【平安证券】房地产行业年度策略报告：止跌回稳，价值回归_新浪财经

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王懂扬投资咨询资格编号S1060522070003

平安观点：

回顾：楼市先抑后扬，政策对症下药。2024年全国楼市整体承压，预期偏弱与库存高企为政策未见成效主因，需求端受房价及收入预期影响，居民加杠杆意愿不强；供给端现房库存、开工未售去化周期创新高。此外二手房挂牌持续攀升，增加市场房屋供应同时，“以价换量” 分流新房需求。自“4.30”政治局会议以来，政策端对症下药，降首付、取消房贷利率下限切实降低居民置业成本，政府收储带来增量需求；高库存城市减少供地、政府收地等举措从源头降低供应，9月末一揽子政策出台后2024Q4重点城市楼市有所回暖。

展望：“止跌回稳”初具条件，关注“收储+降息”。海外经验显示“止跌回稳”底部均存在居民购房能力及意愿大幅改善，供需格局优化最终带来楼市企稳，当前国内置业门槛已大幅下降，但房贷利率仍高于租金回报率，存量库存高导致去化周期仍长。展望2025年，关键仍在“收储+降息”，一方面从剔除CPI的实际房贷利率来看，实际房贷利率仍有下降空间，另外一方面仍需打通收储资金打平问题、房源适配度、资金充足度等堵点，若“收储+降息”超预期，楼市企稳节奏或快于预期。

路径：“好产品与核心区”或率先企稳，2025年全国投资及销售仍将承压。当前房地产市场已经从解决“有没有”到“好不好”，2024年多地亦出台提升住房品质新规，存量库存高企背景下，房企出于去化考虑也追求“品质优先”打造差异化产品。考虑住房品质提升趋势、低能级区域库存压力较大，行业或率先迎来“核心城市核心区+优质产品”细分市场企稳，同时销售限价放开、土拍条件优化有望带来盈利空间改善。考虑多数房企及区域修复仍需要时间，预计2025年全国投资及销售仍将承压，中性假设预计投资、销售分别下滑7.5%和6.5%。

房企：历史包袱轻、拿地能力强或迎机遇。市场对于地产企业担忧主要在于：1）历史存量滞重库存带来的现金流占用和利润侵蚀；2）楼市量价未稳，增量项目亦看不到改善预期。展望2025年，历史包袱较轻（高点拿地少或主要聚焦核心地段）、仍具有拿地能力的房企，有望受益核心城市+优质产品细分市场企稳、限价放开+土拍优化（实质为地价下降）带来毛利率改善，走出个股行情。

投资建议：2024年地产板块表现跌宕起伏，但仍存在阶段性政策博弈行情。展望2025年，楼市走向为关注核心，若“止跌回稳”持续演绎，历史包袱轻、拿地能力强房企有望迎来结构性行情；若楼市修复阶段性不及预期，重回政策博弈逻辑，政策仍具释放空间，维持行业“强于大市”评级。个股关注：1）历史包袱较轻、拿地能力较强的房企；2）估值修复房企；3）同时建议关注经纪、物管、代建等细分领域头部企业。

风险提示：1）楼市修复不及预期风险；2）政策持续性不及预期风险；3）个别房企流动性问题发酵、连锁反应超出预期风险；4）房地产行业短期波动超出预期风险。

2024年全国楼市延续调整，政策持续松绑但未见明显成效，主要为居民房价、收入预期偏弱、库存持续累积等原因。“4.30”政治局会议定调去库存，政策导向更为务实，保障性住房再贷款设立、降首付、取消房贷利率下限、收储等举措陆续出台，9月末以来政策力度进一步加码，供需两端限制放至历史最低。短期居民购房负担、房企现金流压力有所改善，10、11月重点城市销售亦呈现好转，中期预期修复仍为持续企稳关键。预计行业止跌回稳遵循“核心产品-核心城市-全国”路径，住房品质提升及低能级区域库存压力较大背景下，或率先迎来“核心城市核心区+优质产品”细分市场企稳，同时销售限价放开、土拍条件优化有望带来盈利空间改善。

展望2025年，楼市走向为关注核心，若“止跌回稳”逻辑持续演绎，部分优质房企具备持续拿地能力，有望把握行业最新变化率先受益；若楼市修复阶段性不及预期，重回政策博弈，政策仍具释放空间。关注优质房企库存结构、拿地能力及产品力，预计历史包袱轻、拿地能力强、库存结构持续优化房企更易轻装上阵、迎来结构性行情。

