随着市场的不断下跌，部分高位成立的分级基金临近向下到点折算阈值。由于分级基金实际杠杆在下跌时具有加速扩大的特性，因此随着折算距离的缩小，触点的时间也在缩短。在2012年8月底，银华等权90成为首只折算的产品，折算过程为稳健份额投资者提供了事件性套利机会，但也使激进份额杠杆重归初始水平，降低了对高风险投资者的吸引力。对于基金整体来说，由于折算后存在大量套利获利盘，大大增加了产品的短期赎回压力，降低基金规模。

　　在银华等权90发生到点折算之前，市场对于稳健份额的折算期权价值认识并不充分，其交投活跃度远远落后于对应的激进类份额。可以看到，多数时间内稳健份额的折价由激进份额的溢价所决定。而在折算之后，银华金利丰厚的套利收益引发市场对于折算期权的关注，不少投资者开始提前布局未来可能发生折算的品种。距离折算点较近的银华稳进和信诚中证500A日均成交规模较之前分别提升了223.26%和200.42%，而其他永续稳健份额平均仅提升了22.39%。两者的折价率也分别收窄了41.38%和54.36%，其他产品平均收窄幅度则为34.88%。

　　衰退期中纯债分级基金业绩优异。

　　从债券分级基金基础份额表现来看，得益于债市的良好表现，2012年所有产品都实现了正收益，表现较好的产品具有以下两个特点：1)多为不可在二级市场投资股票的纯债型产品；2)基金公司固定收益管理能力排名靠前，能够及时的根据市场风格进行券种切换。典型代表包括万家添利和富国汇利，净值涨幅分别达到了15.63%和11.98%。排名落后的多为偏债型品种，这些产品受到了股市表现的拖累，表现最差的为中欧鼎利，全年净值仅微涨0.40%，其次是股票仓位较重的嘉实多利以及以可转债为主要投资方向的大成景丰，净值涨幅分别为1.39%和3.79%。

　　激进份额的净值表现不仅与基础份额表现相关，还与其实际杠杆的高低有关。凭借高杠杆、低融资成本以及基础份额的良好表现，富国汇利B成为了2012年净值涨幅最大的分级债基激进份额，全年净值大幅上涨34.75%，海富通稳进增利B则借助于在上半年累积的丰厚收益以及4倍左右的实际杠杆而排在净值涨幅的第二位，全年净值上升34.73%。天弘丰利B和泰达宏利聚利B分居3、4位，净值分别上涨30.44%和29.80%。由于需要支付稳健份额的约定收益，在基础份额涨幅较小时，高昂的融资成本将导致激进份额出现亏损。嘉实多利的约定收益为5%/年，同时具有6.5倍左右的高杠杆，因此导致多利进取融资成本过高，其净值也大幅下行了12.82%。中欧鼎利B也因为类似的原因未能实现正收益，净值下跌7.88%。

　　从激进份额的价格表现来看，海富通稳进增利B以43.57%的涨幅位居所有产品的第一位。不过激进份额的价格不仅依赖于净值表现，还与折溢价的波动幅度有关。由于2012年债市良好表现引发了市场的关注，同时债券型分级产品多为完全封闭型或半开放型，子基金折溢价率缺乏整体套利机制的约束，部分流通市值较小的品种出现过30%以上的溢价，不过由于缺乏净值表现的支撑，在持续一段时间后这些产品的溢价率将逐步向平均水平回归。具体来看，海富通稳进增利B上半年价格涨幅一度超过60%，但在3季度大幅回落，诺德双翼B和金鹰持久回报B在下半年也有不俗的表现。价格涨幅排在2-4位的是泰达宏利聚利B、富国汇利B和万家添利B，价格分别上涨34.53%、34.11%和33.22%。中欧鼎利B则成为2012年中唯一一只价格下跌的产品，全年跌幅为11.61%。

