江平：弱势美元与全球投资的挑战(2)

　　长期价值投资是唯一可行的选择

　　现在世界上到处都是“美元熊”，特别是新兴市场国家的中央银行，他们对其巨额美元外汇储备充满忧虑。拿中国来说，外汇储备已经超过1.5万亿美元，而且还在增加，而这庞大的美元外汇储备只有大约4%的年收益率。

　　美联储按其职责应当是美元的“看门狗”，然而最终美联储却必须满足美国政府的需要，即使牺牲美元持有者的利益也在所不惜。他们低估了美国的通货膨胀，使得美元利率一直低于美元稳定所需的利率水平；美元持有者所获利息不足以弥补美元贬值的损失。

　　一栋位于曼哈顿中心的大楼售价约为10亿美元。中国的外汇储备，目前足以买下几乎整个曼哈顿岛。假设曼哈顿的房地产每年升值8%，那么我们持有美国国债的代价是：一代人之后我们失去70%的购买力，三代人之后我们只能购买4×4的一个街区，六代人之后我们只能买一栋大楼，而十代人之后则只能买到一套公寓了。要知道，这些外汇储备是整整一代中国人辛勤积累的果实，仅仅是对环境造成的破坏这一个代价就需要几代中国人去修复！

　　所以说，中国决定减持低收益的美国国债是明智的选择。可是我们也要看到，全球资产相对美元而言已经大幅度地升值，从价值投资的角度看，美元在今天已不再明显高估。对像中国外汇储备这样超大规模的资产进行重新配置，长期价值投资是唯一可行的抉择。

　　特别重要的是，我们不应将美元债券急切地转换成价值并不可靠的资产，甚至掉进华尔街设置的陷阱。有几个潜在的投资误区尤其要慎重对待：

　　第一，有不少的机构限定自己只能买那些所谓的高质量的债券。评级高的债券并不意味着风险低，但几乎肯定意味着收益低。

　　如果一个投资人局限于这些所谓的高质量债券，而同时缺乏独立的研究工作，那么华尔街将会顺水推舟，把那些高风险的债券乔装打扮，贴上“AAA”的标签，然后卖给投资者。我们最近所见的最好的例子就是次级抵押贷款债券。几乎可以肯定的是，华尔街将会不停地发明一些新花招。实际上，对于华尔街上几乎所有嵌入衍生品的复杂工具，我们都应该保持足够的警惕。我们不应该自缚手脚去远离低评级债券和衍生品；恰恰相反，我们应该学会分辨，要基于自己的独立研究作出投资决策。

　　第二个潜在的陷阱是美元之外的G7国家货币与债券。现在的趋势是仍然看好欧元、加元等，但是多方面的测算表明，美元相对这些主要的货币已经被低估了。

　　非美元的G7货币现在只适用于交易和多样化投资以分散风险，而不适合于长期价值投资。也许现在回顾一下一百年前英镑的历史是有益的。那时的英镑正在不可避免地走下坡路，慢慢地失去其影响力，但是只有一种货币即美元在竞争者中脱颖而出，取而代之成为更好的投资对象。投资绝大部分其他货币都将损失惨重。我们在全球资产配置过程中，一定要对内在价值进行分析。

　　第三，很多新兴市场国家的股票市场过于花哨。同G7国家的股票相比，很多新兴市场的股票以高出很多的溢价在交易。

　　曾几何时，新兴市场交易员还只是华尔街的“二等公民”，如今却炙手可热，荣耀万分。新兴市场国家股票也受华尔街大肆追捧。Valero Energy是美国最大的炼油公司，每天提炼将近300万桶石油，市值只有400亿美元；印度的炼油公司Reliance每天只能处理大约65万桶石油，市值却高达1000亿美元，相当于上世纪90年代初西方两个最大石油公司Exxon和Mobil市值之总和(后来这两家公司合并)。墨西哥Wal-Mart 公司在这个GDP只有7500亿美元的经济体里市值高达360亿美元，这几乎与美国Wal-Mart在90年代初的水平相当，而当时美国的GDP几近10万亿美元，我们不要忘记美国Wal-Mart是世界上最为成功的公司之一，在全世界营运。华尔街现在强调成长性，他们列出几百条理由劝投资者强力买进印度的Reliance及墨西哥Wal-Mart等股票。可仅仅五年前，同样也是他们告诉我们不要买进任何新兴市场的股票，当时新兴市场国家股票估值远远低于发达国家。