现状：楼市先抑后扬，政策对症下药

1.1楼市回顾：2024年整体承压，仍处调整阶段

2024年全国楼市整体承压，仍处调整阶段。2024年前10月全国地产开发投资、商品房销售面积、新开工面积分别同比下滑10.3%、15.8%、22.6%，预计2024年全年分别回落至2016年、2009年、2006年水平；70城房价二手住宅价格连续33个月同比下滑、18个月环比下滑，楼市整体仍处于调整阶段。

地方“土地财政”乏力，土地供需整体缩量低迷：2024年前10月地方政府土地出让收入、百城住宅用地供应、成交建面下滑均超20%。各地供地“提质缩量”下，百城住宅用地溢价率仍处于低位，2024M1-10仅4.3%，较2023年（5.1%）下滑0.8pct。

1.2“收入/房价担忧+存量库存高”为楼市主要堵点

当前收入、房价预期担忧仍制约居民购房意愿及能力，市场观望情绪浓厚，需求端信心依旧低迷。尽管土地出让及新开工下滑带来新增供给减少，但从全国已开工未售库存来看，存量库存去化周期已超过2014-2015年高点。

二手房挂牌攀升，“以价换量” 分流新房需求： 2023年全国二手房网签面积达7.08亿平，占全国一二手销售面积38.8%，2024年前11月重点10城二手房成交套数占比提升至57.4%。二手房分流新房需求主要源于：

1）居民由需求方转为供给方，二手房挂牌量持续上行，增加住房供给；

2）以价换量叠加无交付担忧，核心区二手房更受青睐；

3）新房户型趋于大型化，中心区与郊区产品定位分化，导致新房上移“改善热”，二手承接刚需。

1.3 2024年政策重心从中长期转向短期堵点，更加务实及有针对性

政策方面，2024年中央层面政策重心从此前偏向中长期的“三大工程”转向行业短期赌点（存量库存高、购房意愿不足），更加务实、有针对性，如降低房贷利率、降首付比例、税费优惠、专项债收储等；地方层面，限制性政策持续退出，全面放开城市能级越来越高，一线城市中深圳部分及广州全域已放开限购。

2024Q4楼市回暖，持续性仍待观察。得益于9月末以来的一揽子政策带动，10、11月重点城市新房、二手房均有所回暖，11月重点50城新房日均成交同比升25.2%，环比升15.1%；重点20城二手房日均成交同比升19.6%，环比升17.6%；特别是一线城市9月底以来受益于政策宽松，成交回暖较为明显，但考虑过往居民更加倾向在顺周期中加杠杆，本轮政策宽松下的楼市回暖持续性仍有待观察。

展望：“止跌回稳”初具条件，关注“收储+降息”

2.1海外经验：经济上行&杠杆回落带来购房能力提升

梳理美国次贷危机、日本91年泡沫破灭及中国香港97年金融危机后的楼市企稳特征，均存在：1）经济及收入预期好转、房价下跌带来置业门槛下降，居民购房能力提升；2）租金回报率逐步超过或接近理财及房贷利率，租金相对吸引力提升，带来购房意愿改善；3）需求端逐步恢复，叠加新增供应大幅下降，最终带来供需格局优化、房价逐步企稳。

2.2国内实际：积极因素逐步积累，购房能力与意愿逐步改善

降首付、降利率叠加房价下跌切实降低置业门槛。按房价跌30%，总购房成本较2021年高点降45%，即使首付下降，月供不增反降。考虑房价下跌、首付及利率下调、税费减免等，参考贝壳二手房数据（重点城市房价较2021年高点跌30%左右），按照高点1000万总价、房价跌30%，总购房成本（房价+贷款+利息+税费）降低约44%，尽管首付由30%降至15%，但月供反而由4.1w降至2.6w。

月供/可支配收入比已降至近年低点。考虑当下部分购房者主要担心收入增速放缓带来的置业压力，我们进一步探讨“月供/可支付收入”变化。以四个一线城市为例，相关假设如下：

