汇总版来了！金瑞2020年有色金属半年报观点汇总|铜价_新浪财经

原标题：汇总版来了！金瑞2020年有色金属半年报观点汇总来源：期货瑞享荟

金瑞期货铜半年报：内外需共振架高铜价但逆风犹存

核心观点

铜价深蹲跳起的背后：铜价上半年V型反转的背后是异常宽松流动性牵引下宏观与消费向上的高斜率，微观角度即是超预期的去库表现。据我们复盘，去库的幕后不单是终端消费的修复，超预期部分更来自废铜的退出及产业补库的贡献。这2个维度也是成为观察下半年微观力量的重要抓手。

关注铜市紧平衡下的边际撬动：下半年供应有限改善VS需求弱复苏下，全球精铜仍是紧平衡预期，叠加62万吨库存基数，现货仍提供支撑。未来2年则过剩（2%）。上半年表消取得3%（终端增速-8%）的出色成绩，贡献来自废铜折损（4.5%）及终端产成品累积（4%）。下半年这2项或将转为拖累，造成弹性波动约2%。

有限修复的供应端：疫情席卷精铜供应全产业链，上半年铜精矿产量同比-3%，集中于二季度，境内外废铜折损约50万吨，直接造成上半年精铜紧缺。下半年供应将呈现有限恢复，一方面扰动环比趋小，铜精矿与废铜同比录得增长，其中铜精矿同比增10万吨。另一方面，供应潜在威胁下，全球精炼铜产出同比增加仅万吨级别。

需求弱复苏内外仍有分化：境内政府投资主导的消费表现韧性，可选类消费在政策倾斜下叠加原有周期将取得小幅增长。境外经济重启、中国出口的替代及行业赶工将有利国内出口回暖，因此境内铜消费同比小幅回升2%（上半年为-8%）。境外疫情尚未有效控制，终端中建筑增长有韧性，但汽车乏力，预计消费同比-3%（上半年为-8%）。全球下半年铜消费同比-0.8%，全年累计同比-4%。

内外需共振架高铜价但逆风犹存：下半年复苏仍是主旋律，对价格有支撑。但与09年危机时全球加杠杆后周期性复苏不同，此次经济回升斜率更陡峭，时间可能更短。国内政策基调仍是去杠杆和调结构，刺激力度及回升幅度不可同日而语，考虑到复杂的外部形势，铜价上行空间不可盲目乐观。中性来看，紧平衡预期下铜价偏强运行，下半年铜价波动区间，LME三月（5800 6800）美元，沪铜主力（46000 54000）元。均价方面，将围绕（LME三月：6200美元，沪铜主力50000元）波动。向上突破（LME3月6500美元，沪铜主力52000元）的机会来自消费超预期修复及收储，向下（ LME3月5800美元，沪铜主力46000元）的驱动来自政策收紧及国际关系的恶化。

关注结构性机会：国内铜元素缺口边际扩大下的跨市反套机会，基于两市偏低的库存及货源集中度问题，关注borrow机会。

风险提示：

1、向上风险来自消费超预期、收储；

2、向下风险来自政策收紧及美国大选前的外部扰动。

金瑞期货铝半年报：低库存VS小幅过剩，铝价高位震荡

核心观点

疫情后需求恢复超预期，铝价深“V”反弹：疫情袭来造成铝需求断崖式下降，导致铝价暴跌，全行业亏损状态促使冶炼减产。而国内疫情得控后需求复苏迅速，内需超预期修复带动铝价持续反弹，形成深“V”之势。

内需韧性十足贡献增速，出口仍是拖累：下半年，地产竣工将处于修复周期，对铝消费带动作用较强，汽车则在政策推动下环比改善，但同比压力仍大，新基建带动下，特高压开工项目同比增加，同时电网采购的回暖将带动线缆方面的消费，整体内需消费将表现出较强的韧性，下半年内需增速预计在5%左右。但出口方面，由于海外疫情干扰不断，经济重启之路坎坷，内外比值高位难下，预计同比降幅仍有20%左右。综合内外需求，下半年表观需求增速预计在1.6%，全年表现-0.9%。

国内新投提速，进口流入持续：铝价反弹后带动冶炼利润不断修复且回到近年来的高水平，下半年新建产能预计可按计划进行投产，新增产能预计为224.5万吨，而高利润水平同时也促使前期停产产能有复产预期，预计下半年产量可达1904万吨，同比增加104万吨，全年供应增速为3.7%。此外海外复苏缓慢下内外比值高企，同样带动原铝进口窗口持续开启，预计该部分将对国内形成30-50万吨的冲击。

