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▍国防军工4月展望报告：板块底部区域震荡；关注四个方向的投资机会
投资建议：
2023年3月中证军工下跌4.4%（2023年初至3月底上涨1.1%），跑输上证综指4.2ppt；跑输沪深300指数3.9ppt；跑输创业板指3.2ppt，整体表现并不靓眼。展望4月，我们认为，在业绩密集披露、中期调整推进和订单逐步落地的催化下，板块有望走出底部：1）我们预计1Q23业绩整体较好，22年报冲击渐近尾声；2）地缘政治形势紧张或将驱动军贸、制导装备、无人机等需求；3）陆军装备需求恢复；4）订单有望在二季度逐步落地。我们维持“三条主线”和“两个赛道”的推荐逻辑，同时对“卫星互联网、无人机”等新兴领域的变化保持关注，陆军装备补偿性增长或带来预期差。此外，“对标世界一流企业价值创造”将重塑主机厂和龙头企业的发展及估值体系。
理由：
4月板块有望走出底部；当前时点配置性价比高。截至3月31日，行业内超过100家公司披露了2022年报/业绩预告/快报，基本符合市场预期。4Q22因疫情带来的业绩延迟确认将在1Q23体现，1Q23业绩预期较好。3月5日，两会披露国防预算，增速达7.2%，超出市场预期，2020~2023年增速分别是6.6%、6.8%、7.1%、7.2%，呈持续加速状态。我们认为，军工是国家安全的基石，宏观需求牵引、中观产业模式变化和微观企业成长进化层面都能看到行业的向好趋势。板块目前处于估值底部，基本面确定且有比较优势，配置性比价凸显。
价值体系有望重塑；军工龙头面临发展机遇。3月3日，国资委对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署，强调要牢牢把握做强做优做大国有资本和国有企业这一根本目标。3月16日，国资委发布《关于印发创建世界一流示范企业和专精特新示范企业名单的通知》，200余家企业入选创建世界一流/专精特新示范企业名单，涉及14家军工重点企业。我们认为，“中特估”体系及“国企对标世界一流企业”价值创造行动等改革举措将推动军工国企改革进程，利好军工主机厂和细分领域龙头公司，行业整体价值体系或有望重塑。
军贸市场富有弹性；商业航天有望加速发展。1）3月10日，中沙伊三国发表联合声明，沙伊同意恢复双方外交关系。当前国际形势仍然紧张且变化较快，中国军贸产品竞争力不断提升，富有弹性的军贸市场或将成为行业新的增长点。2）2022年以来，商业航天领域变化较多，尤其在低轨星座建设进展方面，海外出现明显加速。我们认为，“十四五”期间国家对商业航天的支持力度有望继续加大，伴随我国低轨卫星不断发展、北斗应用全面铺开、卫星遥感场景拓展及商业火箭技术不断成熟，我国商业航天领域或有望实现加速发展，中长期空间较大。
建议关注：
建议关注四个方向的投资机会：
1）龙头修复：新雷能、菲利华、紫光国微、中航重机、西部超导、航发动力、中航光电等；
2）弹性标的：盟升电子、航天电器、航宇科技、华秦科技、智明达、左江科技等；
风险提示：
产能扩充不及预期、产品交付不确定性、行业政策发生变化等。
▍广和通（300638.SZ）公司事件点评：加入联通RedCap测试认证工作组，带来全新增量看点
事件：
2023年4月4日，广和通表示已率先加入中国联通物联网产业联盟RedCap工作组。
5G RedCap持续演绎，有望加速5G应用规模落地。
5G RedCap标准已于2022年6月伴随5G R17标准冻结而宣告面世，之后进入标准演进、技术验证、终端研发以及商用预演阶段。RedCap作为轻量级5G技术，主要通过对5G速度等能力进行精简，以适配中低速物联场景，提高设备和网络的性价比，从而加快5G物联网的扩展应用，实现5G的规模化发展。2023年2月至今，高通、中国电信天翼物联、移远通信、中国联通等厂商均陆续推出5G RedCap相关产品，加速5G RedCap技术落地商用。
广和通与中国联通物联网产业联盟深度合作，共同推进技术与标准制定。