以2010年=100为基期，用中原二手房领先指数估算房价变化，本轮一线城市房价指数高点为2021年（303），2024年6月回落至222，已回到2016年水平。

以一套2010年价值100万房源作为初始值，不考虑城市差异，2010-2023年首付简化按照30%计算、2024年10月首付15%，30年等额本息计算月供。

可支配收入取四个一线城市均值，当年按揭利率参考央行公布的年内各季度新增加权房贷利率均值。

测算首付比例降到15%，同一套房源2024年10月对应“12*月供/年可支配收入”为109%，为2010年来低点，月供绝对值回到2016年水平。

经济保持较高增速，居民杠杆率低于发达经济体。从经济增速来看，尽管中国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，但2023年以来各季度GDP增速仍维持在5%左右的相对高位。从居民杠杆率来看，尽管2010年以来国内居民杠杆率快速攀升，但2020年末以来已基本保持稳定；横向对比来看，2023年末国内居民杠杆率（62.1%）尽管高于新兴市场（49.1%），但仍低于发达经济体（71.8%）。

租金回报率已高于十年期国债，仍需降息降成本。2024年6月以来百城租金回报率已高于同期十年期国债，2024年10月最新百城租金回报率（2.27%）已高于十年期国债（2.13%），但仍低于10月央行加权房贷利率（3.15%）。

尽管租售比仍低于房贷利率，测算100万总价住房租金与（月供-公积金）接近。2023年全国住房公积金缴存额34698亿元，实缴职工17455万人，平均每人每月公积金1657元。测算总房价100w，按照15%首付对应贷款85万，按照10月3.15%房贷利率，等额本息对应月供3653元，扣除公积金为1996元，与月租金接近（按照租售比2.27%，100万住房对应月租金1892元），若考虑家庭双职工公积金，则已低于月租金。另外月供涉及一定本金偿还，剔除本金偿还平均对应每月利息支出1292元，已低于月租金。

考虑高能级城市房价总价较高、租售比相对较低，对应月供较高，仍需进一步降息降低月供，增强购房意愿；低能级城市尽管租售比较高，但通常空置期较长导致实际租金回报率较低，亦会影响购房意愿。

2.3供需改善为楼市企稳核心，2025年关注收储与降息

当前国内楼市调整已近三年，量价较2021年高点均明显回落，同时随着首付、房贷利率大幅下降，居民购房门槛已明显回落，租金回报率相对吸引力逐步增强。从重点城市二手房成交来看，表现远好于新房，反映市场需求依旧存在，只是更多流向更具性价比的二手房。

正如前文分析，短期行业复苏主要障碍为：1）房价下行及收入担忧下居民购房意愿不足；2）存量库存较大，去化周期仍处于较高水平。后续一方面仍需降低新增房贷利率减轻月供压力、提升租金回报相对吸引力，提升居民的购房能力及意愿；另一方面仍需收储加快落地消化存量库存，改善市场供需关系。

实际利率仍有下降空间，公积金利率亦存下调必要。尽管房贷利率已大幅下降，但从剔除CPI的实际房贷利率来看，2024Q3为2.83%，仍明显高于2010Q4（0.64%）、2020Q1（0.63%）和2022Q3（1.67%），实际房贷利率仍有下降空间。同时考虑当前房贷利率已经大幅回落，根据央行数据，10月加权房贷利率已降至3.15%，考虑10月LPR下降25bp，预计房贷利率将进一步下降，而当前公积金贷款利率仍维持在2.85%，相比商贷优势愈发不明显，公积金利率下行亦存在必要。

收储落地面临堵点，推进进程相对缓慢。截至2024Q3末，央行定向支持存量房收储的保障性住房再贷款余额162亿元，对比3000亿元总额度使用规模有限。目前收储去库存面临主要问题：1）“资金打平问题”，地方国企倾向低价收购，但开发商折价出让现房意愿较低；2）“房源适配度问题”，能够整栋或整单元收购的现房可能有限，同一栋部分已出售作为商品房、部分收购后用作保障房，混居可能带来民生问题；3）“资金充足度问题”，全国库存去化或需万亿级资金体量，仅3000亿元保障性住房再贷款额度或难以完全覆盖。由于商办公寓收购价格更易达到要求，目前收储落地项目以商办公寓为主。

收储“资金打平问题”或可通过财政补贴解决。按央行保障性住房再贷款3000亿元，假设地方政府财政贴息比例1%-3%，3000亿元银行贷款年贴息金额30-90亿元，若3000亿元银行贷款主要在核心城市进行分配，以35个城市为例，单城市单年收储需地方政府财政贴息预计最高2.6亿元，贴息金额或可承受。