低库存支持仍存：尽管供需边际走弱带动下半年铝锭库存呈现累积，但整体累库水平有限，尤其在消费旺季来临后，库存或再次去库，因此低库存逻辑仍在，对铝价形成支撑。

价格及节奏展望：下半年供需边际走弱下，铝价存在下行压力，但低库存的支撑较强，预计铝价将维持高位震荡，运行区间为13500-15000元/吨。节奏方面，三季度因累库有限且存在旺季开启预期，铝价整体偏强，进入四季度后半段，产量集中释放叠加需求进入淡季，铝价将承压下行。

操作建议：单边建议三季度逢低做多，待四季度累库确立后建立空头；跨期套利方面：消费旺季前提前介入borrow头寸；跨市套利耐心等待疫情对海外经济体影响趋弱，复苏信号迹象明确后再介入内外正套。

金瑞期货锌半年报：供需矛盾钝化，锌价缺失驱动力

核心观点

锌变成低波动品种：年初时在突然疫情的发酵下，锌价出现27%的大跌，随后进入低振幅区间波动，且伴随着资金的关注和参与度均较低。

低波动的原因：核心原因在于经过疫情的扰动锌市场由深度过剩转变为略过剩，即疫情替代价格令供应出清。

下半年保持略过剩：由原料宽松引起的锌冶炼产出增加，而消费在基建的支持下保持现有增速，全球锌市场下半年过剩十万余吨，仍没有尖锐矛盾。

但存在结构性机会：下半年中国进口前将有40万吨缺口，或大幅去库，或需要打开进口盈利，因而在可考虑比价回落的时候建立跨市反套，或基差平缓时建立跨期正套。

展望远期锌仍是过剩品种：今年疫情影响的锌矿量（36万吨），是否在明年追产，成为决定了2021年锌市大过剩还是小过剩的边际变量。但无论疫情项目是否追产，锌市场都处于过剩的格局，这令锌价往上的空间受限。

预计锌价可能长时间在窄幅区间波动，伦锌核心运行1900-2300美元/吨，均价2150美元，沪锌主力16000-19500元/吨，均价17900元。鉴于下半年，尤其是四季度国内进口前存在较大缺口，且境内现有库存仅24万吨，可考虑比价回落的时候建立跨市反套，或基差平缓时建立跨期正套。

●风险提示：

1、下半年疫情卷土重来，令矿产国产量再打折，锌市场转为短缺，即锌价将更进一步上行；

2、海外锌锭过剩被不计盈利搬运至中国，令两市无法打开进口机会，对跨市反套不利；

3、收储：商业或国储收储，都将现性库存转为隐性并锁定，从而令锌重回低库存状态，带来现货升水、沪伦比值推高的机会。

金瑞期货贵金属半年报：实际利率下跌，金价上涨之势延续

核心观点

在美国经济重启后，经济指标表现出有力反弹。美国经济意外指数还在继续攀升，当前已达到224。但二次爆发可能引起短期波动。

市场或将长期看到美联储将基准利率维持在0-25bp左右。美联储将基准利率下调至0-25bp的水平，达到了最低利率，很难实施负利率政策，失业率高企导致近期也无法进入加息节奏。

美债名义利率基本上维持在0.7%的水平。长端利率也一直受到美联储的压制，利率已经和市场表现分化，主要在于美联储不断的购债，从而压低了美债利率。

货币的超级宽松或将给美元带来中长期的贬值压力，由于中国出口没那么差，中美利差也处于四年高位，外资流入格局可以持续，抬升人民币汇率，也将对美元形成被动拉低的作用。

期限价差将持续恢复。新冠疫情在全球的扩散导致位comex黄金交割出现困难，导致逼仓发生，期现价差在 3 月末明显扩大， CME宣布将在7月中旬将comex金的交割地扩大至伦敦，价差将得以持续修复。

今年内外盘价差罕见倒挂，但并不是汇率波动造成的。疫情导致了国内实物黄金需求大幅回落，缺乏强劲的现货买盘。等到疫情结束后，需求会回来的，价差会迎来修复。

金银比或将持续修复。当前由于铜铅锌等矿山出现减产，白银的供给回落，利于金银比价回落。此外，全球市场从疫情风险中逐步走出，也有助于比值回落。

贵金属上涨趋势或将延续。美国名义利率维持不变，通胀预期上升，实际利率仍有下行趋势，加上中美冲突升级，贵金属上涨延续，核心运行区间为1800-1900美元/盎司，同时关注比价回归的机会。

