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本周重点报告快览：
总量研究：
1、两会期间政策与投资机会梳理
（2023.2.13-2023.2.19）
——大类资产表现回顾及资金流向监测周报
2、资本管理新规影响点评
3、2023年GDP增速的测算逻辑
4、拨开地产库存的迷雾
——中国住房库存到底是高还是低？
行业研究：
1、有色金属铝材行业深度：
高附加值及再生铝赛道打开成长新空间
公司研究：
1、新瀚新材（301076）深度：
基于核心傅克反应的芳香酮类化学品龙头
2、银泰黄金（000975）深度：
扩能增产开启公司发展新篇章
3、迪阿股份（301177）深度：
“一生只爱一人”独特内涵助力品牌突围
4、确成股份（605183）深度：
绿色轮胎渗透提升打开全球二氧化硅龙头成长空间
5、江阴银行（002807）深度：
区位优势显著的潜力黑马
张晓春
策略分析师
邮箱：zhangxc@glsc.com.cn
《两会期间政策与投资机会梳理（2023.2.13-2023.2.19）——大类资产表现回顾及资金流向监测周报》
发布日期：2023年2月19日
分析师：杨灵修，张晓春
专题内容摘要：
两会前瞻：地方两会政策梳理。2023年两会将于3月初在北京召开。我们挑选了六个具有代表性的城市，梳理各地经济和社会发展计划报告，为即将召开的全国两会提供前瞻性指引。整体来看，多地经济增长目标均值在5%以上。地方政府将“人民追求美好生活”作为经济增长的主要动力，重点强调扩内需、扩消费。地产、基建起到托底作用，保障经济平稳运行。同时，各地政府强调高质量发展，重点关注数字经济、供应链安全、能耗双控等方向。
两会复盘：纵向对比2020-2022年政府工作报告内容。对比历年政府工作报告政策要点，面对疫情带来的下行压力，财政政策与货币政策定调相对积极：财政政策强调“提升效能”，结合“适度超前开展基础设施投资”的措辞，在基建和制造业显著发力；货币政策重点在于疏通传导渠道，拓展新增贷款规模。
行情复盘：紧抓两会前布局窗口期，小盘成长占优。从两会前15天表现来看，小盘风格投资机会更佳，成长相对占优。全A胜率超50%，平均数和中位数均可取得收益。中小盘在此期间表现较优，胜率也接近八成。风格方面，成长相对占优，具备超额收益，周期和消费均有机会，金融表现相对较差。
两会期间行情来看，整体表现弱于两会前行情，小盘股依旧存在机会，风格则由成长转向消费。整体A股表现相对弱于两会前15天。小盘股的收益率平均数、中位数、胜率均维持高位。消费风格表现相对占优。
从两会结束后15天表现来看，整体行情重回均衡，波动率有所扩大。全A整体平均涨幅有所回升，相较两会期间，胜率也有所提高。行情相对更为均衡，市场整体波动有所扩大，大涨、大跌情况有所增加。
市场回顾：
1）全球大类资产回顾：股市方面，A股冲高回落；美股纳指上涨，道指和标普回调；港股行业多数下跌；债市方面，南非国债收益率上涨0.3%，土耳其收益率下降0.3%。商品方面，多数矿石、钢材类商品价格反弹，贵金属和农产品类商品价格下降。汇率方面，美元指数本周上涨0.3%。
2）资本市场资金流动跟踪：本周A股日均成交额、日均换手率较上周上调。社融、M2持续增加。
下周财经日历：2月23日周四，美联储公布2月货币政策会议纪要、第四季度实际GDP年化季率修正值；2月24日周五，日本公布1月全国CPI、核心CPI。
风险提示：经济超预期下行；地缘政治因素超预期；疫情反复；市场超预期波动。
《资本管理新规影响点评》
发布日期：2023年2月21日；评级：强于大市
分析师：刘雨辰
行业事件：
2023年2月18日，银保监会发布《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》，对风险加权资产计量、内部评级以及信息披露等方面做出了详细规定。
