华泰 | A股策略：会后市场演绎的历史借鉴|A股_新浪财经

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（来源：华泰证券研究所）

重要会议后资金落袋为安、政策预期在力度上有所波动下，下半周市场小幅回调，我们关注历史上是否有类似情形借鉴。复盘2010年以来会议召开后A股走势偏弱时期发现，1）会议结束至年末，市场往往偏震荡运行，大盘价值、低估值等品种在震荡阶段往往估值修复，2）次年开年市场在政策进入真空期后或具备一定反弹动能，但反弹强度取决于高频经济数据复苏力度。短期市场或仍维持“上有顶、下有底”的状态，中央经济工作会议偏积极的政策定调或巩固市场下沿支撑，波动中的交易注重低吸高抛。短期维持哑铃型配置思路，主题关注土地及固废治理、首发经济、冰雪经济等。

中央经济工作会议积极定调或巩固市场下沿支撑

本周国内重要会议落地，整体符合投资者预期，对市场大势及风格提供一定中长期指引：①大势：会议定调偏积极，或巩固市场的下沿支撑（11月底点位），但强“预期管理”及海外扰动下，增量政策应对期或将拉长，投资者可适当降低市场斜率预期；②市值：财政积极及货币宽松的表态或指引中期A股流动性环境仍偏充裕，交易型资金或仍为市场主要边际资金，小盘风格具备占优基础，但目前拥挤度高位情形下，或需把握节奏；③风格：会议将提振消费置于重点任务首位，服务消费或为主要发力方向，此外，科创仍处于高置位，边际变化主要集中于中游供给侧出清、AI及未来产业。

若会议结束后市场走势偏弱，则A股年末行情以震荡为主

本周中央经济工作会议召开后，市场关注其历史规律演绎。我们复盘2010年以来，中央经济工作会议结束次日万得全A跌幅高于1%年份的市场表现（主要包括2011年、2022年及2023年），其走势具备以下三点特征：①中央经济会议结束至年末，资金倾向于落袋为安，市场走势相对震荡，区间平均涨跌幅约为-5%；②次年年初后，受到政策真空期、财报业绩预告发布、资金面因素等影响，股指走势小幅反弹，其中经济弱修复年份修复弹性或相对较低；③风格视角，会议结束至年末，大盘、价值风格估值有所修复，金融、稳定、消费大类行业的市场表现相对稳健。

资金存量博弈环境中，“三低”品种表现占优

结构上，资金环境决定行业超额收益演绎的方向。我们复盘2010年以来，中央经济工作会议结束市场表现偏弱情形下的行业演绎情况，当资金环境偏向于存量博弈时（如2011年及2023年），会议结束至年末，A股领涨行业通常具备“三低”特征：即低市盈率分位数、低筹码拥挤度、前期涨幅较低。需要注意的是，2022年会议时期，市场聚焦于疫情常态化后经济的反弹修复，资金环境整体偏增量，彼时虽然交易型资金偏弱，但外资、公募等配置型资金入市相对积极，因此会议结束至年末，增量资金为当时行业涨跌的主要定价因子。

配置：短期维持哑铃型结构

政策预期积极但与实际数据暂未接轨，债市明显抢跑于股市，配置型资金回流的锚点尚未到来。借鉴历史规律，短期市场仍维持“上有顶、下有底”的状态，会议对货币政策偏宽松定调下交易性资金仍有自我实现的空间，风格及板块的表观演绎或仍以交易而非配置的思路呈现。建议关注：1）继续在低估值、低动量、低筹码的交集品种中寻找具备困境反转逻辑、或景气数据改善的品种，建议关注化妆品、调味发酵品、保险、饲料，2）科技成长中关注顺应“AI+”逻辑的传媒、计算机等，3）主题关注会议有增量表述的城市更新、物流降本，以及新提出的土地及固废治理、首发经济、冰雪经济。

风险提示：海外政策不确定性、国内地产销售及年报业绩预告不符预期。

复盘：历年中央经济工作会议落地后A股走势

复盘了2010年以来，中央经济工作会议结束次日万得全A跌幅高于1%年份的市场表现（主要包括2011年、2022年及2023年），其走势具备以下特征：①短期震荡为主：会议结束后10个交易日内，资金倾向落袋为安，区间平均涨跌幅约为-5%；②次年年初具备小幅反弹动能：次年开年之后，或受到政策表述效果边际钝化、市场主要矛盾切换等因素影响，股指走势小幅反弹，但幅度及持续性取决于经济修复的成色；③会议结束后10个工作日内，大盘、价值红利风格表现相对稳健；④消费、金融、稳定风格通常跑赢Wind全A。

结构上，资金环境及市场主要矛盾决定行业超额收益的演绎方向：当资金环境偏存量博弈、市场主要矛盾集中于政策发力弹性时（如2011年及2023年），中央经济工作会议结束后20个交易日内，A股领涨行业通常具备“三低”特征：即低市盈率分位数、低拥挤度、会前博弈上涨阶段的低涨幅；而2022年，彼时交易型资金小幅净流出，但外资、公募等配置型资金入市仍相对积极，为市场提供增量支撑，且市场主要矛盾在于防疫政策优化后疫情反复的扰动，因此A股领涨行业与前述特征相关性较低，增量资金为当时市场主要的定价因子。