中国联通5G物联网OPENLAB开放实验室，依托中国联通物联网产业联盟的5G生态聚合力，成立RedCap模组与终端、测试认证等专项工作组，以促进5G RedCap产业链上下游深度融合。广和通率先加入工作组，并与中国联通携手多家产业链合作伙伴完成并发布了《中国联通5G OPENLAB实验室RedCap端网协同测试规范》，基于实验室领先的5G R17 RedCap端网协同测试环境完成了测试验证。我们认为5G RedCap模组与终端、测试认证工作组的设立将有助于公司持续扩大RedCap生态合作的广度与深度，以测试认证促进RedCap模组终端往纵深发展，拓宽RedCap应用场景，为公司后续发展带来全新增量看点。
公司发布股权激励计划，彰显后续高速高质量增长信心。
2023年3月，公司发布2022年限制性股票激励计划（草案修订稿），拟向公司高管、中层管理人员及核心技术（业务）人员等197人授予239.4万股限制性股票，业绩考核目标为以2021年净利润为基数（公司2021年实现净利润4.01亿元），2022-2024年净利润增长率分别不低于20%/50%/80%（考核最低目标2022/ 2023/ 2024年净利润分别需达4.8/ 6.0/ 7.2亿元），三年复合增速达22.5%，高目标设立下彰显公司后续高速高质量增长信心。
投资建议：
我们认为5G RedCap的逐步落地有望加速5G规模应用，为公司带来全新增量看点。我们基于2022年外部宏观经济环境因素小幅调整公司盈利预测，预计公司 2022-2024 年归母净利润有望分别达 4.4/6.2/7.4亿元，对应 PE 倍数 40x/28x/23x。我们认为后续下游消费需求回暖后公司传统笔电、POS 模组业务将贡献稳定业绩支撑，同时锐凌并表有望带来新的业绩增量，看好公司后续成长性，维持“推荐”评级。
风险提示：
物联网行业竞争加剧；原材料成本控制不及预期；RedCap后续发展进程不及预期。
年报点评
▍飞凯材料（300398.SZ）2022年年报点评：业绩整体稳中有增，产品结构持续优化
公司发布2022年年报。
报告期内，公司实现营业总收入29.07亿元，同比+10.65%；归母净利润4.35亿元，同比+12.62%；扣非净利润4.33亿元，同比+35.20%；全年销售毛利率39.31%，销售净利率15.26%，同比基本持平。其中，2022Q4单季度实现营业总收入6.67亿元，同比-9.90%，环比+19.32%；归母净利润1.14亿元，同比-1.42%，环比+67.65%；扣非净利润0.89亿元，同比+1.2%，环比+25.35%；单季度销售毛利率39.15%，同比-1.82pct，环比+2.36pct；单季度销售净利率17.30%，同比+1.51pct，环比+5.67pct。
下游需求提振，紫外固化与医药中间体板块实现收入、毛利率双增长。
1）紫外固化：2022年我国光纤光缆建设加速、网络基础设施建设推进加快，叠加集采招标价格向上，我国光纤光缆行业运行整体向好。受益行业景气度上扬，公司紫外固化板块全年实现营业收入6.63亿元，同比+32.94%，毛利率达30.83%，同比+1.52pct。2）医药中间体： 2022年随着国内政策边际缓和，行业信心持续向好，该板块全年实现营业收入4.13亿元，同比+54.26%，毛利率达51.76%，同比+2.28pct，其中上半年营收达3.16亿元。在政策的不断优化推动下，上游医药中间体行业有望迎来良性传导，公司医药中间体业务有望继续稳步增长。
终端消费电子景气下行，期待今年实现恢复性增长。
1）屏显材料：受终端消费需求疲软影响，2022年中下旬，国内液晶面板厂平均稼动率降至68.4%。公司屏幕显示材料板块全年实现营业收入12.23亿元，同比-5.88%，毛利率达39.62%，同比-2.73pct。截至2022年第四季度末，供给端控产见效明显，面板供过于求情况大幅缓解，面板价格保持稳定，公司预计2023年面板行业有望迎来恢复性增长。2）半导体材料：公司半导体材料板块全年实现营业收入5.56亿元，同比+0.55%，毛利率达36.21%，同比-2.21pct。短期内，宏观经济景气度上行存在压力，下游消费电子行业复苏受到一定影响；长远来看，国家强力政策支持下，国内半导体产业未来发展向好。