收储资金来源扩大或可对冲“资金充足度问题”。多维度测算全国库存去化或需万亿级资金：1）从全国待售面积来看，截止2024年10月，全国商品房待售面积为7.3亿平，过去半年平均去化周期为8.5个月，若去化周期下降至2013-2023年均值（4.3个月），按市场价格的60%-100%收购，对应资金规模为2.0-3.3万亿；2）若进一步考虑已开工未售库存，按照新开工90%可售，去化周期降至2013-2023年均值（32.2个月），对应资金规模为6.8-11.6万亿；3）从保障房需求出发，“十四五”（2021-2025年）全国计划筹建保障性租赁住房近900万套（间），2021-2023年全国已开工建设和筹集572万套，剩余328万套，按70平/套、前10月全国商品房销售均价9862元/平米计算，全部收储需要2.26万亿，若进一步考虑配售型保障房，则对应资金规模或更大。

9月以来收储政策边际变化，包括：1）融资成本降低，央行出资比例由60%升至100%，银行资金成本降至1.75%（5年期）；2）资金来源扩大，允许专项债、保障性安居工程补助资金收储。伴随收储资金来源增加，收储去库存资金充足度问题或可随之缓解。

路径：“好房子+核心区”或率先企稳

3.1“止跌回稳”或遵循“好产品——一线+二线核心区——全国”路径

一线放松+收储+城改，政策提振核心城市意图明显。2024年9月末以来，一线城市陆续放开或松绑楼市调控，同时加大力度支持收储及城中村改造，10、11月核心城市一二手房成交均有明显改善，我们认为若收储及城中村改造推进加速，对核心城市去库存、“止跌回稳”将有一定效果。收储方面，商品房收购主要用于保障房，而保障房规划主要在一二线，测算收购35城小户型现房需4811-8018亿元，现有资金或相对充足（3000亿元央行保障性住房再贷款+保障性安居工程补助资金（2023年规模708亿元）+专项债等）。城中村改造方面，尽管11月住建部、财政部联合发文，明确城中村改造政策支持范围由最初的35个超大特大城市进一步扩大到近300个地级及以上城市，但我们认为35个大城市仍将是城中村改造主战场，10月17日国新办新闻发布会上住建部明确新增实施100万套城中村改造和危旧房改造，测算100万套城中村改造100%货币化，且全部转化为购房需求，可消化35城存量现房库存36%。

产品升级迭代趋势明显，好房子去化更具优势。住房品质提升符合多方诉求，中央多次强调建设适应人民群众新期待的好房子，地方发布住宅品质新规放宽建设限制、推升房企拿地动力，各地新入市楼盘得房率、用材等品质明显提升，作为绿色建筑衍生品的第四代生态型住宅亦逐步涌现。高品质项目整体去化较好，如上海高端盘开盘去化率大多80%以上，同时受益于计容规定放宽带来的产品代际优势，高得房率项目去化更具优势，根据克而瑞统计，2024H1主要城市70个得房率超100%项目中，近半项目累计去化率超60%。

郊区去化周期更长，止跌预计相对滞后。根据中指院数据，截至2024年三季度末典型城市杭州、成都、武汉郊区平均去化周期分别为15.5个月、28个月、34.6个月，均长于主城区的2.2个月、15.4个月、18.4个月，面临更长调整周期。同时克而瑞以12个典型城市的2980个板块的住宅小区挂牌参考价为样本，郊区/刚需类板块抗跌性明显较弱。此外契税、增值税优惠等政策亦更为边际利好二套房及非普宅等改善客群。

预计房地产“止跌回稳”将遵循“核心城市好产品——一线+二线核心区——全国经济企稳——全国楼市企稳——投资企稳”。产品层面，核心城市好产品去化优势明显；城市层面，一线及二线核心区有望率先企稳，时点取决于收储及城改、降息等政策；全国楼市企稳或有待于全国经济复苏，更偏后周期。

3.2“限价放开+土拍优化”有望带来盈利空间改善

限价放开下好房子具备涨价基础。高品质住宅凭借地段、品质、得房率等优势，在销售限价放开背景下存在价格上涨可能，如西安同板块四代宅价格高于非四代宅，上海、西安等地热点片区改善项目预售价格逐批抬升。

地市降温带来实际地价回落。根据中指统计，2024年前三季度300城住宅类用地成交楼面均价同比下降15.9%，一线城市同比增长16.2%，二线及三四线城市同比下降16.7%、11.5%。考虑成交均价可能受结构性因素扰动，进一步对比相邻地块，广州、上海均存在可比地块最新成交价格较此前有所下跌，同时考虑核心城市热门地块土拍条件放宽，地方政府降低拍地要求、让利房企意图明显。

