转型、沽空，波司登去向何方？

　　撰文|张军 梁超

　　编辑|刘洋

　　8号楼工作室

　　主打冬季品牌的波司登，在这个夏日火了。

　　6月24日以来，沽空机构Bonitas（博力达思）先后两次发布对波司登的沽空报告，仅24日当天，就导致其股票重创24.78%，市值蒸发60.9亿港元。

　　针对沽空报告，波司登发布了三份澄清公告，开了一次业绩会。且在此期间发布了2018-2019财年财报，

　　其首席财务官兼副总裁朱高峰在6月27日的业绩会上表示，“把资源放在主营业务上，我们向上提升机会非常大。”并称“对于沽空风波，一切以公告为主。”

　　不过，多家券商对波司登给出了“买入”评级。国金证券纺织服装首席分析师吴劲草表示，波司登的沽空是有利益纠葛的具有极大误导性的恶意做空。

　　创立43年的波司登，赴港上市已有12年。有着进军美国波士顿的初衷，从江苏常熟起家成为“羽绒服王者”，到陷入困局再扭转局势，在这两份沽空报告之前，波司登一直被视为“转型”成功的范例。

　　Bonitas二连沽空 波司登三发公告

　　此次波司登被沽空事件，起始于本月24日。

　　当日早间，因Bonitas的一份沽空报告，波司登盘中重创24.78%，为上市以来最大跌幅，市值蒸发60.9亿港元。并导致其股票从11时16分起暂停了交易。

　　沽空报告称，波司登存在欺诈发行，认为波司登国际的执行管理层一如既往地腐败。“波司登的故事存在许多公开市场欺诈的情况”，包括夸大的收入和利润，波司登自2015年以来捏造了8.07亿元的净利润，多报了174%；未公开的关联方交易，波司登人为地向未公开的内部人士进行多次收购，人为地多付了人民币20亿元；以低廉的价格出售人民币5600万元的实物资产；向持有波司登65%以上流通股的波司登内部人士支付了重大历史股息等四项指正。并称“波司登股票一文不值。”

　　波司登随后发布第一次澄清公告，否认上述四项指控，并表示报告存在误导性，对指控内容不负责任。

　　6月25日上午，波司登股票复牌。截至当日收盘，涨15.03%，报收1.99港元。

　　但沽空持续加码。

　　6月26日，Bonitas再发沽空报告，除了维持之前的判断，还增加了关于女装项目收购的新证据。指波司登谎称现任深圳杰西品牌董事长周美和于1998年创立杰西，但直到2008年周美和才买下深圳杰西。并称波司登在收购杰西品牌后对其实际收入贡献夸大等。

　　对此，波司登方面也发出第二份澄清公告，回应称报告依旧存在误导性，公司可能会尽快出具简短回应公告，并在下一步不排除出具更详细的澄清公告，亦不排除启动法律诉讼程序追究相关责任。

　　随后，波司登再发布第三份澄清公告，对沽空报告提出质疑，称沽空报告所用的工商年报报告日期为12月31日，而本集团年报所用的报告日期为3月31日。上述报告日期所产生的三年净溢利差异为约人民币200百万元。

　　发财报、开业绩会 券商力挺

　　6月26日，波司登发布了2018-2019财年业绩报告。截至2019年3月31日，波司登营业收入约为103.83亿元，较上个财年同期上升约16.9%；毛利率达53.1%，同比上升6.7%。整个品牌羽绒服业务板块收入同比上升35.5%，达约76.57亿元。

　　这是波司登首次营收突破百亿大关。被沽空重点指控的女装业务，在2018-2019财年发展良好，业务收入约12.01亿元，同比上升4.2%。

　　财报数据公布后，盘面打破下跌，迅速上涨到2.14港元，一度上涨超过7%。

　　针对连续的沽空事件，波司登于6月27日上午11时举行业绩会。

　　波司登首席财务官兼副总裁朱高峰称，“公司对股价十分有信心，没有花一分钱做股价维护。”他透露，公司主席高德康自2007年上市以来没有任何股份减持，也没有任何市场方面的配股，目前持股比例超过70%。