　　大宗商品代表了另外一种高风险市场，许多商品的价格只是反映了短期投机冲动，而不是基本的供给与需求平衡。大宗商品市场易于被人为操纵。对中国来说最好的战略是通过直接投资战略资源，而不是在高度投机的商品市场来购买战略性商品。

　　大宗商品市场易于被人为操纵。中国最好的战略是直接投资战略资源，而不是在高度投机的商品市场来购买战略性商品。不过石油则另当别论

　　不过石油则另当别论。不可再生的商品如石油，其价格的上升也许是合理的。从1950年到1968年，石油价格一直维持在每桶2.5美元至3美元之间。其后十年OPEC原油供应减少，来自西欧和亚洲的需求上升，油价涨了十倍以上。现在我们又面临另外一轮供给与需求的双重挤压。在过去的十年，人们还没有发现足以影响供给的大油田，而大部分油田的产量将在不远的将来达到顶峰。比起上世纪70年代，现在新兴市场对石油的需求更加强劲。然而最近十年来华尔街却一直对石油持熊市观点，我们一再被安抚——既然石油的生产成本只有区区几美元一桶，那就没有必要过于担心其价格会持续上涨。过去的半个世纪石油价格已经上升了30倍，一些国家甚至为了维护其石油的安全而发动战争。华尔街对投资者历来是高调劝进，而对石油和石油股票却看空，这种做法令人费解。

　　华尔街所有的研究分析都是为其自身利益服务的。在任何市场或任何公司，都有一些具有先见之明的价值投资者，以及公司内部熟知内情的高管人员。他们在市场估值过高时会将所持股票抛售给华尔街经纪公司。华尔街会动用一切机器，包括其研究部门，号召投资者买进，以便他们在更高位出手。反之，如果价值投资者与内部人员在市场严重低估时买入，使华尔街经纪人手头空仓，则他们会唱淡该股票，诱使不明其真相的投资者在更低位抛售，以便他们进仓。

　　一个典型的例子是中国的银行业，华尔街多年来对中国银行业极尽抺黑之能事，其目的就是为了施加打压，吓走投资者，以便其廉价买入，牟取暴利。

　　在石油问题上，我认为华尔街掉入了他们自己设置的陷阱中。从油价还在十几美元一桶开始，世界上众多的投资者不断买入石油和石油股票。为了能低位平仓，华尔街一直在灌输油价不会涨，油价低对产油国如沙特更为有利等荒谬理论。自1998年年底以来，石油价格已从接近10美元/桶涨至今超过100美元/桶。华尔街则一直在操纵石油期货使得五年期石油交易价格远低于石油现货价格。如果我们能建立起自己的独立的研究分析模型，看穿华尔街的烟幕，则我们可在石油现货、期货、石油股票及其他能源市场上取得极大的收益。

　　相对过高的资产估值，以及华尔街对市场的操纵都是全球投资者所面临的障碍。还有另外两个因素投资者也不应掉以轻心：一种是政治的力量——全球政治气候正在向左倾斜。另外一种也许更具挑战性，那就是世界人口的戏剧性变化。大部分富裕国家的妇女平均生育数已大幅下降到两个以下。人口的变化在中国则更加明显，1970~1980年的整整十年里，每个妇女的平均生育数从3降到了1。劳动力的减少将使投资更具挑战性，因为劳动力将会具有更多的议价能力，以分享经济发展的成果。