多条腿走路，打造平台型新材料企业。
公司当前在建产能包括4000吨/年紫外固化材料、180吨/年屏幕显示材料、30000吨/年半导体材料、2230吨/年有机合成材料。公司未来将继续秉承“为高科技制造提供优质新材料”的企业宗旨，发展多品种系列材料产品，多项业务共推业绩成长。
投资建议：
公司产能扩张逐步开展，下游需求回暖，看好公司未来成长性。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.74/5.70/6.80亿元，现价（2023/4/6）对应PE分别为25X/21X/17X，维持“推荐”评级。
风险提示：
下游消费电子复苏不及预期；新项目建设进展不及预期。
▍鸿路钢构（002541.SZ）2022年报&2023年一季度简报点评：2023产量、销售开门红，2022结构优化逆势增长
公司发布2022年报：
全年实现营收198.48亿元，同比+1.71%，归母净利11.63亿元，同比+1.09%，扣非后归母净利9.17亿元，同比+7.00%。其中，22Q4实现营收54.23亿元，同比-11.64%，归母净利2.89亿元，同比-11.44%，扣非后归母净利2.06亿元，同比-16.58%。2022年实现毛利率11.98%，同比-0.66pct；净利率5.86%，同比-0.03pct。其中，22Q4实现毛利率10.00%，同比-2.74pct，净利率5.33%，同比+0.02pct。
公司发布2023年一季度经营简报：
23Q1累计新签销售合同额约72.05亿元，同比+19.82%，其中材料订单71.85亿元，工程订单0.2亿元。钢结构产品产量91.71万吨，同比+30.64%。一季度产量、合同销售实现开门红。
轻钢结构营收高增，产品单价小幅下降：
分产品看，2022年建筑轻钢结构实现营收66.40亿元，同比+45.71%，占营收比重33.45%，同比+10.10pct；建筑重钢结构实现营收61.13亿元，同比-22.69%；桥梁钢结构实现营收10.72亿元，同比-4.65%；空间钢结构实现营收17.84亿元，同比+1.82%；装配式建筑实现营收34.10亿元，同比+1.59%。
产销量方面，公司2022年实现钢结构生产量349.54万吨（同比+3.21%），销量325.83万吨（同比+2.47%）。产销率基本稳定，2022年为93.22%，同比-0.67pct。产品定价受原材料、订单类型影响，但2022年产品均价降幅小于钢材降幅，例如公司均价5837元/吨，同比-2.41%，螺纹钢均价下滑约11.9%。
订单结构改善：
新签销售合同额约251.26亿元，同比+10.05%；其中Q4约55.59亿元，同比+0.7%，全部为材料订单。新签订单继续发力新能源厂房等高端项目，此类项目回款及时、项目周期短、毛利率稳定。2023年一季度订单结构延续改善，例如新疆碳酸锂项目、广州电芯车间、浙江锂电池铝壳端盖建设项目、东台光伏组件及配套项目等。
产能稳健增长，智能制造打造核心优势：
2022年末公司产能达到480万吨，同比增长90万吨，其中湖北团风装配式建筑项目于2022年12月投产，2023年目标实现500万吨。智能化改造持续推进，近年来研发或引进包括全自动钢板剪切配送生产线、智能激光切割设备、全自动BOX生产线、焊接及喷涂机器人等先进设备，2022年加快激光智能切割、小型连接件的专业化智能化生产、机器人自主寻位焊接、机器人喷涂等智能化改造。
费用率稳中有降：
2022年期间费用率合计 5.78% ，同比 -0.21pct ，其中销售 、 管理 、 研发 、 财务费用率分别为 0.78% 、1.53% 、2.33% 、1.14% ，同比分别-0.02pct、+0.11pct、-0.66pct 、+0.36pct 。其中，研发费用4.62亿元 ，同比 -20.81% ；财务费用2.27亿元，同比+48.49 % ，主因供应链收款费用增加。
其他关注点：
2022年末应收账款21.17亿元，占总资产比例10.28%，比重较2021年-0.65pct，应收账款情况良好。经营性活动现金净流量6.22亿，同比+408.18%，主因回款增加。年末资产负债率59.88%，2020年以来稳步下降。