差异化监管减轻中小银行合规成本。资本管理新规将资产规模较大的银行划分为第一档，在信用风险和操作风险的计量方面全面对标国际标准，实施相对复杂的资本计量方法。第二档银行信用风险计量相较第一档有所简化，但相较现行管理办法而言，复杂性依旧明显提升。而对于资产规模较小的第三档银行，采用一套全新的规则，简化资本计量，只需要计量核心一级资本充足率与资本充足率。核心一级资本充足率不低于7.5%，资本充足率不低于8.5%。同时区分本地贷款与异地贷款，异地个人贷款风险权重为100%，异地公司贷款为150%，引导此类银行聚焦服务县域和小微，服务当地实体经济。
权重法下有松有紧。1）对公业务方面，第一、二档银行均新增房地产开发风险暴露，预计存量房地产开发贷资本占用将有所提升。同时，前两档银行均细化一般公司风险暴露，整体的风险权重有所降低。其中第一档银行新增投资级公司风险暴露，第二档银行新增中小企业风险暴露与公司房产抵押追加贷款风险暴露。2）零售业务风险权重有所降低。前两档银行中优质信用卡客户的风险权重将从75%下降至45%。3）同业业务风险权重上升。第一档银行依据境内外以及银行的信用评级等因素确定不同的风险权重，相较现行办法而言，风险权重普遍提升。第二档银行计量相较第一档有所简化，但同业业务的资本占用也将提升。4）表外业务信用转换系数提升。前两档银行贷款承诺信用转换系数有所提升。短期国内信用证风险权重由20%提升至100%。5）地方政府债中一般债风险权重由20%降至10%。7）资管产品若可穿透，则用穿透法对底层资产分别适用不同的风险权重。若无法穿透至全部底层资产，将采用授权基础法，按照所属资产大类适用不同的风险权重。若无法适用穿透法与授权基础法，则统一使用1250%的风险权重。
内部评级法资本节约空间增大。新资本管理办法降低了初级内部评级法下的违约损失率，没有合格抵质押品的公司风险暴露的违约损失率由现行的45%下降至40%。同时对其他合格抵质押品使用抵质押品折扣系数取代现行办法，违约损失率将由35-40%下降至20-25%，资本占用明显降低。此外，内部评级法的资本底线由80%降至72.5%，资本节约空间由20%提升至27.5%。新资本管理办法将激励更多银行提升数据质量、完善内部评级等，以此获得内部评级法使用资格。
投资建议：新资本管理办法将于2024年1月1日正式施行。总体来看，除个别银行外，新规对于上市银行整体资本的冲击影响有限。资本管理新规与国际接轨，有助于提升银行风险管控水平，因此，我们看好银行的长远健康发展。
风险提示：经济加速下行，疫情反复，资产质量恶化。
吴嘉颖
固收研究员
邮箱：wjiaying@glsc.com.cn
《2023年GDP增速的测算逻辑》
发布日期：2023年2月22日
分析师：王宇鹏；联系人：吴嘉颖
专题内容摘要：
我们认为，23年在多项稳增长政策继续发力支撑的背景下，经济内生动能将持续修复，基本面走出低点迎来复苏，预计全年GDP同比将达到6.5%。
预计2023年最终消费支出对GDP同比的拉动为4.02%。
展望2023年，扩大内需将成为国内经济主线。随着人流物流恢复常态，下线消费场景修复，我们认为2023年居民生活半径有望扩大，居民收入预期回暖，叠加低基数影响消费增速将超越疫情前水平。估计2023年全年社会零售总额同比增速在9.3%左右；节奏上来看，预计2023年四个季度社零同比增速分别为4.3%、15.4%、8.8%和8.9%。
探索社零同比与最终消费支出之间的规律，社零同比增速与最终消费支出呈现倍数关系，剔除特殊情况下的异常值后（2020年），一般倍数区间为2到3倍，而近年该比例系数正在逐年下降。结合疫情前三年以及疫情期间的比例系数关系走势，我们预计2023年社零同比增速是最终消费支出的2.3倍。因此预计23年最终消费支出对GDP同比的拉动为4.02%。
