千亿江铜的确定与不确定

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　　自从2006年上海期铜价格冲上8.3万元/吨后，基本上在5万元~7万元之间高位震荡。而江西铜业(600362.SH)，这家集采矿、选矿、冶炼、贸易、技术为一体的国内最大的综合性铜生产企业，在2006年初到去年10月，其A股和H股价格都上涨了近9倍，随后并没有在高位震荡，而是一路下行，至今已被无情“腰斩”，A股跌去一半，H股跌去60%多。

　　虽然贵为国内行业龙头老大，但是江铜的矿山自给率不足50%。矿源，是江铜一大瓶颈。

　　在实地调研后，银河证券研究员周卓玮预计，江铜的自产铜精矿量将稳步提升，但是，铜加工费下调导致江铜外购铜精矿加工业务处于亏损状态。目前江铜精铜冶炼成本在2000元/吨左右，高于加工费127.6元/吨。广发证券研究员黄勇在报告中表示，仅此一项简单计算，江铜2008年外购铜精矿炼铜业务同比减少利润3.88亿元，净亏损6943万元。

　　幸好，由于硫酸价格高涨，制酸业务将完全弥补这部分下滑的利润并“绰绰有余”。2007年以来硫酸市场触底反弹，从250元/吨涨到了1500元/吨左右，目前在1000元/吨以上。但是硫酸高价能否持续，也面临不确定因素。

　　江铜的贵金属业务也值得关注。周卓玮预计，2008、2009、2010年江铜的自产黄金量分别为5.3、5.6、6.7吨，由于黄金价格的大幅上涨，2008年黄金和白银业务毛利同比约增长3.6亿元。

　　如此看来，江铜的业绩值得期待，不过，分析师认为，相对于目前的市场氛围，江铜并没有明显估值优势，目前A股总体在20~25倍的动态市盈率，江铜大约20倍左右。对于短期投资者来说，近期业绩增长很关键。

　　江铜管理层的目标是远大的，公司通过的股权激励方案中的业绩考核指标中的2007~2010年的主营业务复合增长率不低于53%。以此计算，2008~2010年三年江铜主营业务收入分别须达到600亿元、910亿元、1390亿元。

　　一位分析师表示，以江铜的生产能力，根本不可能达到这个目标，但是它可以通过进出口贸易等增加主营业务收入以达标，但是贸易部分对净利润贡献并不大。

　　而影响江铜业绩的另一因素是所得税率。江铜2005~2007年所享受的中西部地区外商投资企业15%的所得税率优惠到期。黄勇认为，按照有关政策，江铜2007年使用16.5%的所得税率，2008年将使用26.5%的所得税率。受税率调整影响，江铜的硫酸、贵金属等产品税后净利润将减少10%左右，电解铜产品税后净利润将减少5%左右。

　　除了江铜，在矿业龙头中抄底，我们还可以关注中国铝业(601600.SH)，从60元高位一路下来，中国铝业跌去将近2/3，虽然2007年因铝价下跌导致业绩下跌13.49%，但是其在国内铝业的江湖地位无人能动，资源占有独占鳌头，其介入力拓收购案，海外扩张的雄心和实力显露无遗，而其入股大飞机公司，也可见其掌控独特资源的能力。与江铜一样，中铝A股目前约24倍的市盈率并无明显估值优势，且A股与H股的溢价也在1倍以上。石仁坪