投资建议：
我们继续看好：①产能扩张带来接单能力持续提升，②发力新能源产线项目需求结构及时转型升级，③智能化改造构筑核心壁垒。我们预计2023-2025年归母净利分别为15.3、18.5、23.0亿元，4月6日股价对应PE分别为16X、13X、11X，维持“推荐”评级。
风险提示：
主要原材料钢材价格波动风险；产能利用率不及预期。
▍高测股份（688556.SH）2022年年报点评：盈利超预期，多业务协同发展铸就竞争力
事件：
2023年4月3日，公司发布2022年度报告，22年公司实现收入35.71亿元，同比+127.92％；实现归母净利7.89亿元，同比+356.66%。分季度来看，Q4公司实现收入13.80亿元，同比+132.41％，环比+61.43%；实现归母净利3.60亿元，同比+489.34%，环比+88.54%；实现扣非净利3.34亿元，同比+329.53%，环比+82.35%。公司业绩超预计的原因：1. 切割设备方面，公司持续研发推动设备迭代，竞争力保持领先；2. 金刚线细线化持续推进，技改带来产能与毛利率提升；3. 硅片切割加工服务产能释放，规模效益显现。
聚焦核心切割设备主业，延伸板块发力优化业务结构。
公司依托“切割设备+切割耗材+切割工艺”融合发展及技术闭环优势，多业务齐头并进。22年公司保持在光伏切割设备类产品的核心优势，实现营业收入14.74亿元，同比+50.41%，截至年底，在手订单合计金额14.74亿元，同比+74.03%，龙头地位稳固。同时公司在金刚线和切片板块不断发力，光伏切割耗材实现收入8.40亿元，同比+188.15%，硅片切割加工服务业务收入9.29亿元，同比+778.15%。
先进产能快速扩张，市占率有望持续提升。
公司高精密数控装备产业化项目已于22年10月投入使用，切割设备产能规模大幅提升；金刚线方面，壶关一期达产后预计2023年末产能可达9000万千米以上；22年底公司切片产能规模达21GW，预计23年末可达38GW。
坚持高研发投入，技术优势更显光芒。
公司秉持技术创新创造价值的理念，22年研发费用为2.25亿元，同比+92.24%。22年行业对硅片大尺寸、薄片化、细线化进程加快，公司深厚的技术优势进一步放大，在动荡的竞争格局重构中屹立不倒。光伏切割设备方面，新产品GC-MK202R双根环线开方机推出后市占率迅速跃居第一；金刚线从40μm向33μm迭代，细线化进程领先行业；硅片切割方面，创新性推出半棒半片切割技术路线，已具备210mm规格120μm硅片半片量产能力，并首次推出80μm超薄样片。目前行业中新旧产能迭代加速，公司有望依靠高技术壁垒取得更大市场份额。
股权激励彰显公司长期发展信心。
公司于23年4月3日发布股权激励计划，拟向激励对象授予300.45万股限制性股票，首次授予240.45万股，激励对象共323人，考核目标为与22年相比，23-25年营收或归母净利增速不低于30%/70%/120%。本次股权激励有望进一步健全公司激励机制，调动员工积极性和创造性，有助于公司长期发展。
投资建议：
预计公司23-25年营收分别为55/83/107亿元，归母净利润分别为12/16/19亿元，对应PE为13/10/8，公司是硅片切割、设备与耗材领先企业，叠加规模效应的体现盈利有望持续提升，维持“推荐”评级。
风险提示：
下游需求不及预期，市场竞争加剧风险等。
▍广州酒家（603043.SH）2022年年报点评：速冻食品业务助力营收上行，投资设立基金赋能预制菜业务
广州酒家发布2022年年度业绩公告。
