微博:4Q17超预期,看好eCPM提升空间

　　4Q17远超预期。4Q17收入同比增长77%至3.8亿美元,超过指引上限,较一致预期高4%,受益于强季节效应(阿里等电商“11.11”激进市场推广);调整后净利润同比增长90%至1.46亿美元,较一致预期高10%(受益于毛利率提升及经营效率优化),其中净利润率升至39%,同比提高3个百分点,环比提高3个百分点。1Q18收入指引为同比增长68%~73%,中值较一致预期高7%。

　　产品革新、内容升级、算法优化,打通“用户-内容-客户”闭环。看好公司以用户增长、内容革新、算法优化协同的长期增长机制:1)用户增长:通过加强手机预装及TV、头部App合作,微博用户规模持续增长。其中,MAU和DAU均环比增长4%至3.92亿和1.72亿。2)产品革新:算法优化下内容推荐更为精准,多媒体内容更为丰富。2017年12月短视频发布量及浏览量同比翻倍,综艺视频播放量同比超过2倍。3)丰富货币化形式:2017年,头部用户通过广告代言、知识问答等变现,变现规模同比提升一倍。该机制推动下,公司大客户及中小客户均实现持续增长,尤其汽车、手机、游戏广告增长可观。

　　eCPM增长空间可期。1Q18超预期指引归因于多重因素,包括春节期间客户广告预算提升、客户数量增加及eCPM提升。公司将每年的第一季度视为用户拉新的重要时段,通过“让红包飞”活动及春晚央视合作,增强用户品牌意识及宣传效应最大化。展望2018,公司的获客重心将集中在用户召回及激活上。此外,我们看到微博后期eCPM的增长空间,源于:1)媒介型广告及信息流广告单价呈上升趋势,同时公司表示2018年媒介型广告eCPM将提价,考虑目前微博媒介型eCPM低于同业;2)相比美国,中国社交广告占比依旧较低,且微博eCPM远低于Facebook。

　　经营效率优化下净利润率持续改善。4Q17毛利率同比上升4个百分点至81%。经营效率优化下,研发费用及行政费用率分别同比下降4及3个百分点至15%及3%,但该效应被市场推广费率的上升所抵消(同比上升2个百分点至25%)。虽然目前线上流量成本提高,但我们对公司长期净利润率改善空间保持乐观,源于:1)强社交属性下的强用户粘性及留存,保证高用户质量;2)技术优化及平台升级后eCPM的上升;3)经营效率优化下研发/行政费用率的持续改善。

　　估值。目前公司估值为43x/30xFY18/19EPE,对应0.75xPEG(FY18-20EEPSCAGR为40%),单月活市值为66美元(远低于Facebook)。我们认为后期上涨空间将主要来自于盈利增长驱动,其社交兴趣图谱将构建长期壁垒,而数据驱动(精确匹配度)、eCPM上升及视频化大趋势将带来更多增量贡献。