武汉凡谷：国际销售增长迅速市场份额提升可期

　　国泰君安

　　●公司2007 年实现收入10.3 亿元，同比增长26.2%；净利润2.29 亿元，同比增长45.7%，利润分配方案为每10 股转增10 股。净利润增长快于收入增长的主要原因是收入增长但期间费用同比下降8.8%，管理费用率、财务费用率下降推动期间费用率从2006 年的4.7%下降至3.4%。

　　●国际市场销售进展迅速，未来市场份额将得以提升。虽国际设备商一般也由其中国公司采购，而从统计上公司仅把产品运往

　　境外直接出口的部分计为国际市场销售，但2007 年实现收入3.1 亿元，占收入比例从2006年的16.5%提高至30.2%，同比增长131.1%。国际射频器件厂商并购频繁如Powerwave 收购Filtronic、Andrew 被Commscope 收购，在150 多亿元的市场中公司国际市场份额扩展空间广。

　　●遗憾的是来自华为的收入占比2007 年就下降至42.4%。时间早于我们预期的2008 年，收入占比符合我们的预期，认为比较适当，中兴集团下的基站设备生产商摩比收入中来自中兴的占40%。公司销往华为的产品数量仍是增长的，但产品结构的变化导致2007 年仅实现收入4.35 亿元，同比下降25%。我们认为未来2 年华为收入占比仍将维持在40%左右，从1 季度签单趋势推算，未来2 年公司来自华为的收入将随华为的国际市场份额扩大复合增长25%。

　　●公司优势仍在于产业一体化保证了较高毛利率，但行业毛利率下降仍是趋势。公司制造体系从压铸、机械加工、表面处理到电子生产一体化，劳动力成本优势、精细化的内部管理导致公司毛利率、净利率分别为30%、22.2%，明显高于同行，Powerwave2007 年毛利率为11.2%，持续2 年亏损，但由于竞争仍较为激烈，行业毛利率仍是下降趋势。

　　●我们仍认为国际市场份额的增大是公司未来的主要亮点，2008 年行业竞争加剧，市场将重新分割，我们仍维持盈利预测，预计2008-2010 年EPS分别为1.36、1.76、2.28 元，未来3 年复合增长30%。按国际设备商常用的1.5 倍PEG 估值，以2008 年EPS 为基准，目标价为62 元，目前股价对应2008 年31 倍PE，低于中小盘平均估值，给予“增持”评级。