财报解读丨戴尔：降本增效，开疆拓土_新浪财经

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作者 | Hunter Wolf Research

编译 | 华尔街大事件

戴尔( NYSE:DELL)于8月29日盘后公布了其第二季度业绩，报告称服务器和网络业务同比增长79.5%。AI优化服务器订单增长23%凸显了戴尔在AI时代的增长潜力。我将评级上调至“强力买入”，一年目标价为每股190美元。

分析师对戴尔最大的信心来自于其人工智能服务器收入的快速增长，如下图所示。本季度，人工智能服务器占总收入的12.4%左右，而三个季度前这一比例为2.2%。戴尔本季度结束时积压订单达到创纪录的38亿美元，这非常了不起。

预计戴尔的人工智能服务器将继续快速增长，并为未来的整体营收增长做出重大贡献，原因如下：

如下图所示，戴尔在计算、网络、存储和PC市场拥有技术优势，未来将支持AI训练和推理。戴尔的整体AI产品组合可以提供从桌面/边缘到数据中心/云的解决方案。此外，戴尔一直在扩大与英伟达、AMD和英特尔等主要AI供应商的合作伙伴关系。

例如，戴尔与英伟达合作扩展了其AI工厂，于2024年5月推出了新服务器PowerEdge XE9680L以及存储、边缘和工作站。各行各业的企业客户都可以使用这些扩展的产品。

戴尔和惠普企业(HPE)在传统服务器市场占有相当大的市场份额。戴尔完全有能力利用其现有的分销网络、技术和客户群，将其服务器产品扩展到AI工作负载和数据中心。他们的机架级解决方案可以利用英伟达、AMD和英特尔的最新GPU，帮助其客户实现高计算能力和能源效率。

据管理层介绍，目前AI服务器的主要客户仍然是超大规模企业，尽管企业客户的数量正在增加。我相信企业客户将逐步扩大其数据中心能力，并在未来成为AI服务器的主要购买者。当AI进入推理阶段时，边缘计算需求将更大，需要更多的服务器和存储产品。

据路透社8月29日消息，戴尔试图出售其在SecureWorks的79.2%的所有权。戴尔此前曾在2019年探讨过出售股份。目前，我剥离这家网络安全公司具有战略意义，因为网络安全市场与戴尔的核心服务器和存储产品组合不一致。随着戴尔将战略重点转向人工智能解决方案，SecureWorks越来越被视为非核心业务。SecureWorks目前的市值为6.4亿美元。因此，假设戴尔以20%的折扣出售大部分所有权，戴尔可能会获得约4亿美元的现金，可用于人工智能计划。

分析师根据以下假设来估计戴尔的近期增长：

服务器和网络：AI服务器占服务器和网络部门收入的近40%。估计服务器和网络部门在24财年将增长50%，主要受AI服务器增长的推动。在24财年末，估计AI服务器将占戴尔总收入的15%左右。

存储：存储增长落后于服务器增长，因为超大规模企业和企业客户通常在网络开始运行后购买额外的存储。因此，预计他们的存储业务在2024财年不会有任何增长。

商业客户的客户端解决方案：我预计24财年将增长2%，与最近的表现一致。

面向消费者的客户端解决方案：该业务由计算机/笔记本电脑的更换周期驱动。随着戴尔退出其VMware转售业务，消费者业务很可能在2024财年面临增长挑战。估计该业务将在2024财年下降20%。

综合所有因素，预测在服务器和网络业务强劲增长的推动下，戴尔24财年的收入将增长14%。

对于从2025财年起的正常化收入增长，假设服务器和网络每年将增长20%；存储增长5%；客户端解决方案增长5%。因此，从2025财年起，正常化收入增长率预计为9.3%。

由于向超大规模企业销售AI服务器的毛利率较低，估计戴尔在不久的将来将面临10bps的毛利率阻力，但销售、一般及行政开支的运营杠杆将带来10bps的利润率提升，从而抵消这一阻力。

基于这些假设，DCF摘要如下：

权益产生的自由现金流计算如下：

假设无风险利率为3.8%；贝塔系数为0.9；股权风险溢价为7%，则股权成本计算为10%。扣除所有未来FCFE，一年期目标价格计算为每股190美元。

据彭博社8月5日消息，戴尔计划在2024年裁员12,500人，约占总员工人数的10%，作为销售团队重组的一部分。戴尔的目标是创建一个专注于人工智能的业务集团，并裁减一些低增长业务部门。管理层在财报中证实了重组，表明该公司正在优化销售覆盖范围，以便从今年下半年开始更好地专注于人工智能，预计裁员成本为3.28亿美元。分析师赞成重组计划，因为它可能会加速戴尔未来的整体收入增长。

人工智能服务器和网络的快速增长将在不久的将来持续下去，并逐渐成为戴尔整体财务状况的主要增长动力。