业缺乏通过扩产来达到盈亏平衡的动力，因此供给增长将较为良性。

　　ASP将是推动了未来行业利润的增长主要力量

　　在整体行业容量不断提升的背景下，资本市场担忧家电市场增速放缓的理由是十分正确的，我们也同意这一观点。但是是否容量增速的放缓就意味着行业盈利能力的放缓，对于这一结论我们还是保持反对的观点。家用空调及其他家用电器消费品属性非常明显，其在功能上以及品牌塑造上还存在极大的空间，目前从行业的竞争格局来看，整体行业强调以差异化需求进行价值竞争的现象是十分明显的。通过观察龙头公司资产负债表及利润表的细项，我们发现目前龙头目前利润率正处于由下而上的拐点，未来盈利增长方式将同以往发生实质性不同，这一结论在2007年的下半年已经得到初步的体现，我们认为这一现象将继续维持下去。

　　正由于龙头公司盈利能力目前处于微妙的拐点附近，通过进行模拟2007年中报的数据来看，我们认为未来ASP(单位销售均价)将是推动盈利增长的最主要力量。下图是主要变量每变动1%对个别公司净利润影响的变动幅度模拟结果。

　　上述数据明显的显示ASP对于个别龙头公司盈利增长的重要性，其敏感幅度几乎远远超过铜价，镀锌板的价格，并且我们可以发现在ASP提升的情况下，销量增速放缓及人民币升值带来的负面作用几乎较为轻易的被抵消的，所以通过自下而上的分析，我们认为ASP提升将是未来龙头公司盈利水平增长的主线，其具体的财务数据将体现在毛利率的提升以及销售净利率的提升。此外通过自上而下的研究，我们认为ASP的提升也是可持续的，我们简单归纳其提升的理由有以下几点：

　　1、行业的供求改善(这一结论已在上文充分讨论过)

　　2、消费升级带来的产品结构调整

　　3、品牌带来的产品差异化形成的议价能力

　　4、成本推动(08年主要来自于镀锌板)，但08年可能的成本下降将是推动白电上涨的另一催化剂

　　上述四大原因具体可以参考我们前期关于格力电器深度报告，这里就不再赘述了。

　　08年白色家电供求展望

　　通过自上而下的分析，我们对于08年三大白电的排序是商用空调和冰箱仍然处于快速增长阶段，但家用空调由于出口占比较高，同时受到内地地产调控的影响也是三大白电中最高的，因此家用空调08年将是白色家电的次优选择。(洗衣机由于目前上市公司中涉及不多因此文中并没有详细涉及该类产品。)