2022年，公司营收41.12亿元/yoy+5.72%，归母净利润5.20亿元/yoy-6.68%，扣非归母净利润4.77亿元/yoy-9.43%。分产品来看，2022年，公司月饼系列产品营收15.19亿元/yoy-0.13%，毛利率54.18%/同比-2.28pcts；速冻食品收入10.58亿元/yoy+24.75%，毛利率36.56%/同比+0.38pcts；餐饮业收入7.62亿元/yoy+5.14%，毛利率1.92%/同比-7.49pcts；其他产品及商品7.35亿元/yoy-2.42%，毛利率28.20%/同比+1.88pcts。我们认为，22年公司营收增长主要归因于四点：1）疫情影响下“宅经济”景气度上行；2）食品制造业务22年在线下全国社区平台/线上新兴电商平台的持续开拓；3）对核心品类新添“国潮”元素契合年轻客群需求；4）加大粽子/年宵盆菜的资源投入。而全年归母净利润下滑主要是餐饮业利润率受疫情影响下滑及月饼毛利率受“禁止过度包装”政策影响下滑所致。
预制菜业务市场反响良好，合伙设立预制菜基金进一步拓宽业务布局。
广州酒家预制菜以加热即食半成品菜式为主，所推出的广式早点菜品紫金酱凤爪和豉汁排骨广受消费者好评，截至23年4月6日，京东评价1万/5千以上，好评率达98%/97%。23年3月6日，公司与六家合伙企业共同出资设立广东广梅预制菜产业投资基金合伙企业，主要围绕预制菜、食品加工产业链及食材产业链等相关产业进行投资，全体合伙人认缴出资总额为2亿元，广州酒家作为有限合伙人拟出资6,000万元，占总额30%，本次预制菜设立有利于强化产业链整合能力及公司资本运作能力，为公司预制菜产品种类创新、质量提升提供支撑。
生产基地产能持续扩充支撑速动食品发展，餐饮门店加密省内/布局省外。
22年公司广东广州、茂名、梅州和湖南湘潭四大生产基地稳定运营，梅州基地一期加速速动产能爬坡，为速冻产能扩充提供支持。22年公司速冻食品产量41224吨 / yoy+10.8%，销量41370吨 / yoy+17.2%，产销率达100.4%。展望未来，广州基地新增一条速冻生产线、湘潭基地速冻食品生产车间已在建设中，后续速冻食品产能将进一步提升。聚焦餐饮业务发展，22年公司新增餐饮门店数7家，其中广东省内门店5家，广州酒家、陶陶居两大品牌均在深圳开店；省外门店2家，包括长沙广州酒家门店及成都陶陶居门店，省外模型逐步探索中，未来将逐步探索华中市场。
投资建议：
1）短期关注公司在疫情恢复后的业绩回弹。疫情对餐饮业影响逐步缩小，公司餐饮业务有望恢复向好。2）长期关注公司速冻产品跨区域布局及预制菜业务发展。公司食品制造业务业务稳步成长，通过线上推广及“互联网+社区服务”模式持续推动食品制造业务发展。细分来看，月饼系列产品品牌效应明显仍具备强竞争力；速冻产品跨区域布局持续推进，有望带动食品制造业务实现营收突破；预制菜业务迅速展开，后续有望逐步成为利润主支撑点。预计公司2023-2025年归母净利润7.42/8.99/10.71亿元，对应PE值为23X/19X/16X，维持“推荐”评级。
风险提示：
疫情反复，行业竞争风险。
▍海底捞（6862.HK）2022年年度业绩公告点评：门店矩阵优化，持续发力产品创新与品牌营销
海底捞发布2022年年度业绩公告，全年利润扭亏为盈。
2022年全年海底捞营收（包括持续及终止经营门店）347.4亿元/yoy-15.5%；归母净利润13.7亿元，21年同期为-41.6亿元；基本每股盈利0.25元，21年同期为-0.78元。我们认为，公司利润表现优异主要归因于三点：一是内部管理与营运优化使餐厅营运效率提高，带动原材料及易耗品成本和员工成本降低，原材料及易耗品成本占营收比例由44.1%降至41.6%、员工成本占营收比例由35.7%降至33.0%；二是“啄木鸟计划”关闭经营不善门店后公司门店矩阵整体优化，优质存量门店促利润上行；三是通过注销从公开市场以及要约收购方式回购的2026年票据时确认收益3.29亿元。
各线城市翻台率同比维稳，人均消费小幅提升。
2022年，海底捞餐厅翻台率3.0次/天，与去年持平。其中中国大陆餐厅总翻台率2.9次/天，同比-0.1次/天；港澳台地区总翻台率3.5次/天，同比+0.5次/天。海底捞餐厅人均消费104.9元/yoy+2.5%，其中中国大陆餐厅人均103.2元/yoy+2.0%；港澳台地区人均197.4元/yoy-2.6%。
“啄木鸟”计划促门店矩阵革新，“硬骨头”计划重启存量门店。