预计2023年资本形成总额对GDP同比的拉动为2.48%。
展望2023年，投资将持续成为稳增长的重要支撑项。估计2023年全年固定资产投资累计同比增速在7.2%左右；节奏上来看，预计2023年四个季度固投累计同比增速分别为5.7%、8.9%、8.2%和7.2%；总体呈现出年中高、年初和年末低的特点，一季度受到疫情扩散对于生产投资的扰动同比增速不及往年，而二季度和三季度会到达投资增速高点。
探索固定资产投资同比与资本形成总额之间的规律，固投同比增速与资本形成总额呈现倍数关系，2015年之前倍数区间在5至6倍之间，而2015年之后一般倍数区间为2到3倍。我们剔除异常值（2020年）后，计算近七年平均及疫情前四年平均，预计2023年固定资产投资同比增速是资本形成总额的2.9倍。因此预计2023年资本形成总额对于GDP同比的拉动为2.48%。
预计2023年货物和服务净出口对GDP同比的拉动为0.03%。
展望2023年，预计出口先回落后止跌回升，进口呈现渐进式的回升；净出口增速总体弱于2022年。出口端，海外主要经济体紧缩货币政策及经济衰退造成的需求降温、贸易收缩或对我国出口形成压制，但预计美欧经济需求在23年三季度有望企稳回升，边际提振出口。进口端，随着防疫政策调整、地产政策支持有望促进需求渐进式修复，叠加大宗商品价格或持续震荡下行，将带动进口渐进式回升。预计2023年净出口增速为0.28%，节奏上来看，预计四个季度的净出口增速分别为-5.2%、-1.9%、1.0%和6.8%。
探索净出口金额（以美元计）同比与货物服务净出口之间的规律，进入2011年以后，两者之间逐步形成较为稳定的比例关系，平均倍数为8-9倍。我们剔除异常值后，结合近七年平均值及疫情后三年平均值，预计2023年净出口金额（以美元计）同比增速是货物服务净出口总额的9.2倍。因此预计2023年货物服务净出口对于GDP同比的拉动为0.03%。
风险提示：疫情对于经济的影响超预期，海外衰退程度超预期。
方诗超
宏观研究员
邮箱：fangshch@glsc.com.cn
《拨开地产库存的迷雾——中国住房库存到底是高还是低？》
发布日期：2023年2月23日
分析师：樊磊；联系人：方诗超
核心观点：
当前市场对地产库存的判断存在巨大分歧。部分投资者通过比较地产新开工与销售面积，认为目前地产库存明显下滑；但是由施工面积估算的住宅库存以及地产一线情况的反馈均显示，当前地产库存处于历史高位。我们发现市场分歧主要来源于口径的差异，三种狭义口径的地产库存指标均处于历史高位，只有包含土地储备的广义库存偏低——而这个指标意义有限。较高且主要集中于三四线城市的地产库存可能会给三四线地产价格的稳定带来较大压力，或增加今年经济复苏的不确定性。
点评要点：
当前市场对住宅库存判断存在巨大分歧。地产的库存水平不仅深刻影响着三四线的房价走势，也是我们判断未来房地产潜在风险与地产投资的核心变量。目前，部分投资者通过比较过去住宅新开工与销售增速，判断目前地产库存已经明显下滑。但是，不论是我们从住宅施工面积估算的库存面积，还是地产数据商监测的全国住宅可售规模，都显示当前地产的库存处于历史高位。微观反馈也显示，房企更普遍地认为，今年不太可能出现供给跟不上销售的问题。
对住宅库存判断的分歧来源于口径不同。我们认为市场在讨论地产库存时使用的口径存在较大差异，但这些差异为投资者忽视。我们从四个口径来观察地产库存，按口径从小到大，这些指标依次为：仅包括已竣工待售的库存、叠加施工中已经预售但未售住宅的库存、再叠加施工中尚未可销售住宅的库存，以及再叠加那些停工缓建的项目的库存——包含了房企土储。使用不同的口径，得到的库存水平也处在不同的历史分位。总体而言，涉及到前三阶段的狭义口径的地产库存均处于高位，而包含土地储备的广义库存则偏低——与最近两三年地产公司把大量土地储备拿出来开发有关。