金瑞期货镍半年报：价格震荡，难有趋势行情

核心观点

疫情接连冲击消费以及供应，镍价先跌后涨：Q1受疫情影响，消费的缺失令市场情绪非常悲观，镍价震荡下行，但是Q2初，海外疫情大幅扩散，市场对于供应端产生担忧，镍价自低位回升，但经过短暂上行后，开启长达两个多月的震荡走势，主要原因是印尼铁及菲律宾矿供应环比宽松而需求在4月集中爆发后见顶，上行驱动力走弱。

需求持续修复，但继续上行空间不大：疫情带来的需求损失和其他基本金属相差不大，但是随着疫情之后国内房地产的修复，带动不锈钢需求走高，支撑镍的消费，H1表消-8%（实际-6%）；但由于房地产政策以稳为主，下半年或难以出现超预期的表现，预计H2消费增速4%左右，全年消费增速微降。同时，海外疫情冲击主要集中在Q2，H1消费增速-9%，H2存在二次爆发的风险，消费增速难以逆转，预计仍将维持负增长。全球消费增速今年在疫情的影响下，下滑4.4%（H1-7.7%，H2-1.2%）。

NPI内减外增，增量依旧来自印尼：从上半年印尼投产项目进度来看，已经出铁的产线超过14条，H1同比增7万金属吨；同时三季度投产、达产产线仍较密集，H2同比增14万吨。菲律宾已经恢复出矿，三季度在高矿价的刺激下，会有更多镍矿进入国内，镍矿紧张局面缓解，H1同比下滑2万吨；三季度维持在当前产出水平，四季度小幅下滑，H2同比下滑8万金属吨。全年来看，NPI贡献金属增量11万吨（4.5%同比）。

投资建议：镍价波动重心较上半年抬升，均价预计在10.5万元/吨或1.3万美元/吨，核心波动区间9.8-11.2万元/吨或1.2-1.4万美元/吨。策略上建议关注跨市正套，或者将镍作为资产配置中的空头配置。

风险提示：向下的风险在于印尼增产以及需求继续修复的空间不大，向上的风险在于国内镍铁的成本支撑、印尼菲律宾政策的不确定性以及全球经济的超预期修复。

金瑞期货铅半年报：市场紧平衡铅价宽幅震荡加剧

核心观点

价格走势特征及逻辑。上半年铅价走势先抑后扬，呈现V型反转，铅价走势一方面体现疫情影响下供应缩减大于需求缩减的阶段性错配，另一层面来自宽松货币政策下的宏观风险偏好走高的驱动。

利润刺激原生铅产量持续恢复。下半年海外矿山受疫情干扰下降，精矿市场自7月后将转宽松，中国从上半年短缺6万吨转下半年过剩9万吨，精矿加工费有望回升。铅精矿加工费上涨及白银价格反弹将刺激原生铅产量持续恢复，下半年原生铅产量同比增速达3%，全年增速预期持平。

下半年再生铅原料有望跟随消费节奏而增加。考虑再生利润低位难以刺激新增产能完全释放，我们参考去年下半年同期低利润水平，结合新产能投放进度，对下半年产量做出预期，预期再生铅产量维持低速增长即1.5%，全年来看，再生铅仍维持负增长3%。

下半年消费市场有望在宏观转暖下走强。鉴于终端消费与表观消费增速走势一致，结合下半年终端电动自行车、汽车、储能领域、铅酸电池出口的变化，通过自下而上的推演，按权重拟合，预估下半年消费受宏观驱动低位回升0.56%，受上半年疫情拖累全年消费增速-2%。

消费中性情况下，下半年市场维持供需紧平衡。三季度传统旺季见不到累库，而四季度小幅过剩3万吨，库存持续低位容易激发价格短期巨震，结构上延续偏强，back延续，整体铅价宽幅震荡。预计伦铅下半年均价1750美元，价格波动区间1600-1950美元/吨，沪铅下半年均价14300元，价格波动区间13500-16000元/吨。策略上买近抛远，高抛低吸。

风险提示：一方面是宏观市场预期的动态调整，另一方面是环保干预较少下再生铅增长超预期。