　　波司登主席兼首席执行官高德康出面回应称，中国羽绒服市场预期至2020年市场规模达1600亿元，而全球羽绒服市场规模于2021年度市场规模更达1.4万亿元，未来集团的市场空间仍很大。并表示，“做好自己，让消费者评价是非常重要的。”

　　不过，针对沽空报告指出的，周美和在2011年的杰西交易中涉及关联交易的质疑，业绩会没有给出正面回应，朱高峰只表示“已经讲得非常清楚。”

　　与Bonitas的沽空相反，在第二份沽空报告发布当日，即6月26日，包括国金证券、东吴证券、国金证券在内的多家国内券商对波司登给出了“买入”评级。

　　中信证券称，首次覆盖波司登，给予“买入”评级，目标价2.84港元（对应2020财年25倍）。中信证券认为，波司登作为中国羽绒服龙头，已被年轻、时尚消费群体接受，成为中高端羽绒服消费的主要选择。

　　业绩会前，国金证券纺织服装首席分析师吴劲草在接受媒体采访时表示，波司登的沽空是有利益纠葛的具有极大误导性的恶意做空。

　　营收增速放缓 曾长期陷入低迷

　　根据波司登2018-2019财年（截止到2019年3月31日）数据，公司全年实现营业收入同比增长16.9%，但相较于2016–2017、2017-2018财年17.6%和30.26%的增速来看，2018-2019财年增速有所放缓。

　　然而，值得注意的是，2018-2019财年上半年的数据显示，波司登营收增速高达44%。半年增速与全年16.9%的增速差距较大。

　　一位不愿具名的业内人士向8号楼分析，波司登营收增速放缓，和其基数有关。波司登股票基本面正常，后续影响应该不大。

　　中泰证券海外研究员李俊松则认为，“波司登2019财年的表现超出市场预期。从整体来看，营收增速略高于预期，而净利润增速则大幅超过前期预期。”

　　尽管业绩会上释放利好，以及营收首破百亿大关的消息，但就盘面来看，市场并未给出明显提振，27日盘面窄幅震荡，当日报收2.120港元。

　　两份沽空报告对波司登股价产生如此大的震荡，也与波司登前几年的低迷期带来的阴影有关。

　　此次财报显示，除了营收增收放缓外，波司登2018-2019财年内扣非后的净利润为9.44亿元，同比增长30.43%，高于营收增速，但相较于2017-2018财年内扣非后净利122%的增速，差距明显。

　　而波司登在2013-2014财年至2015-2016财年内，营收增速分别为-11.63%、-23.57%和-8%，利润增速也在放缓。

　　此前，根据欧睿咨询的数据也显示，波司登的市场份额已经从2012年的1.4%下降到2016年的0.7%，而在2014年失去了中国第一羽绒品牌的地位。

　　直到2016年，波司登才开始走出下滑通道。

　　赴港上市12年 全方位出击到逐步收缩

　　波司登创办43年，赴港上市12年。

　　但一直梦想进军美国市场的波司登，在赴港上市后很快就遇到新的麻烦。2008年的金融危机重创全球经济危机，中国服装业也未能幸免。

　　到了2009年，则是zara、优衣库等快时尚以及电子商务在中国爆发的临界点，这类四季服品牌在看到羽绒服市场的高成长性后，纷纷入局抢夺蛋糕。

　　曾经的羽绒服王者陷入困局，年轻的消费者不再感兴趣，认为波司登是“给爸妈穿的羽绒服”。

　　这些直接反映在了财报上：2012年集团销售额93亿元，2013年82亿元，2014年直降至62.93亿元，年平均下降率超过12%。2015年，波司登两度发布盈利预警公告，预计营收、盈利继续双降。

　　数字变化的背后，其实是波司登战略的失灵。

　　羽绒服作为主营业务，最大的问题是生产经营活动随季节而来的周期性。高德康很早就注意到了这个问题，便开始推行“四季化”战略，向男女装进军。

　　2009年5月，波司登收购“江苏康博制衣有限公司”（男装公司），开启多元化发展之路。但是，波司登男装的业务并不稳定，最高时销售额做到了年销售5.8亿元，但2012年后连续走弱，2012年销售额为4.8亿元，2013年4.78亿元，2014年2.76亿元。