哪个口径更能反映住宅库存的真实压力？狭义地产库存能够直接影响今年的地产供给水平。我们认为狭义库存对我们判断今年地产走势，尤其是三四线的房价水平、潜在风险以及后续的地产投资更为关键。反过来，广义库存包含了大量土地储备，当大量土地储备转换为在建工程且新的土地储备补充较少时，虽然广义库存数据下降，我们认为这并不意味着短期房地产市场供给压力减少。
高企的地产库存意味着什么？地产库存的高企——特别是一系列证据显示这些库存主要集中在三四线城市——可能会给三四线地产价格的稳定带来比较大的压力，进而给地产销售与投资带来负面影响，或增加今年经济复苏的不确定性。
风险提示：经济、政策与预期不一致，国内外疫情恶化超预期、中美关系恶化超预期。
胡章胜
有色金属行业研究员
邮箱：huzhsh@glsc.com.cn
《有色金属铝材行业深度：高附加值及再生铝赛道打开成长新空间》
发布日期：2023年2月23日；评级：中性（首次评级）
分析师：骆可桂；联系人：胡章胜
行业整体情况分析：铝凭借其低密度、比强度高、耐腐蚀等优异特性在工业中广泛应用。双碳背景下，低碳环保成为行业发展趋势，电解铝迎来产能天花板，同时2022年中国新能源汽车分别完成产销704万辆/687万辆，同比分别增长96.9%/93.4%，新能源汽车渗透率从2019年的5.4%升至2022年的25.6%，汽车的轻量化趋势和新能源车渗透率的提升有望带动单车用铝量增加，引领铝材行业发展新方向。
再生铝成为铝材原料新选择。中国电解铝产能天花板为4500万吨，已建成产能4450万吨，电解铝产能几乎无增长空间，空余产能缺口预计需要通过再生铝补充。政府出台多项政策支持再生铝行业发展，规划到2025年再生铝行业年产量达到1150万吨。再生铝具备低碳环保、降本增效等优势，对企业而言大力发展再生铝不仅降低了原料成本，而且满足下游客户对低碳节能的要求，有效增强企业获客竞争力。
汽车轻量化道路清晰。汽车轻量化成为发展主流，铝密度低、强度高成为轻量化的理想材料之一，在传统燃油车节能减排与新能源车增加续航上有着明显优势，汽车铝化趋势明显。自特斯拉之后，多家车企跟进布局一体化压铸；同时，铝挤压材在汽车上的渗透率有望继续提升；热处理为汽车板核心技术壁垒，核心设备多为国外垄断，高资本投入提高了行业准入门槛，先入局者或将获得先发优势。
电池铝材兼高预期与高壁垒。新能源产业方兴未艾。铝箔可用作锂电池负极集流体，动力电池交付量提升带动铝箔需求增长，同时铝箔在钠电池中可用作正负极集流体，钠电池的问世将带动铝箔需求进一步旺盛。以麒麟电池为代表的新一代高功率动力电池对电池热管理系统提出新要求，液冷是使用范围最广的降温方法之一，水冷板是液冷的核心部件，水冷板突破性结构创新开启铝钎焊复合材料新时代。
投资建议：再生铝成为发展趋势，低碳环保、降本增效有望重塑铝企核心竞争力。（2）汽车轻量化趋势明显，一体化压铸、铝挤压材、铝板带材在汽车领域的渗透率不断提高。（3）新能源行业方兴未艾，新能源电池相关的铝箔以及水冷板需求迎来增长。
建议关注：轻量化领域，明泰铝业、南山铝业、立中集团、亚太科技；电池铝材，鼎盛新材、神火股份、南山铝业、天山铝业、银邦股份、华峰铝业。
风险提示：经济复苏不及预期；新能源需求不及预期；供给超预期释放。
申起昊
化工行业研究员
邮箱：shenqh@glsc.com.cn
《新瀚新材（301076）深度：基于核心傅克反应的芳香酮类化学品龙头》
发布日期：2023年2月21日；评级：买入
分析师：柴沁虎；联系人：申起昊
投资要点：
十三五期间，由于较严的化工行业综合整治，公司DFBP、HAP等核心产品行业供给扩张受限，而需求侧PEEK和化妆品市场需求的持续增长，令公司产能逐渐捉襟见肘；上市后，公司募投了8000吨产能现即将投产，在解决行业供给紧张的同时，使公司产能规模得到成倍扩张。