3.3预计2025年商品房销售面积同比降6.5%

预计2024、2025年商品房销售面积同比降14.6%、6.5%。一线及二线核心区域好于全国，新上市高品质住宅凭借品质/得房率等优势去化较好，制约销售量因素主要为：

1）二手房持续分流刚需，2024前11月十大城市二手房成交占比提升至57.4%，但随着占比提升，影响将弱于2024年。

3）2024年拿地/新开工下降导致高品质住宅供给不足。

预计2024年全国均价或逐步企稳，但区域分化：1）核心城市放开限价带来高端住宅价格提升；2）核心城市成交占比提升；3）存量库存较高的二线郊区及三四线、缺乏品质的老产品价格仍有压力。若收储及城中村改造等政策支持超出预期，降息力度及节奏超出预期，有可能带来商品房销售超预期表现。

3.4预计2025年房地产投资同比降7.5%

预计2025年投资仍将承压，主要源于：

1）投资复苏滞后于销售，预计复苏链条将按照“量稳——价稳——房企现金流修复——投资修复节奏”，2025年拿地、开工或仍将承压；

2）尽管一线+二线核心区市场有望企稳，但投资占比较低，而全国销售企稳仍有待经济复苏；

3）存量施工面积萎缩带来建安投资回落，房企拿地能力不足带来土地购置费下滑。

4）随着保交付高峰已过，叠加2021年销售下滑带来的影响逐步显现，预计2025年竣工仍将下滑。

超预期的催化剂：投资端超预期来自于施工强度的提升，过去几年由于房企资金压力导致在建施工强度大幅下降，若“4万亿”白名单贷款等实质落地，施工强度提升或带来投资超预期表现。

机遇：关注历史包袱轻、拿地能力强房企

4.1部分优质房企或率先受益“止跌回稳”

主流房企主要从规模、利润、格局三方面受益。规模层面，止跌回稳路径下核心城市好产品率先修复，带来总量空间；利润层面，限价放开及土拍条件优化带来利润率改善；格局层面，部分优质房企仍具备持续拿地能力，有望把握行业最新变化，率先受益。

核心城市市场容量充足，主流房企份额提升仍有空间。以十大城市为例，2022年、2023年、2024年前10月商品房销售额分别为3.1万亿元、3.4万亿元、2.1万亿元，规模仍相对可观。2022年、2023年、2024年前10月主流9家房企在十大城市全口径销售额市占率28%、29.5%、30.4%，权益口径销售额市占率18.2%、20.5%、22.3%，逐年提升；9家房企在十大城市全口径拿地金额市占率35%、43%、46.6%，权益口径拿地金额市占率29.2%、36.9%、40.2%，均高于对应期间销售市占率，为未来销售份额提升奠定基础。

4.2库存结构优、拿地能力及产品力强房企有望走出独立行情

预计库存结构优、拿地能力及产品力强房企更易轻装上阵、走出独立行情。

库存结构：关注地市热度回落后获取项目比例、新获取项目规模及调规可能、地市高点拿地分布，若高点拿地聚焦核心城市核心地段将更易去化，即使打折销售对毛利率及减值等影响亦能逐步消化，不会持续侵蚀利润、占用现金流；

拿地能力：顺利获取核心城市核心项目有助于率先把握“止跌回稳”机遇，同时受益限价放开与土拍条件优化带来的毛利率提升、高品质住宅在品质/得房率等优势带来的去化率提升；

产品力：强有力的产品打造能力符合住宅高品质化趋势，增强快速去化可能。

主流房企积极调整货值，库存结构存在差异。当前房企加快库存去化，轻装上阵已成共识，对比来看，14家房企中9家房企2022年及以后拿地金额占比30%以上。此外，2023H2-2024H1中海地产、建发国际集团、保利发展、绿城中国拿地金额相对更高，2024H1建发国际集团、滨江集团、华润置地拿地金额更大，更具调规可能。

结合主流房企2022年及以后拿地占比、2020-2021年地市高点一二线占比，叠加2020-2021年地市高点二线主城占比，越秀地产、中国海外发展、华润置地等新拿地多、高点拿地布局相对较好，库存结构整体较优。

