债市聚焦｜M1统计口径修订落地后的影响和测算|中国人民银行_新浪财经

　　炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

文｜明明章立聪史雨洁杨宏宇

2024年12月2日，中国人民银行公告决定自统计2025年1月份数据起，启用新修订的狭义货币（M1）统计口径，修订后M1在原基础上新添加了个人活期存款、非银支付机构客户备付金两项内容，根据我们测算，截至24M10，按新规则统计的“调整后M1”余额为105万亿元，同比增速为-2.3%，绝对数值上较原指标有一定优化，但也不能忽视目前社会信用环境整体偏弱的情况。

▍中国人民银行正式公布M1统计口径修订方案：

2024年12月2日，中国人民银行公告决定自统计2025年1月份数据起，启用新修订的狭义货币（M1）统计口径；修订后的M1包括：流通中货币（M0）、单位活期存款、个人活期存款、非银行支付机构客户备付金；中国人民银行将于2025年1月份数据起开始按修订后口径统计M1，预计将于2月上旬向社会公布，且在首次公布的同时，中国人民银行还将公布2024年1月份以来修订后的M1余额和增长速度数据。

▍M1测算口径调整的历史背景：

我国货币层次的划分最早可追溯至1994年央行印发的《货币供应量统计和公布暂行方法》；对比国际通用规则和海外经济体，此前我国现行货币统计口径的主要差异在于并未将个人活期存款纳入M1中；考虑到M1作为反映货币供应的重要指标，在经济观察、数据分析、政策研究等方面有极重要的参考价值，对M1口径的优化和修订十分必要；此前央行行长潘功胜在2024年6月陆家嘴金融论坛上已提出要研究M1口径的统计原则，《2024年三季度货币政策执行报告》亦再度提及；而此次央行在公告中也明确指出，近年来我国金融市场和金融创新迅速发展，金融工具的流动性发生了重大变化，符合货币供应量特别是M1统计定义的金融产品范畴发生了演变，需要考虑对货币供应量的统计口径进行动态完善。

▍如何理解此次修订后的统计规则？

此次央行对M1口径的修改，在原有的计量基础上进一步增加了个人活期存款和非银行支付机构客户备付金两项内容；而在电子化交易愈发发达的背景下，活期存款的支付便捷度已几近等价于现金，将其纳入M1统计口径的必要性和可行性较高；此外，随着我国互联网消费、网上支付的日益发展，居民在微信、支付宝等第三方支付机构中留存的预备支付资金规模持续提升，而这部分资金目前反映在货币当局资产负债表中负债端“储备货币”项下的“非金融机构存款”科目中，该项资金在日常生活中已基本能实现灵活的随时取用和消费转账，将其纳入M1统计也具备正当性和必要性。

▍为何现金管理类产品未被纳入M1统计口径？

2024年6月，央行行长潘功胜在陆家嘴金融论坛上曾提出“个人活期存款以及一些流动性很高甚至直接有支付功能的金融产品，从货币功能的角度看，需要研究纳入M1统计范围，更好反映货币供应的真实情况”；但此次修订规则并未落实现管类产品的合并统计，我们认为主要源于其理论依据不足和实操难度较大；一方面，目前以货基为代表的现管类产品中仍有大量份额由商业银行等机构资金持有，其投资目的主要出于配置需求，并不会在实体经济的生产和消费活动中快速流通，本身并不符合M1的定义；同时目前货币基金和现金理财仅支持单日1万元额度的赎回上限，而也非所有产品均能支持类似于余额宝、零钱通等产品的实时交易，其流动性实际劣后于现金和活期存款。

▍若调整口径，M1指标和经济怎么看？

截至24M10，原规则下M1余额为63.34万亿元，同比增速为-6.10%；根据我们的测算，若纳入居民活期存款和第三方支付机构客户备付金，24M10“调整后M1余额”为105万亿元，同比增速-2.3%；“调整后M1增速“绝对值始终高于原规则下的M1增速，同时长期波动也更为稳定，同时M2与其的增速剪刀差在24M10亦由13.60%下降至9.83%；虽然“调整后M1”指标较原M1在绝对数值上有一定优化，但我们强调其仍不能掩盖目前经济信用环境整体偏弱的状态，复盘来看今年以来“调整后M1增速”仍呈持续下行的趋势并回落至负区间，同时M2与其剪刀差仍处于较高水平；此外，调整后的M1指标在经济预测上仍对PPI、工业产成品存货等指标有较好的指引效果。

▍风险因素：

调整后M1测算可能不准确，M1统计口径出现进一步调整，债券市场出现大幅波动。

本文节选自中信证券研究部已于2024年12月2日发布的《债市聚焦系列20241202—M1统计口径修订落地后的影响和测算》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

重要声明：

本资料定位为“投资信息参考服务”，而非具体的“投资决策服务”，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断。需特别关注的是（1）本资料的接收者应当仔细阅读所附的各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。（2）本资料所载的信息来源被认为是可靠的，但是中信证券不保证其准确性或完整，同时其相关的分析意见及推测可能会根据中信证券研究部后续发布的证券研究报告在不发出通知的情形下做出更改，也可能会因为使用不同的假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。（3）投资者在进行具体投资决策前，还须结合自身风险偏好、资金特点等具体情况并配合包括“选股”、“择时”分析在内的各种其它辅助分析手段形成自主决策。为避免对本资料所涉及的研究方法、投资评级、目标价格等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失，在必要时应寻求专业投资顾问的指导。（4）上述列示的风险事项并未囊括不当使用本资料所涉及的全部风险。投资者不应单纯依靠所接收的相关信息而取代自身的独立判断，须充分了解各类投资风险，自主作出投资决策并自行承担投资风险。