公司基本情况：公司深耕芳香族酮类精细化学品十余年，在核心傅克反应领域有较强的技术积累，主要产品为DFBP、HAP以及光引发剂，均取得了较为突出的市场领先地位，并拥有一 定的技术及工艺壁垒。公司现有产能合计4200吨，另有8000吨募投产能即将投放，成长空间广阔。
DFBP行业格局向好致景气高涨。汽车、航天、医疗等领域快速发展拉动特种工程塑料PEEK及其原料DFBP持续高速增长；而十三五期间在化工行业严格整治之下，DFBP产能扩张受限，行业供给持续收紧致DFBP景气持续上行；且DFBP产能集中在公司和营口兴福，公司作为业内领军企业，已成为全球主要PEEK厂商的核心供应商，充分受益DFBP景气上行。
化妆品原料业务有较大成长空间。甲基异噻唑啉酮等传统化妆品防腐原料存致敏致癌风险，在全球范围内逐渐被禁止或限制使用，而HAP作为新型化妆品防腐原料，安全、无毒且具有抗氧化、舒缓、乳液稳定等多重功效，其顺应国内消费升级趋势，有着较大的成长空间。公司为国内HAP龙头，深度绑定化妆品原料国际巨头德之馨，未来有望在化妆品行业的高端化、安全化和规模化发展中受益。
盈利预测、估值与评级：我们预计公司2023-25年收入分别为6.2/8.1/10.0亿元，对应增速分别为56%/31%/22%,归母净利分别为1.62/2.09/2.51亿元，对应增速分别为52%/29%/20%，EPS分别为1.57/2.02/2.43元，3年CAGR为33%。鉴于公司DFBP、HAP产品行业格局向好，且产能大幅扩张，并参考可比公司估值，我们给予公司24年20倍PE，目标价40.4元，给予“买入”评级。
风险提示：在建项目推进不及预期，竞争加剧风险，环保成本提升。
胡章胜
有色金属行业研究员
邮箱：huzhsh@glsc.com.cn
《银泰黄金（000975）深度：扩能增产开启公司发展新篇章》
发布日期：2023年2月21日；评级：买入（首次覆盖）
分析师：骆可桂；联系人：胡章胜
投资要点：
公司逐步转向以黄金采选为主业，合质金是主营产品。公司旗下矿山资源禀赋优异，盈利能力突出，具备增产条件。费用管控不断优化，资产负债率低，融资能力强。公司拟向山东黄金转让控制权，黄金与有色金属矿产业实现协同发展，并放大规模效应，有望开启发展新篇章。叠加黄金价格或处于新一轮上升期，公司主营产品有望量价齐升。
资源禀赋优异，扩能增产可期。公司拥有各类资源量过亿吨，旗下5座高品质矿山。截至2022年中公司拥有15个探矿权，勘探前景广阔。近4年合质金产量年均增长9%，2021年合质金生产成本不足150元/克，远低于同行水平。华盛金矿复产在望以及玉龙矿业新选厂投产，具备扩能增产条件。公司管理层具备丰富的金融与产业工作履历，未来公司融入山东黄金集团产业链条，有望驶入发展快车道。
金价有望上涨，增厚公司盈利。实际利率是影响黄金价格的关键因素，二者高度负相关。伴随着通胀回落以及经济放缓迹象愈发明显，我们预计，美联储或再进行2-3次加息将基准利率上调至5.25-5.5%，随后停止加息，名义利率上行空间受限。通胀方面由于核心服务价格存在较强黏性，下半年有望温和回落，但仍超出美联储政策目标。实际利率预计向下修复，黄金价格有望迎来新一轮上涨，从而进一步增厚公司盈利水平。
盈利预测、估值与评级：我们预计2022-24年公司营业收入分别为93.94/104.58/119.78亿元，对应增速分别为3.92%/11.33%/14.53%，3年CAGR为9.8%；归母净利润分别为14.12/16.21/19.70亿元，对应增速分别为10.9%/14.9%/21.5%，3年CAGR为15.7%；每股收益分别为0.51/0.58/0.71元。DCF绝对估值法测得公司每股价值17.95元，可比公司平均PE为47.15倍。综合绝对和相对估值法，我们给予公司23年30倍PE，目标价17.40元。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：产品价格波动风险、项目建设进度不及预期风险、疫情反复风险、安全与环保风险、股份转让交易违约风险等。
