专题：一脉阳光再度递表港交所：创始人曾涉嫌行贿 大额套现提前离场
作者：苏杭
出品：洞察IPO
近日，江西一脉阳光集团股份有限公司（以下简称“一脉阳光”）向港交所递交招股书，拟香港主板IPO上市，中信证券为其独家保荐人。
医疗影像中心盈利能力较弱，虽为国内第三方医疗影像中心的龙头，却仍未实现盈利，创始人的离奇出局迷雾重重，一脉阳光IPO想讲个什么故事？
01
创始人因卷入受贿案出局？
2002年，在公立医院做肿瘤科医生的王世和下海经商，创办了天越集团，成为美国通用GE医学影像设备在中国的代理商。
2014年，一脉阳光成立，并于2015年开始建立“一脉云”远程医学影像平台，提供“医学影像远程会诊服务”、“医学影像云存储服务”、“医学影像资料数据服务”等服务。
2015年11月，一脉阳光在江西省分宜县的首个线下医学影像中心开始运营。
2016年8月，原国家卫计委印发了《医学影像诊断中心基本标准和管理规范（试行）》的通知，明确了医学影像诊断中心属于单独设置的医疗机构，第三方医疗影像机构的热度达到顶峰。
包括万东医疗、联影医疗、平安租赁、美年大健康等在内的器械设备厂商、器械设备租赁商、影像信息系统提供商、民营医院、体检机构等纷纷在此布局。
一脉阳光也因此成了资本的宠儿，2016年到2021年间四轮融资下来，总额达到了16.4亿元。
除高盛、中金、人保集团等先后入股外，2018年9月、2021年7月，百度集团、京东健康分别通过旗下投资平台佰山投资、京东盈正向一脉阳光投资1.5亿元、2亿元，目前分别持股6.5167%、4.7788%，位列第3及第8大股东。
而就在此时，创始人王世和却开始低价出售手中股份。2021年12月，其以7845万元的总价向南昌一脉出售了5.9085%的股份，而5个月前的D轮融资中，京东盈正认购公司4.7788%股份的对价达到了2亿元，期间公司曾经以储备资本转增股本，但各股东持股比例未变。
2022年12月、2023年3月，王世和及另一名创始人顾军军又合计分别向新股东中锦志和转让了12.4802%、3.0950%的股份，分别套现2.63亿元、1.24亿元，单价11.82元/股，远低于同期其他股东14.71-15.95元/股的转让单价。
目前二人分别持股5.2453%、5.2464%，为第7、第6大股东。
虽然创始人低价转让股权的原因不明，但一脉阳光显然是想与二人彻底切割。
招股书显示，二人都曾在受贿案中作为行贿主体以证人身份出庭，但并未受到起诉。
鉴于此，一脉阳光做出了包括二人出售股份在内的股权重组安排，且于2023年4月21日，二人各自签订了放弃投票权的不可撤回承诺，并完全退出公司第一大股东南昌一脉的合伙人行列等。
02
发达市场分散度高，盈利能力较弱
就像每个行业热点一样，第三方医疗影像中心的热度并没有维持很久，2018年后逐步消退，一脉医疗的融资之路也停在了2021年。
平安租赁曾经在2016年11月雄心勃勃地宣布将在全国数十个重点城市，斥资百亿，投资和运营100座医学影像健康检测中心，目前相关消息已石沉大海。
原因也很简单，资本不会做没钱的生意。
根据弗若斯特沙利文的资料，美国第三方医学影像中心市场已有三十余年历史，目前已建立超过6000家第三方医学影像中心。
但市场较为分散，其中龙头RadNet成立于1985年，经过近40年的发展，于2022年共有357家影像中心，总收入14.3亿美元，净利润1065万美元，净利率仅2.35%。
足见虽然市场空间大，但由于患者必须到店检测，单个机构辐射的范围有限，且检验设备价格昂贵重资产模式下扩张缓慢，即便是龙头能吃掉的份额也较小。
回到国内，招股书显示，2022年中国第三方医学影像中心市场规模约为23亿元，预期2030年将达到189亿元。
行业本身盈利能力偏弱，即便作为龙头，或许也很难达到较高的盈利水平。
虽然一脉阳光几乎是行业内最早成立的专门的第三方医学影像服务商，行业内规模也是最大——根据弗若斯特沙利文的资料，按医学影像中心网点数目、设备数目、执业影像医生数目、日均检查量及患者支付的费用计，一脉阳光在中国所有第三方医学影像中心运营商中均排名第一，但仍然不怎么赚钱。
截至2022年底，一脉阳光共建立了86个影像中心，其中旗舰型影像中心7个、区域共享型影像中心24个、专科医联体型影像中心42个、运营管理型影像中心13个。
2020年-2022年（“报告期内”），一脉阳光分别实现营业收入5.01亿元、5.92亿元、7.84亿元，但同时，其净利润分别仅为-1.2亿元、-3.82亿元、-1505.8万元，即使去除股份激励等因素的影响，其经调整净利润也依然为负，分别为-3812.1万元、-7082.1万元、-545.4万元。
03
患者认可度不高
仍需贸易业务支撑收入
对国内患者来说，对民营医疗机构的信任虽然在逐渐增强，但仍与公立医院有较大差距，2022年1-11月，全国医疗卫生机构总诊疗人次58.6亿，其中公立医院30.2亿人次，民营医院仅5.8亿人次。
因此，一脉阳光主要面向C端的旗舰型影像中心报告期内收入分别为4498.9万元、1.03亿元、1.03亿元，占总收入的比例分别为9%、17.4%、13.1%，也是唯一负毛利的项目，报告期内毛利率分别为-50.7%、-3.3%、-9.4%。
面向医疗机构等B端的业务相对就要好很多。区域共享型影像中心，也属于自建影像中心，但主要采取与医院合作的形式，向其提供服务并收取费用，也是目前一脉阳光最为赚钱的部分，报告期内收入分别为2.12亿元、2.5亿元、2.7亿元，毛利率分别为36.2%、41.1%、46.3%。
至于主要为其他医疗机构提供设备部署和基础设施改造及运营管理的专科医联体型影像中心，以及仅提供运营服务的运营管理型影像中心，毛利率更是能达到50%以上。
但上述业务总体来看增速并不高，近年来增长较快的影像赋能解决方案，则主要是帮助医院等医疗机构客户选择及采购影像设备，更偏向贸易业务，且近几年毛利率大幅下滑。
而本来作为一脉阳光立身之本的一脉云服务，报告期内收入占比分别仅为2.3%、1.8%、2.2%，难以成为业绩支柱。
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