出品：浪头饮食

　　作者：SY

　　2021年中报季即将来临。据公开信息，涪陵榨菜预计于7月31日披露2021年中报，公司上半年的业绩如何即将见分晓。

　　今年一季度，涪陵榨菜实现营业收入7.09亿元，同比增长46.86%；2020年公司全年营收22.73亿元，同比增长14.23%。相比2019年仅3.93%的营收增速，去年以来涪陵榨菜的业绩明显好转。然而如果没有疫情宅经济的推动，涪陵榨菜又能增长多少？

　　近两年市场上有许多关于“榨菜天花板”的讨论，面对增长已至天花板的质疑，涪陵榨菜的回应颇为激进。去年8月，公司抛出33亿元的定增计划用于扩产能，并在年底举行的2021年新战略启动会上宣布将用3到5年时间实现年销售额突破百亿的目标。

　　涪陵榨菜的百亿营收目标是否真有可能？

　　酱腌菜行业整体增速缓慢 榨菜增长空间来自市场份额提升

　　榨菜作为酱腌菜的一个品类，主要用于调味下饭。根据中国产业信息网数据，我国酱腌菜年产量约450万吨，包括泡菜、榨菜、酱菜、新型蔬菜制品，占比分别为45%、22%、11%、22%。2010-2018年酱腌菜年收入复合增速仅6.7%，略低于同期我国GDP年度增长率。

　　尽管酱腌菜行业收入增速较慢，涪陵榨菜在过去十多年总体上保持着较高的增长率，营业收入从2010年的5.45亿元增长到了2020年的22.73亿元，年均复合增长率约为15.34%。

　　然而，如果想在5年内实现百亿营收目标，涪陵榨菜未来五年的年均复合增长率需达到35%左右。

　　过去十多年，涪陵榨菜的收入增速高于酱腌菜行业的整体增速，主要是由于以下两方面的原因：一方面是包装榨菜对散装榨菜的替代，另一方面是涪陵榨菜对包装榨菜市场上其他品牌份额的挤压。

　　据涪陵榨菜在2020年非公开发行A股股票募集资金使用可行性分析报告中提供的数据，其在包装榨菜市场的占有率从2008年末的21.28%增加到了2019年末的36.41%，较第二名的11.5%高出两倍以上。

　　涪陵榨菜未来的增长机会，主要仍在上述两方面。2019年我国榨菜行业包装化率约为28%，随着消费升级，包装榨菜有望进一步替代散装榨菜。此外，参考韩国酱腌菜龙头接近50%的市占率，涪陵榨菜的市占率也有望进一步提升。

　　然而在这些机会背后，涪陵榨菜究竟有多大的空间仍不确定。

　　产品种类单一 消费场景有限

　　酱腌菜行业整体增速缓慢，涪陵榨菜的机会主要来自对现有市场份额的收割，然而榨菜在整个酱腌菜市场中的占比仅22%。尽管涪陵榨菜还寄希望于逐步侵蚀其他酱腌菜的市场份额，但考虑到消费者对酱腌菜品类多样性的需求，以榨菜替代泡菜等其他品类的想法不太现实。

　　酱腌菜行业规模最大的品种是泡菜，然而泡菜是一次发酵，保质期短，不易存储和运输，目前工业化程度、品牌化率和集中度均较低。

　　涪陵榨菜在2015年收购了泡菜品牌惠通食品，开始进军泡菜市场，但近几年泡菜收入占比一直在10%以下，去年泡菜收入的比重仅占6.77%。

　　尽管涪陵榨菜在泡菜、萝卜、下饭菜等方向做了多元化尝试，目前收入来源主要还是榨菜产品，2020年榨菜收入占比仍高达86.9%。

　　此外值得注意的是，泡菜、萝卜、下饭菜等产品与榨菜属于替代品，而非互补品。消费者在下饭时多吃泡菜、萝卜，就会少吃榨菜。

　　从消费场景考虑，酱腌菜的消费场景主要为佐餐下饭，消费场景较为单一。根据华经情报网数据，在榨菜的消费场景中，下饭占比达到65.1%，其次是煲汤和炒菜，占比为23.7%，休闲零食占比3.9%，其他场景占比7.3%。