《迪阿股份（301177）深度：“一生只爱一人”独特内涵助力品牌突围》
发布日期：2023年2月22日；评级：买入（首次覆盖）
分析师：邓文慧
投资要点：
公司概况：主营钻石镶嵌饰品销售，独特品牌内涵形成竞争优势。公司主营业务是采用自营和定制销售模式向消费者提供求婚钻戒、求婚对戒等钻石镶嵌首饰。公司旗下主品牌 DR自创立以来坚持“男士一生仅能定制一枚DR 求婚钻戒”，向消费者传达 DR 品牌“一生·唯一·真爱”的爱情观，赋予品牌独特的情感内涵从而形成独特的竞争优势。
行业情况：需求潜力较大，行业低集中度背景下品牌塑造是关键。我国钻石首饰市场规模不断扩大，我们预计2022/2023/2024/2025年钻石首饰零售额同比增长0%/5%/2.5%/2.5%，2025年有望达到1103亿元。目前我国珠宝首饰行业竞争格局较为分散，2019年中国大陆地区珠宝首饰行业前五大品牌市占率总计仅为18.1%。新锐品牌有突围的机会，而良好的品牌塑造成为新锐品牌脱颖而出的关键所在。
核心优势：独特品牌内涵及高效运营能力构建壁垒。1）“一生只爱一人”的品牌内涵极大缓解了年轻人对于婚姻的恐惧感；2）公司借助短视频为主的移动互联网平台不断扩大品牌影响力，目前在微博、微信、抖音等公众平台上已拥有超过3000万的粉丝，已加企业微信的用户达277.7万人；3）公司采用定制化和委外加工的轻资产模式助力提高经营效率；4）公司在线下通过开设全自营且富有创意的门店为消费者带来良好的购物体验，截止2022年三季度末共拥有线下门店633家，公司未来仍将继续开店以覆盖更多消费人群。
盈利预测、估值与评级：预计2022-24年营收分别为39.13/51.86/61.59亿元，对应增速分为-15.35%/32.54%/18.76%，归母净利润分别为9.21/12.98/15.57亿元，对应增速分别为-29.28%/41.04%/19.89%，EPS分别为2.30/3.25/3.89元/股，22-24年CAGR为30.05%。DCF绝对估值法测得公司每股价值70.04元，23年可比公司平均PE为23倍。鉴于公司具有较强的品牌影响力和高效的运营模式，我们综合绝对估值法和相对估值法，给予公司目标价72.35元，对应23年PE为22倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：疫情扰动门店销售风险、委外生产风险、品牌影响力下滑风险。
《确成股份（605183）深度：绿色轮胎渗透提升打开全球二氧化硅龙头成长空间》
发布日期：2023年2月22日；评级：买入（首次覆盖）
分析师：柴沁虎
投资要点：
节能减排大趋势下，轮胎标签法和汽车电动化驱动绿色轮胎高景气，打开高分散二氧化硅成长空间，公司作为全球第三大厂商，受益于高分散二氧化硅渗透率提升。
公司为全球绿色轮胎用高分散二氧化硅领先厂商。确成股份产品市场主要应用做橡胶工业领域中的高性能子午线绿色轮胎配套专用材料，已形成了从原材料硫酸、硅酸钠到最终产品二氧化硅的完整产业链。公司现有沉淀法二氧化硅产能33万吨，位居亚洲第一，全球第三。
绿色轮胎稳步发展，对应高分散二氧化硅需求量未来三年CAGR为32%。在“双碳”大背景下，添加高分散二氧化硅的绿色轮胎有效降低滚动阻力进而降低能耗，是经济有效的节能减排手段。根据我们的测算，替换市场绿色轮胎渗透提升，驱动2025年全球高分散二氧化硅需求量有望提升至164万吨，三年CAGR32.6%；配套市场随着汽车电动化率的提升，2025年高分散二氧化硅需求量有望达36万吨，三年CAGR31%，届时仅考虑上述对乘用车轮胎的测算，全球高分散二氧化硅的整体需求将达到200万吨，CAGR为32%。
