高西庆：产业投资基金与中国的收购兼并现状

　　2007年6月6日，由全国工商联并购公会和《英才》杂志社联合主办的“2007(第五届)中国并购年会”在天津举行，新浪财经独家图文直播。以下为全国社保基金理事会副理事长高西庆先生演讲。

　　高西庆：谢谢主持人。刚才吴行长讲了产业投资基金方面的定义，我想讲一下作为政府境内主导的养老金机制。从本质上来讲，必须从长期稳定的投资者这个角度来对股权投资基金来发表看法。

　　作为我们来说，因为我们对于股权投资这方面的定义的东西并不是很关心，因为我们现在做什么事都要专心，我们主要目标就是为各位的养老金增值进行服务，我们更关心的是在目前监管环境下，在目前允许做的环境下，在我们资本市场发展途中，我们可以做什么事情。

　　当然在座很多行业同仁都知道，从国家法律机制上来讲我们受限制很多，很多事情不可以做，尤其在股权投资基金上，说起来有很多限制，但是实际上，像我们这样一个团队有100多人，管理那么多资金，在这个问题上的看法，对于我们国家下一步的发展，对于我们下一步往哪个方面走还是要研究，中国的法律机制发展没有像西方那样定下法规先走，不行再改，我们是先做试点，所以有一些大量的做法和现在的法律机制不是完全吻合。很典型的例子就是现在天津的渤海发展基金。在股权投资基金的道路上是这样的，像邓小平同志讲的“发展是硬道理”，最主要的是这笔钱怎么管好，要保住，不要让它出现什么事情，先不要说被贪污偷走，首先是要保值，保值的基础上再增值。

　　从过去的发展过程当中，由于市场发展不够平稳，所以股市和各方面的波动都有各种各样的问题。在这个过程当中，如果我们只在一个领域研究的话，不可能达到我们的目的，如果想保值搁在银行就行了，但是大家知道银行的利息可能是不能保值的，而作为比较大的投资人，我们资金投资是有成本的，你要把每个人的保值都算进去，所以我们相当一部分钱要分散出来放在不同的地方。这里面就包括股权投资基金这样一种形式。一般来说这里面有投资期限较长的问题。作为

社保基金的储备金，我们在近15年里不允许支出，所以我们可以承受比较长时间的压力。股权投资基金在这点上很明显，由于投资时间长，封闭时间长不愿意做，对我们来说就恰好可以做。

　　还有投资对象的问题，这是和它相关联的，股权投资基金的投资对象主要是未上市企业股权，而不是公众上市公司的

股票。除了过去一年半股市大规模高歌猛进之外，相当长一段时间股市回报率非常低，这是由于机制的影响。在这种情况下，我们就不能只投公开上市的公司，它随时的上下波动对我们业界都是有影响的，而非上市公司的经济平均增长率是在10%上，所以我们对他们更为关注。还要通过激励约束机制对基金投资人与管理团队保持共同的利益导向。在这方面，世界上很多大私募基金公司起到了非常大的组织作用。

　　大家可以看到，中国经济高速增长，国有经济调整的过程和民营经济的发展给市场发展提供了很好的动力，也提供了机会，过去很多年它是不够成熟的，刚才吴晓灵行长也讲了，中国私募市场发展比较慢，比发达国家慢很多，这其中有很多因素，这些因素在这几年成倍的放大，我们看到，在过去五年中国经济这样的进步，私募股权基金发展已经到了非常重要的时刻，我们希望能够达到质的飞跃。

　　有一些例子，不再重复了，很多人都很熟悉。我们从经济角度看，我们作为一个为国家负责的资产管理人来说，我们能看到的经济上的效益大家都看不到，能够作出这样判断的人，在经济上对股东的回报，比起一般的投资者要大很多。为什么股权投资在现在成为一个非常重要的方面，就是出于这个道理。