　　也是在2009年，波司登参股美国街头潮流快时尚品牌洛卡薇尔，2011年推出自有快时尚女装品牌瑞琦，随后又以扩股增资的方式获得了摩高休闲品牌、杰西女装品牌56%和51%的股权。但是竞争更为激烈的女装市场，波司登再次铩羽而归。2014年，波司砍掉了洛卡薇尔休闲装、瑞琦女装。

　　在经过多年的矩阵式全方位发展后，高德康在2018年波司登业绩会上表示，未来集团将“聚焦主航道，收缩多元化”，这意味着波司登选择回归老本行羽绒服业务。

　　2018年可谓是本土服装业品牌转型年，与其他品牌一样，波司登也选择了走时装周、翻新实体店铺、跨界合作等路子。9月，受纽约时装周官方邀请，波司登以独立品牌身份举办发布秀，随后联合国际设计师发布联名款，上海南京东路旗舰店升级重新开业，甚至还引发了排队抢购潮。一时间，媒体感叹“羽绒服之王回来了”。

　　在6月24日海外沽空机构Bonitas连发两份沽空报告之前，波司登一直被视为“转型”成功的范例。他的创业经历亦被当做故事记录下来。

　　8台缝纫机起家 进军港交所

　　波司登是美国城市波士顿的谐音，但这个品牌的发源地，其实是在江苏常熟。

　　1952年，高德康出生在江苏常熟市白茆镇的一个普通农家，跟着父亲学习裁缝手艺，进而选择了服装业

　　1976年，24岁的高德康带着11位农民成立了缝纫组，用8台缝纫机开始了创业。至今这8台缝纫机还陈列在波司登总部。1978年，高德康改组缝纫小组为加工厂。为了厂子的生存，他集采购、缝纫、销售于一身，靠着辆自行车奔波往返于上海、昆山等地。

　　1984年，高德康的加工厂开始为上海一家羽绒服做贴牌生产。当时羽绒服流行才10年，样式臃肿，颜色单调，并不被市场看好，加工羽绒程序复杂，许多企业都不愿接这样的生意。

　　据媒体报道，第一次接触到羽绒服产业的高康德“就感觉潜力巨大”。随即调整经营方向，一边继续承接订单业务，一边潜心研究羽绒服的相关生产知识。慢慢地，他掌握了从生产、加工到制作羽绒服的技术。靠着之前的资本积累，他决定进军羽绒服行业。

　　1992年，邓小平南巡讲话，也是在这一年，高康德决定不再为他人做嫁衣，创建自己的品牌。

　　高康德曾在受访时说过，当年自己承接来料加工的品牌“秀士顿”是谐音美国城市休士顿，他在创建自己品牌时联想到美国温度常年较低的城市——波士顿，那里有哈佛、麻省理工等知名大学，于是利用谐音，取名“波司登”：一来，名字洋气，中国消费者可能会接受，二来，是希望波司登有一天能进入美国市场。

　　注册“波司登”品牌，是高德康创业史上的重要拐点，迈出了打造羽绒服品牌的第一步。但是危机很快也就袭来。1994年，由于对市场缺乏充分的了解，波司登生产的23万件羽绒服只卖了8万件，其中联营的、有品牌知名度的羽绒服卖了7万件，而波司登自己的品牌，只卖了一万件。

　　2016年的《小康 财智》写到，重挫之后，高德康反思：产品定位和企业管理都存在不少问题，大刀阔斧的改革由此展开——将当时羽绒服中的绒朵含量由30%提高到70%（后来又提高到90%）；引入时装要素，在羽绒服的“时尚化”上动足脑筋。

　　同时，波司登在央视打出第一支广告“波司登给你亲人般的温暖”，提高品牌曝光声量和高端产品形象。还在全国各地成立贸易销售公司，进入高端商场等。

　　在多方面的努力下，波司登于1995年一炮打响，当年生产了68万件羽绒服，销售62万件，增长近8倍，全国销量第一。这个“第一”的优势，保持至今。

　　此后，波司登开始实施多品牌战略，“雪中飞”、“冰洁”、“康博”等多个面向不同消费者，不同价位的子品牌先后成立。根据公开数据，2006年全球三分之一的羽绒服产自波司登。

　　抓住了消费增长带来的机遇的波司登，在2007年登陆香港上市，立起了那座里程碑。

责任编辑：梁斌 SF055