沈联涛：泰国监管缺失之痛

　　沈联涛/文

　　正如个人必须管理个人的风险一样，国家也必须管理它的总体风险，否则资本全球化的流动会严厉惩罚这种过失

　　回望亚洲金融危机之七

　　正如个人必须管理个人的风险一样，国家也必须管理它的总体风险，否则资本全球化的流动会严厉惩罚这种过失

　　20世纪90年代早期，泰国是东南亚的经济明星之一，从大米出口国一跃成为地区轻工制造业和旅游业领袖。1990年到1995年，泰国GDP年均增速达到9.1%，政府预算盈余约占GDP的3.2%，国内储蓄高达GDP的35%左右。

　　在许多年富力强的“海归”官员领导下，泰国宏观经济管理一直保持良好的记录。其5%-7%的通货膨胀率和经常账户赤字增长率虽然略高，但与国际相比似乎也可接受。

　　好景不长，墨西哥1994年12月爆发经济危机后不久，1995年中泰国经济也出现危机征兆。墨西哥的贸易赤字从1993年的3.3%上升至1994年的4.4%，泰国同期甚至更高。墨西哥得到美国的大力支持得以最终抑制危机。但国际金融大鳄们迅速将目光从墨西哥转向其他猎物，比如泰国。

　　经济金融危机爆发的原因往往是复杂的，比如内部结构的脆弱、内外部冲击、糟糕的政治，以及管理失当等等。要强调的是，危机恰恰是在最薄弱的地方上爆发，这些地方通常风险最高而监管最少。泰国就是一个很好的例证。

　　20世纪90年代早期，以日本厂商开始帮助泰国建立轻工业产能为代表，外国直接投资大量流入泰国。此后，泰国吸引了大量资本流入，主要是通过曼谷国际银行业务(BIBF)获得的短期外国基金。由于美元和泰铢之间存在约4%到6%的利差，日元利差交易在泰国有利可图，而日元在1995年4月的贬值使此类交易的获利更丰。1996年，泰国获得131亿美元的短期基金，当中61亿美元来自日本。

　　1996年，泰国的外债已经急剧上升至1128亿美元，占GDP的62%，其中大约960亿美元是由私有部门举借，并且大多数是短期资金。至关重要的是，大约480亿美元的短期债务已经超过了380亿美元的外汇储备。大量过剩流动资金进入

股票市场和房地产市场。股市的投机性很明显，房地产股的股价在1991年到1994年间更上升了285%。

　　与亚洲其他国家一样，泰国的银行主导了金融体系，大多数业务都由15家本土银行和主要的金融公司办理。其中一些金融公司和小型银行非常脆弱，它们当中有很多是由企业或者家族控制，管理不完善，还正在为资产泡沫大量提供融资。

　　1996年5月，当曼谷商业银行不得不被中央银行接管时，国外贷方急剧削减对泰国的风险头寸，泰国金融体系的弱点昭然若揭。泰国中央银行面临双重约束：如果提高利率以维持

汇率，就会伤害借款人并使银行的脆弱性进一步恶化；如果不提高利率，就会损失大量外汇储备。1996年7月，IMF悄然建议泰国采用更具弹性的

汇率制度来处理这双重压力。

　　不幸的是，正在这一非常时期，泰国国内政治频繁变动导致了在1995年到1996年间连续更换了三位总理、五位财政部长。1996年底，泰国建立了一个联合政府。这一政府缺乏国际事务管理经验，却必须立即面对一个重大的政策抉择——是否放弃1984年以来泰铢兑换美元比率约25∶1的稳定汇率政策。

　　本币对美元的一次性贬值能否解决本国普遍的贸易赤字尚不清晰，因为如果其他竞争性国家的货币也贬值相同的额度，本国就不可能消除贸易赤字。因此，贬值应该伴随其他消除赤字的措施，例如坚决削减支出或者调高利率。但是，政治上软弱的政府不愿采取这些强硬的政策，最终只能在泥潭中越陷越深。

　　1997年7月2日，当泰铢贬值发生时，承付外汇款数额已达到约292亿美元，净储备下降到几乎为零。泰国已经没有任何外汇来维持泰铢，无奈之下，只能在7月28日求助IMF来应对危机；8月，IMF为泰国筹集了170亿美元援助，其中10亿来自中国，10亿来自香港。这次美国并没有为它越战时坚定的盟友提供任何援助，反而以透明度为由，强调泰国应披露大约300亿美元的承付外汇款项。援助资金不足以支付新披露的外汇承付款项，资金继续外流。

　　这场危机使泰国遭受了两年的紧缩，耗费了近50%的GDP来清理银行体系。泰铢由危机前对美元比率的25∶1贬值为1998年1月的56∶1，泰国人均GDP由1997年的2496美元下降到1998年的1828美元。直到今天，泰国的股市指数也只是1994年高峰时的一半。

　　泰国的教训是：正如个人必须管理个人风险一样，国家也必须管理它的总体风险，否则，资本全球化的流动会严厉惩罚这种过失。有人把动荡的资本流动归因于外部不可控的环境，但是，风险管理的责任还是属于一国自身。全球化可以从公司层面到公共行政层面检验一个国家的治理水平，泰国的危机可能正说明，泰国的金融治理还有较大的提升空间。-

　　（作者为马来大学和清华大学经济管理学院访问教授）

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