海底捞于21年11月启动“啄木鸟”计划，通过关闭未达成熟期的商业区内布局门店、经营不佳且成熟周期长门店和商圈覆盖范围重合的门店实现门店矩阵优化， 21-22年分别关闭餐饮门店260家/50家；22年9月启动“硬骨头”计划，恢复48家此前停业但尚有经营潜力的门店。截至22年末，海底捞大陆地区门店数1349家，门店数量净增20家；港澳台地区门店数22家，门店数量净增2家。我们认为，海底捞因前期高速扩张导致的门店选址不佳、经营状况良莠不齐等问题在“啄木鸟计划”下得到有效解决，聚焦后续发展，通过优质服务体系与高质量食材供应快速成长的海底捞，品牌效应优势、服务精细度优势、供应链优势及前端/后端数字化优势明显，23年门店经营将持续边际改善，餐饮整体复苏的大环境下海底捞经营表现有望恢复并实现突破。
产品创新优化捕捉客户需求，营销集中发力维持品牌热度。
产品创新上，22年公司组织三次全国性产品上新，包括12款新品及16款深度优化老品，22年上架满3月的区域性新品共127款；品牌建设上，公司品牌营销部全年落地10个营销项目，收获播放及点击量37.7亿次，并与奈雪的茶、元气森林等多个品牌展开联动。我们认为，海底捞持续发力产品创新并对摆盘/呈现/故事等要素不断挖掘、重视品牌营销及年轻化品牌联动，实质上是对年轻消费者及重视菜品特色客群需求的捕捉及对品牌势能的维稳推升，品牌需求端将在产品创新和品牌营销两大要素赋能下持续优化。
投资建议：
“啄木鸟计划”带动公司门店经营状况优化，叠加疫情好转及公司积极控制租金和运营成本举措，公司23年经营表现有望快速恢复向好。建议短期内关注公司经营数据企稳回升，中长期看新品牌孵化带来的成长空间。公司组织力/供应链壁垒深厚，内部改革推进，叠加疫后复苏线下客流修复，堂食场景打开，有望逐步回归经营稳态，推动业绩高弹性修复。预计公司23/24/25年实现归母净利润35.11/43.01/50.30亿元，对应PE值为28X/23X/20倍，上调为“推荐”评级。
风险提示：
疫情反复，行业竞争加剧。
▍中青旅（600138.SH）2022年年报点评：丰富景区业态,蓄力疫后复苏
中青旅发布2022年年报。
2022年，中青旅营业收入64.17亿元/yoy-25.69%；营业成本53.9亿元/yoy-23.4%；销售费用6.6亿元/yoy-19.9%；管理费用6.6亿元/yoy+0.9%；财务费用2.2亿元/yoy+11.7%；研发费用0.1亿元/yoy+35.3%；归母净利润-3.3亿元，21年同期为0.2亿元。2022年营业收入及归母净利润下滑，主要是疫情扰动下公司各版块业务受影响所致。
乌镇景区：全年客流受疫情影响承压，创意产品开发/多元宣传渠道为23年复苏蓄力。
2022年，乌镇景区接待游客115.58人次/yoy-68.65%，其中东栅景区接待游客16.13万人次/yoy-87.25%，西栅景区接待游客99.45万人次/yoy-58.94%。乌镇公司实现收入6.29亿元/同比-64.22%，净亏损2.64亿元。受疫情影响，乌镇西栅/东栅景区全年有部分时间闭园（两大景区自22年4月2日起闭园，分别于5月31日/7月7日重新开业），且因出行限制、游客出行顾虑及四季度非经营旺季等因素影响，非闭园时间客流也有所缩减，因而全年客流及营收表现不佳。在经营受疫情承压背景下，乌镇景区通过1）围绕传统节假日开发民俗体验路线、非遗研学营、金秋奇妙夜等产品拓展研学游/休闲度假游市场；2）紧随互联网时代营销风向，通过直播等方式精准营销；3）加强配套设施建设，完善景区经营架构；等多种方式勤修内功，丰富游客景区体验，23年旅游市场经营环境向好、需求端逐步恢复，乌镇客流有望快速恢复。
古北水镇景区：紧抓周边游市场展现经营韧性，通过多元化景区业态打造综合旅游度假区。
2022年，古北水镇景区接待游客112.95万人/yoy-25.70%；实现收入6.88亿元/yoy-10.44%；净利润-0.87亿元，21年同期为0.55亿元。由于古北水镇以周边游客流为主且22年疫情扰动期间持续捕捉周边游市场需求，全年客流及收入下滑幅度相对乌镇较小。2022年，古北水镇借助景区地理位置及气候优势，全年推出泳池派对、帐篷露营、红叶雅集、冰雕冰滑、童话主题巡游等特色活动，通过丰富的景区业态与产品矩阵捕捉消费者避暑游/露营游/研学游/冰雪游/亲子游需求，景区知名度逐步提升，23年在客流恢复同时有望进一步开拓长线游市场。