公司高分散二氧化硅产能持续扩张，盈利能力有望边际提升。公司在建产能7.5万吨，拟建泰国二期产能2.5万吨，均为高附加值的二氧化硅产品，随着未来项目的落地，一方面高分散二氧化硅产能占比将进一步提升，一方面规模效应显现，边际成本下降，公司盈利能力有望持续提升。
盈利预测、估值与评级：我们预计公司2022-24年收入分别为18.8/23.1/25.7亿元，对应增速分别为25.3%/22.7%/11.3%，净利润分别为4.16/5.13/5.98亿元，对应增速分别为38.7%/23.3%/16.5%，EPS分别为1.00/1.23/1.43元/股，3年CAGR为26%。考虑到未来绿色轮胎前景向好，公司高分散二氧化硅产能持续释放，参考可比公司估值，我们给予公司23年21倍PE，目标价25.83元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：在建/拟建项目不及预期风险、主要原材料及能源价格波动风险、外汇汇率波动风险、客户开拓不及预期风险、环保政策限制风险。
《江阴银行（002807）深度：区位优势显著的潜力黑马》
发布日期：2023年2月22日；评级：买入（首次覆盖）
分析师：刘雨辰
投资要点：
江阴为中国制造第一县，制造业发达，市场主体众多，信贷需求旺盛。十四五期间，江阴市着力打造“一湾一谷一区一港”的战略发展格局，产业将进一步升级。与此同时，江阴杠杆水平较低，未来杠杆也存在较大提升空间，或带来较大融资需求。而江阴银行深耕江阴地区超30年，存贷款市占率在江阴地区稳居第一，未来有望充分享受地区经济发展红利。此外，江阴银行异地机构拓展成效显著，为未来打开新的增长空间。
区位优势显著。江阴市行政区划上归属于无锡市，无锡市为江苏省强市，经济发展势头猛，居民收入水平高。江阴市为无锡市中实力强劲的县级市，也为中国制造第一县，制造业十分发达，常年位居百强县榜首；此外，江阴民营经济也十分活跃，各类市场主体超24万家，信贷需求十分旺盛。在“一湾一谷一区一港”的战略发展格局下，江阴经济有望快速发展。根据我们测算，若2025年江阴杠杆水平提升至无锡市水平，信贷增长空间有望超78%。
聚焦小微，未来增长空间可期。江阴银行深耕小微领域多年，近年来江阴银行小微业务快速发展，目前已经构建完善的产品体系。2021年普惠型小微贷款余额同比高增42.30%。同时，江阴银行持续下沉客群，户均贷款规模较小，2022年上半年，江阴银行个人贷款户均规模在20万左右。江阴产业园区升级改造保障短期小微信贷需求，长期来看，当前我国小微企业依旧存在较大的融资缺口，江阴银行小微信贷未来增长空间值得期待。此外，江阴银行还将小微技术输出至异地机构，进一步打开未来增长空间。
盈利预测、估值与评级：我们预计公司22/23/24年收入分别为38.03/44.40/49.45亿元，同比增长12.95%/16.77%/11.37%，CAGR为13.67%；归母净利润分别为15.87/18.65/21.79亿元，同比增长24.63%/17.47%/16.85%，CAGR为19.60%。以23年BVPS计算的公司当前PB为0.58倍，考虑江阴区位优势以及基本面改善，我们给予公司23年0.78xPB，目标价5.65元。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：小微政策转向、经济大幅下行，稳增长不及预期。
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