美森特站在黎明前_新浪财经

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作者 | GS Analytics

编译 | 美股研究社

概述

虽然由于住宅终端市场的疲软，对美森特(NYSE:DOOR)存在一些短期担忧，但似乎能看到隧道尽头有曙光，因为在硅谷银行惨败后，美联储可能会变得不那么鹰派。随着公司向邻近市场扩张并扩大其目标市场，该公司的中长期前景是光明的。此外，住房供应不足、住房存量老化和住房净值水平上升等因素可能会支持终端市场在2024年的反弹。

随着产品组合的改善，平均单价的上升，以及材料成本通胀的缓解，利润率的中长期前景似乎也很乐观。该股目前的交易价格低于历史平均水平，鉴于其良好的中长期前景，我建议给予该股买入评级。

收益分析与展望

疫情过后，美森特得益于其北美住宅(NA住宅)部门的强劲需求，实现了强劲的收入增长。然而，欧洲和建筑部门的疲软表现给收入带来了压力。

北美住宅收入从22年第三季度的18.61%同比增长放缓至22年第四季度的6.75%。建筑部门的收入增长从22年第三季度的3.43%加速至22年第四季度的30.44%。而在欧洲，22年第四季度收入同比下降17.73%，而第三季度下降22.13%。总体而言，公司总销售额增长从22年第三季度的11.56%放缓至第四季度的6.3%。好消息是，这一收入增长远远好于管理层指导的中点，以及卖方一致认为的低个位数的Y/Y增长，因为北美住宅部门的增长放缓程度低于人们担心的程度，而建筑部门的增长速度超过预期。

Masonite’s historical revenue (in USD thousands) (Company data, GS Analytics Research)

展望未来，虽然短期内住宅终端市场疲软存在一些挑战，但隧道尽头有一线光明，因为美联储可能会在硅谷银行失败后变得不那么强硬，这应该会为住宅终端市场的复苏铺平道路。虽然利率的急剧上升使住房贷款EMIs变得更加昂贵，并影响了人们的负担能力，但一旦利率周期转向，考虑到住房供应不足、住房存量中位数年龄较高以及住房净值水平上升，我预计房市将迅速复苏。该公司还有54%的收入来自于维修和改造，这相对来说周期性较小。进一步提价、建筑部门的复苏以及最近收购的Endura产品的收入贡献预计将限制收入的下行。目前卖方预计，23财年的收入将出现个位数的低下降，这比许多建筑产品同行如JELD- wen (Jeld-wen Holding)、欧文斯科宁(NYSE:OC)、UFP Industries(NASDAQ:UFPI)和伍德马克(NASDAQ:AMWD)要好得多。

与许多同行相比，该公司的长期增长故事也更有吸引力。该公司正在扩大其在门系统价值链其他邻近领域的影响力，将TAM从50亿美元增加到200亿美元。此外，该公司通过转向高价值产品来提高平均单价的战略也将支持其收入增长。因此，一旦终端市场触底，该公司的收入增长将迅速加速至高个位数，TAM的增长和平均单价的增长将推动终端市场的周期性增长。

利润率分析与展望

在22年第四季度，该公司的EBITDA利润率同比下降了150个基点，这主要是由显著的材料成本通胀、数量去杠杆化和更高的销售管理和管理费用造成的。在部门基础上，北美住宅和欧洲部门的调整后EBITDA利润率分别同比下降10个基点和700个基点，原因是材料成本通胀和数量去杠杆化。相比之下，建筑部门的利润率同比增长了900个基点，主要是由于与前一年的比较容易和强劲的收入增长。

Masonite's historical adjusted EBITDA margin (Company data, GS Analytics Research)

展望未来，材料成本上涨的缓解预计将有助于提高该公司的利润率。然而，随着公司消耗高成本库存，这种效益在公司损益表上开始显现之前，应该会有几个季度的滞后。该公司的利润率还将受益于重组所带来的成本节约，以及收购Endura Products带来的协同效应。去年12月宣布的重组计划预计从2023年开始每年节省约1500万至2000万美元。此外，管理层预计通过最近收购Endura Products实现约800万美元的成本协同效应。

此外，产品结构的改善和平均单价的上升也有助于提高利润率。分析师对公司中长期利润率扩张前景持乐观态度。

美森特的交易价格为10.75倍的FY23每股收益普遍预期7.87美元，9.17倍的FY24每股收益普遍预期9.23美元。与该公司13.91倍的5年平均远期市盈率相比，这是一个折扣。尽管疲软的房地产市场在短期内存在一些不利因素，但美联储(Federal Reserve)可能会降低鹰派立场，这表明底部已经接近。该公司有几个长期驱动因素，比如扩大TAM、提高平均单价、新住宅终端市场供应不足，以及房主权益高企，这些因素应该会推动长期上涨。

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