未来展望：濮院新项目试行，出境游业务逐步恢复。
公司濮院景区于23年3月1日试营业，中长期有望成为公司业绩支撑点；全国出境游业务于23年2月6日试点恢复，中青旅疫情前深耕出境旅游业务，疫情期间与全球2000余家合作伙伴保持紧密沟通，全球储备目的地超100个，随着国家文旅部放开旅行社组团业务及部分国家和地区出境游进一步放开，公司出境游业务有望加速复苏。
投资建议：
我们看好公司景区业务后续发展，关注带动中青旅景区业务修复与增长的三大核心驱动力：1）长线游市场景气度逐步回升，乌镇景区经营表现或将有望向好，公司国内旅行社长线游业务也有望持续回暖；2）出境游市场逐步步入恢复期，公司疫情前出境游渠道深耕+近期出境游业务快速发力有望带动公司出境游业务快速回暖并抢占更多市场份额；3）濮院景区卡位优质旅游资源，后续有望成为公司利润新增长点。预计23-25年公司归母净利润分别为4.14/5.80/7.91亿元，对应23-25年PE为27X/20X/14X，维持“推荐”评级。
风险提示：
疫情反复，市场竞争加剧，新项目开业不及预期。
▍宁波银行（002142.SZ）2022年年报点评：净息差继续回升，财富管理能力得到检验
事件：
4月5日，宁波银行发布2022年报。2022年营收578.8亿元，YoY+9.7%；归母净利润230.8亿元，YoY+18.1%；不良率0.75%，拨备覆盖率505%。
净利息收入增速继续回升，利润增速显韧性。
截至2022年末，营收累计同比增速（下同）较22Q3下降5.5pct，主要受其他非息收入的拖累（同比增速较22Q3大幅下降31.8pct），债市波动使22Q4单季公允价值损失达前三季度累计值的近60%。但净利息收入表现亮眼，同比增速较22Q3提升3.4pct，主要受益于净息差的回升。归母净利润同比增速较22Q3下降2.1pct，保持在18%以上的较好水平，一定程度来自信用成本下降的支撑。
信贷投放结构优化，助推净息差回升。
截至2022年末，贷款总额同比增速达到21.3%，较22Q3小幅回落。22Q4以来，信贷投放结构明显优化，其中票据贴现增速显著放缓，全年投放余额较22Q3压降超200亿元。同时我们观察到，在2022年全行业个贷投放较弱的背景下，宁波银行维持了17.4%的较好投放增速，按揭贷款在低基数基础上贡献了近50%的增量个贷，同时消费贷款同比增速达10.7%，而行业整体仅为4.1%。
净息差两个季度连续抬升。其中，2022年净息差较前三季度提升3BP，一方面来自计息负债成本率较22年上半年下行6BP，另一方面，生息资产收益率表现出足够韧性，较22年上半年仅下行1BP。
财富管理转型持续推进。
尽管2022年全行业财富管理业务面临一定挑战，但是宁波银行零售AUM同比增速仍达到22.8%，从客户构成看结构仍在优化，私行AUM同比增速高达48.5%。经历多年的财富管理转型积累后，宁波银行的客户经营、产品体系都构筑了较强核心竞争力，表现在理财规模经受住市场波动的考验（净增量同比多增超200亿元）、留得住存款（个人存款同比增速高出中小型银行整体水平12pct，且22年下半年定期存款付息率大幅下行67BP）。
资产质量优异，拨备覆盖率保持高位。
截至2022年底，不良率较22Q3下降2BP，逾期率抬升11BP，逾期率较22H1抬升5BP，后续个贷资产质量的好转或是前瞻指标改善的重要支撑。拨备覆盖率较22Q3下降15.3pct，保持在500%以上高位水平，支撑利润增长的能力仍然较强。
投资建议：利润保持高增，资产质量优异
净息差继续回升，支撑净利息收入实现较好增长，利润增速彰显韧性；信贷投放结构优化，个贷投放增速依旧领先市场；市场波动中，财富管理业务的能力得到检验；资产质量保持优异水平。预计23-25年EPS分别为4.16元、5.00元和6.13元，2023年4月4日收盘价对应1.0倍23年PB，维持“推荐”评级。
风险提示：
宏观经济增速下行；疫情风险频发；信用风险暴露。
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