　　我们在股权投资过程中，我们说股权投资公司是公开的市场，所以在公开市场上发展有更多的一些难度，你可以看最近这些天股票市场炒得很热，在股票市场的发展上仁者见仁，智者见智。有的人说好，有的人说不好，这在发展过程当中，特别是像中国目前自上而下的体系，在市场上政府有相当大作用的，还需要相当长的时间来解决。因为价值发现有很多东西，你说这一刻钟想买哪家公司的股票，你怎么知道是合理价值？从股市来说，它仍然是一个曲线，仍然需要很多不是技术而是艺术的能力发现它。这和股权投资有什么区别？你可以看到，股权投资公司可以看到国际上很多的大公司，有些人通过做公司、做实地考察、做资本面的分析，拿出来的价值和市场上所发现的价值差距有多大？其实我觉得没有这么大差距，由于工作关系，我们考察很多这样的机构，很多国家都有这样的投资咨询公司，比如说新加坡的淡马锡，比如说非公开上市，过去几年非公开上市比例在飞快的增长。现在变化非常大，全世界所有的大养老金、最大的院校专款基金其中都有相当一大块放在私募股权当中，放在

房地产当中。为什么是这样？这就是他在资本市场发展当中，把大家认为的矛盾变成了现在可以共生的，可以互相促进的机会的过程了。

　　刚才讲，我们由于机制上的约束原因，我们没有像境外投资的规则那样由国务院出台一个量化的东西，我们说的只是一个大概的想法，这是行业内比较公认的看法，说出我们的想法大家也许有机会共同合作，共同把我们国家的养老金做好。首先是对于资产配置方面，补充其他投资工具的不足，在发达国家，股权基金已经是常见的养老金投资产品。但是有一个说法，近几年国务院批准，说我们放在上市股权当中最多要有20%，就是20%的钱理论上说可以放在股权投资里面，到今天为止，我们要放进去的数目要少得多，除了中国(天津)的渤海基金和中国比利时建立的基金都相当少，除了特定的几家之外，要特别走审批程序，由于缺少发现非上市公司的机会，机会就被别人拿走了。我们审批时间比较长，等审批完了机会就流失了。

　　我说至少在主观上来讲我们要求的配置是很高的，我们必需要有一块放在相对稳定的收益当中。这是我们股权当中的要求。

　　预期收益就不再说，我们说IRR为8%至15%，你看国际上大的私募股权投资者，对于黑石、凯雷他们都在20%多、30%多以上，国际上大的机构投资人，有的基金投资收益率在20%以上。所以作为机构投资者当然希望有更高的收益，因为这比起我们放在银行里和国债里来说要高很多。

　　投资期限我们自己的看法是10至15年。这和地方的社保基金不一样，地方每年都要支出，支出的曲线每年都在逐年增加，没有算好的话可能会有冲突。配置比例我讲了，股权投资基金的配置比例为总资产的20%。

　　我们对于风险的监控能力比国外公司低一些，不可能盯着一家吃下来，拿到百分之几百的回报，我们相对来讲要求比较分散，由于法律上有要求，对于每一家企业的投资不能超过这家企业的10%或者更多，所以我们讲对于公司治理所受影响比较少。首先是分散化投资，时间分散就是投资于不同年度成立的基金；策略分散就是投资于不同策略、不同风格的基金；管理人分散就是投资于多个管理团队管理的基金。还要建立有效的治理机制。市场约束是指有限期的合作关系，还要有约束管理。实践部分有渤海基金。

　　我们要在法律框架完善方面加强力度，国家在这方面已经有了很大的进展，一些政策的出台将使得我们未来发展有很大的好处。由于资本市场在飞速发展，领导层大家都是有共识的，在资本市场的口会越开越大，这和机制有关，我们今天的机制有了长足的发展，使得我们这方面的风险会降低很多。

　　再一个是置业投资团队的培养。刚才吴晓灵行长讲了，去私募股权当中不是炒发展更快的企业，而是用私募的方式炒股票。我们缺一个专业团队研究一个公司的基本面，缺少认认真真教育管理层。现在国外有很多私募股权基金来挖人，他们是双刃剑，看看整个东南亚、包括台湾、香港、日本、韩国这些地区的发展过程，早期外国人进来又走一大批，多给一些工资人就跳槽了，大家知道中国人愿意给别人打工，过了一阵子跑出来就自己干，台湾就比较典型，台湾很多大基金公司是外国人干的。由于市场的发展，使得整个市场的人的素质面提高了，人家说后生可畏，我说我干了这么多年越来越不懂了，现在很多中学生、大学生都在炒股票(笑)。

　　谢谢各位！(掌声)