　　涪陵榨菜希望能拓展榨菜的消费场景，从而进一步提升销量，但休闲零食等新场景的增量空间恐怕不是很大。

　　过去十年业绩增长离不开提价 未来提价空间小

　　2010年，涪陵榨菜的营业收入为5.45亿元，2020年增长到22.73亿元，是2010年的4.17倍，然而2020年的销售量15.58万吨仅是2010年销售量8.47万吨的1.8倍。2011-2020年间，涪陵榨菜产品销售量的增长率一直低于营业收入的增长率。也就是说，涪陵榨菜过去十多年的业绩增长有很大部分是依靠产品价格提升。

　　自2008年以来，涪陵榨菜至少进行了12次产品提价，主流产品的零售价已从0.5元涨到了2.5元左右。

　　在多次提价后，涪陵榨菜的价格在市场上已高于多数品牌。目前涪陵榨菜70g/80g规格的产品售价在2-2.5元之间，而市场上一些类似产品的定价低至1.5元左右。

　　尽管与许多食品相比，一包榨菜的价格看似很低，但频繁提价迟早也会触及价格天花板。作为佐餐小菜，榨菜虽然有一定的口味粘性，但产品的技术壁垒并不高，市场上的新品牌新产品层出不穷，消费者很容易找到替代品。如果涪陵榨菜继续提价，消费者很可能转向其他产品。

　　此外，在2019年增长停滞后，涪陵榨菜开始大力推动渠道下沉，希望通过开发三四线城市、县级市场实现销量增长，而这些地方的消费者对价格更为敏感，继续提价不利于涪陵榨菜与当地品牌的竞争。涪陵榨菜目前提价空间已经很小。

　　去年受益于疫情宅经济 渠道下沉效果如何有待观察

　　2019年，涪陵榨菜的营收仅增长3.93%，销售费用却同比增加45%，公司在增长乏力的情况下大力增加市场推广，推动渠道下沉。2020年涪陵榨菜进一步推动渠道下沉至县，全年经销商净增加858家，2020年末达2648家。

　　然而去年和今年一季度的业绩增长有多少是由于渠道下沉效果初显，又有多少是受益于疫情宅经济的推动？

　　2020年涪陵榨菜全年营收22.73亿元，一季度到四季度的营业收入分别为4.83亿元、7.15亿元、6.01亿元、4.74亿元，同比增长率分别为-8.33%、27.8%、15.88%、23.15%。其中二季度的收入规模和同比增长率均最高。去年二季度，线下餐饮仍未恢复，消费者居家囤货无疑促进了涪陵榨菜的增长；三季度国内疫情基本得到控制，涪陵榨菜收入增速回落到15%左右；四季度国内局部疫情再起，涪陵榨菜的营收增速也再次提升到20%以上。

　　至于去年一季度为何负增长，主要是由于当时疫情防控力度非常严，复工及物流受制影响了渠道库存的补充。

　　如果仅看线上销售额，可以发现去年一季度涪陵榨菜的线上销售额实现了大幅增长，达到4500万元左右，较2019年四季度增加了50%左右。疫情之前，涪陵榨菜线上销售额的增长总体上比较平缓。2019年单季度线上销售额保持在3000万元左右，而2020年四个季度均在4500万元以上，二季度更是达到了5489万元。

　　来源：Wind

　　今年一季度，涪陵榨菜营收同比增长46.86%，高增速背后，不能忽视两点：一是去年一季度基数较低，如果与2019年同期比较，增长率降低至34.63%；二是今年春节就地过年政策的积极影响。随着疫情影响逐渐消退，涪陵榨菜的增长是否也会减缓？

　　根据公开消息，目前涪陵榨菜的收入主要还是来自省城市场，占比大致在70%-80%，三四线城市的占比在20%至30%之间。目前三四线城市的收入增速高于总体增速，但三四线市场的空间有多大仍有待观察。渠道下沉能带涪陵榨菜走多远仍需继续关注。