主流房企资金充足度、拿地兑现度各异。我们认为资金为拿地能力核心考量，以在手现金及加杠杆能力衡量资金充足程度，对比来看，2024H1末绿城中国、中国海外发展、保利发展现金占总资产比例更高，2024H1末滨江集团、华润置地、中国海外发展净负债率相对更低，潜在加杠杆空间更为充足。同时用ROE变化差异对比主流房企拿地兑现度差异，9家房企中建发国际集团、绿城中国、滨江集团2022-2023年平均ROE与2020-2021年平均ROE差值排名靠前，或反映拿地兑现度相对较高。（指标选用理由详见报告《“止跌回稳”路径下受益房企特征探讨》）

主流房企产品体系日臻完善，减值压力释放程度不同。当前各家房企产品品质重视度持续提升，不同房企根据市场需求、自身资源和能力，针对不同客群，开发出一系列具有相似性和差异性的房地产产品，形成相对完善的产品体系。标杆项目、区域深耕有助于口碑打造，如通过高规格运营城市级项目树立品牌印象、通过持续深耕深化客群体验等。

减值维度，主流9家房企中华润置地、招商蛇口、保利发展2021-2024H1累计减值规模较大，建发国际集团、华润置地、滨江集团2021-2024H1累计减值/2020年末存货比例更高。历史包袱减值充分，叠加房企通过持续拿地逐步优化库存，后续核心城市核心产品率先止跌回稳过程中，更易轻装上阵，对未来利润现金流等侵蚀亦有望明显减轻。

采用库存结构、减值释放程度、拿地能力等多维指标构建受益程度综合评价体系。综合对比来看，建发国际集团、华润置地、越秀集团、滨江集团等主流房企库存结构较好、历史减值更充分、拿地能力更强，综合评分相对更高。

投资建议及风险提示

5.1政策博弈为板块波动主因，地产持仓回升但仍处低配

受政策博弈及市场风格变化影响，2024年地产板块阶段性机会明显，其中包含4-5月、9-11月初两波上涨行情，主要系政策博弈。年初至今（2024/12/5）申万房地产指数累计上涨10.54%，位于31个申万一级行业第14名，跑输沪深300指数3.76个百分点。

2024年三季度末公募基金房地产业持仓比例1.08%，环比回升，高于2023年末持仓比例（0.97%）；相对标准行业配置比例-0.45%，但仍处于低配；行业短期步入政策中空期，板块波动有所加大，地产板块低持仓为投资者中线布局奠定基础。

5.2 2025年关注历史包袱轻、拿地能力强房企

投资建议：2024年全国楼市延续调整，政策持续松绑但未见明显成效，主要为居民房价、收入预期偏弱、库存持续累积等原因。“4.30”政治局会议定调去库存，政策导向更为务实，保障性住房再贷款设立、降首付、取消房贷利率下限等举措陆续出台，政策力度超越过往，供需两端限制放至历史最低。短期居民购房负担、房企现金流压力有望切实改善，中期预期修复仍为持续企稳关键。行业止跌回稳预计遵循“核心产品-核心城市-全国”路径，住房品质提升及低能级区域库存压力较大下，或率先迎来“优质产品+核心城市”细分市场企稳，同时销售限价放开、土拍条件优化有望带来盈利空间改善。

2024年地产板块表现跌宕起伏，但仍存在阶段性政策博弈行情。展望2025年，楼市走向为关注核心，若“止跌回稳”持续演绎，历史包袱轻、拿地能力强房企有望迎来结构性行情；若楼市修复阶段性不及预期，政策仍具释放空间，有望重回政策博弈逻辑，维持行业“强于大市”评级。个股关注：1）历史包袱较轻、拿地能力较强的房企；2）估值修复房企；3）同时建议关注经纪、物管、代建等细分领域头部企业。

5.3风险提示

1）楼市修复不及预期风险：若居民预期改善缓慢，叠加二手房持续分流市场需求，而拿地开工下滑背景下新增优质住宅供应不足，楼市磨底时间可能拉长；

2）政策持续性不及预期风险：若后续政策呵护不及预期，楼市修复、房企现金流压力改善持续性可能不足；

3）个别房企流动性问题发酵、连锁反应超出预期风险：若政策发力、楼市修复不及预期，资金压力较高企业仍可能出现债务违约/展期情形；

4）房地产行业短期波动超出预期风险：若地市延续分化，多数房企新增土储规模不足，将对后续货量供应产生负面影响，进而影响行业销售、投资、开工、竣工等。

评级说明及声明

（转自：平安研究）