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摘要
北京时间2月8日，央行发布2023年四季度货币政策执行报告。本次报告具体提及了供需矛盾与预期偏弱问题，货币政策导向相对积极，对于货币信贷供需规律和新特点也做出了进一步阐述，具体来看：
1. 货币信贷供需规律和新特点形势下，信贷高质量投放也意味着低效存量金融资源的出清，首次提及通过到期转投、优化新增投向、推动市场化出清三类途径提升效率，数量方面更需关注涵盖直接融资的社会融资规模，以及拉长时间观察信贷累计增量；
2. 成本“稳中有降”定调延续，后续存款利率还将继续下行，即存款利率下行是中长期方向，在市场利率变化显著的情况下，存款挂牌利率调整可能性更高，在整体利率水平下行的背景下贷款利率下行的过程也未结束。
理顺信贷与债券市场利率关系。其次价格方面，报告在专栏2提出“切实理顺信贷市场和债券市场、大银行和中小银行之间的利率关系”，这是以往贷款市场报价利率形成机制外新增的变化，反映出央行对于低成本信贷资金空转套利行为的关注。后续央行或将引导利率自律机制成员单位根据市场利率变化合理调整存款利率水平，预计存款挂牌利率或仍有主动调降空间。
聚焦供需矛盾与预期偏弱问题。经济前景方面，四季度货政报告看法更为谨慎，相对于三季度强调“债务拉动经济增长的效能降低”、“房地产供求关系发生重大变化”、“推动经济加快转型的紧迫性上升”三大问题，四季度报告中聚焦于经济增长中具体的堵点，一是“消费者信心指数和民间投资增速仍处低位，需求不足与产能过剩的矛盾较为突出”，二是“制造业PMI连续4个月位于收缩区间，社会预期依然偏弱”。海外方面则是强调全球大选年的不确定性以及高利率的滞后影响。
物价表述积极。物价方面，报告表述由“回归常态”调整为“温和回升”，同时提出“目前物价水平较低背后反映的是经济有效需求不足、总供求恢复不同步”。预计随着供求格局改善，基数效应的逐步减弱，物价将进一步回升，CPI呈现持续复苏但斜率偏低的趋势，但是2月之后低基数或将带动CPI同比增速触底回升，国内工业企业补库存周期影响及低基数也将有利于PPI同比增速走高。
政策导向延续积极。货币政策导向方面，报告表述由“稳健的货币政策要精准有力，更加注重做好跨周期和逆周期调节”，调整为“稳健的货币政策将灵活适度、精准有效，强化逆周期和跨周期调节”，其中“逆周期调节”次序前置，对应着下一阶段政策导向更趋积极，发力点聚焦于推进存款利率市场化带动整体利率水平下行、以及提升贷款使用效率、优化新增贷款投向等方面。
优化贷款投向，提升直接融资占比。继三季度货政报告提出“准确把握货币信贷供需规律和新特点”后，四季度报告进一步提出“合理把握债券与信贷两个最大融资市场的关系”。这意味着数量方面，提升直接融资占比方向较为清晰，优化新增贷款投向、推动必要的市场化出清或进一步平滑贷款增量水平，涵盖直接融资的社会融资规模增速相对贷款规模增速可能稳定性更强。
风险提示：经济下行压力加大；流动性超预期收紧；地产复苏不及预期。
北京时间2月8日，央行发布2023年四季度货币政策执行报告。
物价温和回升，政策维持积极
聚焦供需矛盾与预期偏弱问题。经济前景方面，四季度货政报告看法更为谨慎，相对于三季度强调“债务拉动经济增长的效能降低”、“房地产供求关系发生重大变化”、“推动经济加快转型的紧迫性上升”三大问题，四季度报告中聚焦于经济增长中具体的堵点，一是“消费者信心指数和民间投资增速仍处低位，需求不足与产能过剩的矛盾较为突出”，二是“制造业PMI连续4个月位于收缩区间，社会预期依然偏弱”。海外方面则是强调全球大选年的不确定性以及高利率的滞后影响。
物价表述积极。物价方面，报告表述由“回归常态”调整为“温和回升”，同时提出“目前物价水平较低背后反映的是经济有效需求不足、总供求恢复不同步”。预计随着供求格局改善，基数效应的逐步减弱，物价将进一步回升，CPI呈现持续复苏但斜率偏低的趋势，但是2月之后低基数或将带动CPI同比增速触底回升，国内工业企业补库存周期影响及低基数也将有利于PPI同比增速走高。
政策导向延续积极。货币政策导向方面，报告表述由“稳健的货币政策要精准有力，更加注重做好跨周期和逆周期调节”，调整为“稳健的货币政策将灵活适度、精准有效，强化逆周期和跨周期调节”，其中“逆周期调节”次序前置，对应着下一阶段政策导向更趋积极，发力点聚焦于推进存款利率市场化带动整体利率水平下行、以及提升贷款使用效率、优化新增贷款投向等方面。
资金利率趋稳。四季度报告再次提及“引导市场利率围绕政策利率波动”，1月DR007基本围绕政策利率窄幅波动，均值为1.8598%。在降准、财政支出、节后资金回流等有利因素支撑下，资金明显收紧的风险相对有限，后续主要关注银行非银资金分层压力变化。
推动直接融资，理顺利率关系
数量方面，优化贷款投向，提升直接融资占比。继三季度货政报告提出“准确把握货币信贷供需规律和新特点”后，四季度报告进一步提出“合理把握债券与信贷两个最大融资市场的关系”。这意味着数量方面，提升直接融资占比方向较为清晰，优化新增贷款投向、推动必要的市场化出清或进一步平滑贷款增量水平，涵盖直接融资的社会融资规模增速相对贷款规模增速可能稳定性更强。目前贷款余额已经很高，金融资源向新动能倾斜的力度会显著加大，即普惠小微贷款、制造业中长期贷款、绿色贷款等占比趋于提升；地产、融资平台等传统贷款占比趋于下降 。
价格方面，理顺信贷与债券市场利率关系。报告在专栏2提出“切实理顺信贷市场和债券市场、大银行和中小银行之间的利率关系”，这是以往贷款市场报价利率形成机制外新增的变化，反映出央行对于低成本信贷资金空转套利行为的关注。后续央行或将引导利率自律机制成员单位根据市场利率变化合理调整存款利率水平，预计存款挂牌利率或仍有主动调降空间。
后续的货币政策方向
本次报告具体提及了供需矛盾与预期偏弱问题，货币政策导向相对积极，对于货币信贷供需规律和新特点也做出了进一步阐述，具体来看：
1. 货币信贷供需规律和新特点形势下，信贷高质量投放也意味着低效存量金融资源的出清，首次提及通过到期转投、优化新增投向、推动市场化出清三类途径提升效率，数量方面更需关注涵盖直接融资的社会融资规模，以及拉长时间观察信贷累计增量；
2. 成本“稳中有降”定调延续，后续存款利率还将继续下行，即存款利率下行是中长期方向，在市场利率变化显著的情况下，存款挂牌利率调整可能性更高，在整体利率水平下行的背景下贷款利率下行的过程也未结束。
风险提示：经济下行压力加大；流动性超预期收紧；地产复苏不及预期。
作者声明
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