　　弱市格局下主动型和大盘风格分级股基相对抗跌。

　　衰退期中股票资产受制于企业盈利下降而表现较差，相对来看，经营稳定、估值较低的大盘股受到的影响较小。而从基金运作的角度而言，主动型产品的仓位变动更为灵活，基金经理可以根据市场环境的变化降低仓位来规避下行风险，而无需如被动型产品一般维持刚性的高仓位。因此，尽管2012年中分级股基基础份额净值无一收红，但主动型产品以及跟踪大盘风格指数的被动型产品相对抗跌，其中净值表现最好的是主动型产品建信双利策略，凭借良好的仓位管理，其净值在2012年仅下跌1.38%。由于医药生物和食品饮料等行业的逆周期性，以消费股为主要投资方向的主动型产品银华消费排在净值表现榜的第二位，全年净值跌幅为2.65%。以大盘股为跟踪对象的被动型产品国联安双禧中证100位居净值表现的第三位，全年下行5.02%。海外持续的经济危机导致全球风险偏好和需求下降，大宗商品价格在2012年显著下行，这也导致了跟踪资源指数的银华内地资源成为全年基础份额净值表现最差的品种，全年下行了15.94%。从下半年表现来看，由于深证市场的大幅下行，跟踪深市指数的品种净值跌幅较大，典型代表如广发深100、银华深100和申万深成指，净值跌幅都在14%左右。

　　从激进份额净值表现来看，由于实际杠杆水平较低，同时基础份额抗跌性强，银华瑞祥成为走势最强的品种，全年净值跌幅为5.27%。处于无杠杆净值区间的瑞和小康及瑞和远见表现紧随其后，净值跌幅为6.33%。表现较差的均为高杠杆品种，实际杠杆高达10倍和5倍的申万进取和国泰估值进取跌幅最大，分别达到61.54%和53.31%，其他跌幅较大的还包括银华鑫利、银华锐进和银华鑫瑞，其中银华鑫利还因跌幅过大而触及了向下到点折算。

　　从价格表现来看，由于具有下方低杠杆、上方高杠杆特性的支撑，申万进取的价格表现远好于净值表现，全年跌幅仅为26.18%，溢价率达到惊人的261.00%。国泰估值进取的价格表现也明显强于净值表现，不仅没有下跌，反而逆市上涨3.84%，一举排在了价格涨跌幅的第一位，溢价率也达到了149.29%。不过该产品将于2013年2月9日到期，届时激进份额将折算为不含杠杆的LOF产品，溢价率将逐步向0值收敛，因此当前的高溢价存在着明显的非合理因素，在临近到期时价格可能出现大幅回落。其他价格表现较好的产品包括瑞和远见和银华瑞祥，价格分别下跌1.60%和8.33%。高杠杆品种跌幅较大，如银华鑫利和银华锐进，跌幅都超过了35%。

　　表：各类交易型基金表现汇总(2012-11-16) 单位：%

　　资料来源：海通证券金融产品研究中心

　　注：净值统计样本空间为2012年1月2日之前成立的基金，二级市场统计样本空间为2012年1月2日前上市的基金。

　　    瑞和远见、瑞和小康均在股票型分级激进份额统计，合润A在稳健类份额中统计。

　　2. 2013年交易型基金关键字

　　2012年交易型基金依然延续着“创新”、“快速发展”两大主题。2012年(截至到11月16日)新设立的分级基金有29只，新设立ETF 10只，其中跨市场、跨境ETF横空出世，标志着投资者可以在A股交易市场逐渐的实现分散风险的功能。

　　展望2013年，我们总结的交易型基金的关键字是ETF“创新”、封基“到期”以及分级基金“定期折算”。

　　2.1 ETF“创新”

　　预计2013年，“创新”将依然是ETF的主旋律。

　　产品“创新”。

　　今年跨市场ETF、跨境ETF顺利上市，这为ETF进一步发展奠定了基础。未来ETF的发展将围绕工具化、跨市场两个维度。工具化主要是指，发行具有明显风格特点的ETF产品，给投资者提供风格搭配的工具。跨市场是指不仅跨越股票交易所市场，同时也会涉及到跨越银行间市场、商品交易市场的领域，可以让投资者在A股市场实现对其他市场产品的投资。

　　从各类媒体的报道我们可以看到，行业ETF、债券ETF、货币ETF、黄金ETF、白银ETF等兼具工具化、跨市场特征的新产品正蓄势待发。

　　这些产品具有明显的工具属性，行业ETF可以帮助投资者把握行业轮动。比如，在产业政策频出时期，受益行业整体机会明显，如果对行业内个股不是很熟悉的投资者可以直接投资相关行业ETF，同时ETF的交易成本低廉，换仓成本低，因此可以快速在各个行业间切换以获得超额收益。今年华夏基金[微博]的5只行业系列ETF基金同时获批，这5只基金分别跟踪上证主要消费、原材料、能源、金融和医药卫生指数，未来还有多家基金公司考虑定制适合投资的行业指数，并在此基础上开发相应的ETF。

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